伯克希尔股东大会实录2017

开场白

巴菲特：谢谢，早上好。他是查理，我是沃伦。我们很容易区分，因为他能听见，而我能看见。(笑声)这就是

为什么我们合作得这么好。我们每个人都有自己的专长。我欢迎你们的到来。我们这里有很多外地来的人，我非

常欢迎你们来到奥马哈。太棒了，谢谢(掌声)。这是一个很棒的城市，查理现在已经在加州生活了约70 年，但他

身上仍然有很多奥马哈的色彩。我们俩都出生在离这栋楼不到两英里的地方。正如查理(在见面前的电影中)在描述

他在高中时的爱情胜利时提到的那样，查理毕业于离这里大约一英里的奥马哈中央高中，这是一所公立学校。我

的父亲、第一任妻子、三个孩子和两个孙子都毕业于这所学校。事实上，我的孙子们说他们有和我爸爸一样的老

师(笑声)，这是一座伟大的城市，我希望你在这里的时候能看到更多。

再过一分钟，我们将开始问答，一直持续到中午，然后我们会休息一个小时左右。下午1:00 会重新开始，继

续进行问答环节，直到3:30。然后我们将休息15 分钟左右。然后我们将召开伯克希尔年度会议，我们有三个提

案，人们希望就其发表意见，所以这可能会持续一个小时。在我们开始之前，我想做几个介绍，第一个是Carrie

Sova，她已经和我们在一起七年了。我们能看到Carrie 吗？站起来，Carrie，加油。(掌声)

Carrie 主持了整个节目。她大约七年前加入我们，几年前我说：你为什么不帮我开年会呢？她处理好了这一

切。她有两个年幼的孩子。她有几十家参展商与她合作，正如你所能想象的，有了我们所展示的一切，有了你们

所有的人，有了酒店、航空公司、租车公司等等，她做这件事就好像在同时玩三个球的游戏。她太棒了，我要感

谢她为我们主持这个节目。(掌声)而且我也要请你们欢迎我们的董事。稍后会对董事进行投票。他们就在前排。如

果我们能在他们被介绍时把聚光灯打在他们身上。按字母顺序排列的是Howard Buffett、Steve Burke、Sue

Decker、Bill Gates、Sandy Gottesman、Charlotte Guyman，我旁边有Charlie Munger、Tom Murphy、

Ron Olson、Walter Scott 和Meryl Witmer。(掌声)

一季度业绩

巴菲特：我们的盈利报告昨天发布了。正如我们经常解释的那样，任何短期实现的投资损益实际上都毫无意

度，我想说，如果其他一切因素都相同的话，我们今年有一个非常、非常、非常小的偏好(这在任何一年都是正确

的，但今年更是如此)，

那就是如果证券的价值不变，我们宁愿录得亏损也不愿盈利，因为这会产生税收效应。

今年可能只强调了一点，因为我们对收益征税35%，这意味着我们承担的亏损还可以获得35%的税收优惠。

我想说的是，这一比率有可能会降低，这意味着之后的损失对我们的税收价值将低于今年。这不是什么大不了的

事，但这将是一个非常轻微的偏好。随着12 月31 日到来，这可能会成为推迟任何收益，甚至加速任何亏损的一

个因素，我对此不做任何预测，但假设有一项税收法案会减少收益。因此，在第一季度，保险承保是一个不确定

的因素。在我们的10-Q 中有更多关于这方面的内容，你可以在官网上查找。如果你对评估我们的收益或业务非常

感兴趣，你真的应该去看10-Q，因为正如我们每个季度指出的那样，报告并没有涉及到估值的一些要点。我只想

提到与保险情况有关的两个因素，我很喜欢。在前四个月，GEICO 的净增加70 万保单持有人，这是我记忆中的

最高数字。在过去的某个地方，可能有一个比这个数字更大的数字。我没有回去看所有的东西。但去年我相信这

个数字大约是30 万。对我们GEICO 来说，这是一个美妙的时期，因为我们的几个主要竞争对手已经公开表示了

这一点。事实上，其中一个竞争对手前几天刚刚重申了这一决定，尽管他们现在已经改变了政策。但他们有意削

减新业务，因为新业务在第一年就带来了重大损失。只是收购新业务的成本。此外，奇怪的是，第一年新业务的

赔付率往往比续期业务高出近10%。因此，你不仅有获客成本，而且实际上你的赔付率更高。所以，当你承保了

很多新的业务时，那一年你会在这部分新业务上亏损。我们承接了很多新业务，至少有两个竞争对手宣布，他们

消减新业务上一段时间，因为他们不想承担第一年的亏损。当然，这是为我们定制的，所以我们只是脚踏实地尽

可能多地承接好生意。这是有代价的。

第二个因素不是损益中的一个因素，但第一季度的一个重要事件是我们增加了浮存金。在幻灯片上，我相信

它显示同比增长了160 亿。其中140 亿是在今年第一季度，因此我们的浮存金增加了140 亿美元。几年来，我一

直在告诉你，要增加浮存金将非常困难，我仍然会告诉你同样的事情。但拥有140 亿美元或更多是件好事，这也

是为什么，如果你看看我们的10-Q，你会发现我们的现金和现金等价物，包括国库券，现在已经远远超过900 亿

向先锋基金John Bogle 致敬

巴菲特：今天我想再向你介绍一个人，我很确定他在这里。我没见过他，但我相信他今天来了。这就是John

Bogle，我在年度报告中谈到了他。John Bogle 为美国投资者所做的可能比这个国家的任何人都多(掌声)。Jack，

你能站起来吗？多年来John Bogle 不是唯一一个谈论指数基金的人，但如果没有他，这一切都不会发生。我的意

思是，保罗·萨缪尔森(Paul Samuelson)谈到了这件事。本·格雷厄姆(Ben Graham)谈到了这一点。但事实是，这

不符合投资经理的利益，也不符合华尔街投资业的利益。事实上，发展指数基金不符合他们的利益，因为它大幅

降低了管理费用。而且，正如我们在报告中谈到的，以及其他人评论的那样，

指数基金总体上为股东带来了比整

个华尔街专业人士更好的结果。其中一部分原因是他们大大降低了成本。

因此，当Jack 开始工作时，很少有华尔

街的人为他鼓掌，他成为了一些嘲笑和许多攻击的对象。现在，当我们看数万亿的指数基金时，只有几个基点的

投资费用时，但当我们谈论其他地方的费用时，却是数百个基点。

我估计Jack 至少为投资者节省了数百亿资金，

而且在总体业绩方面根本没有给他们造成负面影响。

随着时间的推移，这些数字将达到数千亿。所以，周一是

Jack 的88 岁生日，所以我只想对Jack 说生日快乐，我代表美国投资者感谢你(掌声)。我有个好消息要告诉你

Jack。周一你年满88 岁，再过两年，你就有资格在伯克希尔担任高管(笑声)。坚持住伙计。(众笑)

好的。我们这边有一个媒体小组，那边有分析师小组，中间股东。我们轮换提问，先从分析师开始。我们会

一直问答到下午。如果我们问完54 个问题，也就是每个记者6 个，每个分析员6 个，观众共18 个，之后我们将

只回答观众的问题。我想我没有任何关于场外会议室的情况信息。但我们至少会去其中一家。让我们先从《财富

杂志》的CarolLoomis 开始，我相信她是时代公司历史上服务时间最长的员工，已经有60 年了。卡罗尔？(掌声)

卢米斯：谢谢。感谢我们所有的记者。我知道有很多人向我们提出了问题。我只想说很难回答每一个问题。

我唯一可以建议的是，你们遵循沃伦在年报中的想法，他希望每个人在离开会议时，都能比刚来时更了解伯克希

尔。所以要让你的问题直接与伯克希尔有关或者与年度信有关。即使那样，你们的问题也很难全部回答。我们三

个一共只有18 个问题，但是我建议你在明年提交问题的时候，关注与伯克希尔相关的问题。

家大型律师事务所协助调查。调查结果非常严厉，已经在所谓的富国银行销售实践报告中公布。你可以在网上找

到。报告的结论是，该公司的主要问题在于，

富国银行的分散式公司结构给予了社区银行高级领导层太多的自主

权。

巴菲特先生，你如何让自己相信伯克希尔不会面临同样的风险，因为它的结构高度分散，运营公司的高层领

导拥有非常大的自主权？

巴菲特：没错，我们伯克希尔公司的运营方式，肯定比类似规模的公司更加分散。我们非常依赖行为准则，

而不是大量的规定。这是每次年会上你都能看到描述所罗门事件的一个原因。这就是为什么我很少给我们的经理

写公报，但是我每两年给他们发一封，基本上就是说我们已经得到了我们所需要的钱。我们想要赚更多钱，但这

不是必需的。但是我们的声誉还不够多，伯克希尔的声誉掌握在他们手中。

查理和我相信，如果你建立了正确的文化，并且这种文化，在某种程度上自我选择你作为董事和经理人选，

那么就行为而言，你会比拥有一本千页的规章制度得到更好的结果。无论如何，你都会遇到麻烦。我们有36.7 万

名员工，现在，如果你有一个拥有36.7 万户家庭的小镇，这就是大奥马哈地区，那么在我们今天在这里讨论的时

候，人们正在做一些错误的事情。这是毫无疑问的。真正的问题是，伯克希尔的管理人员是否处于更好的状态，

他们是否在担心并考虑发现并纠正任何不良行为。如果他们没有做到这一点，信息是否会传到奥马哈，以及我们

是否会对此采取行动。

富国银行有三个非常重大的错误，但是其中一个错误让其他所有的错误都相形见绌。任何企业都会有激励机

制，激励制度本身没有什么问题，但是你必须非常小心你的奖励。你不能激励不良行为。如果是这样，你最好有

一个系统来识别它。显然，富国银行的激励体系是围绕交叉销售和每个客户的服务数量构建的。该公司在每个季

度的投资者报告中都强调了每个客户拥有多少服务。因此，这是该公司的一个主要重点。毫无疑问，人们的收

入、等级和晋升都是基于这个数字，至少部分是基于这个数字。事实证明，这是在鼓励错误的行为。

我们也犯过类似的错误。我的意思是，任何公司在设计激励系统时都会犯一些错误。但这是个错误你迟早会

发现的。我会告诉你我们是怎么知道的。但最大的错误在于，我显然不知道富国银行是如何传递这些信息的所有

个叫约翰·梅里韦瑟John Meriwether 的家伙，向他们描述了一些不好的可怕做法，是一个为他们工作的叫保

罗·莫泽尔(Paul Mozer)的不良行为，他欺骗美国财政部是非常愚蠢的行为。他这么做一定程度上是出于怨恨，因

为他不喜欢财政部，他们也不喜欢他。所以他伪造了对美国国债的投标。所以大约在4 月28 日，CEO 和所有这

些人都知道他们出了什么问题，他们不得不向纽约的联邦储备委员会，纽约联邦储备银行报告。CEO-John

Gutfreund 说他去报告，但他没有去。毫无疑问他推迟了，只是因为这是一件令人不快的事情。然后在5 月15

日，又举行了一次国债拍卖，Paul Mozer 再次提出了一系列虚假的出价。因为最高管理层提前知道了，这一切本

该已经都结束了，但现在一个纵火狂又出去放了一把火。在他们被警告说他是个纵火犯之后，他点燃了它。然后

一切就开始急转直下。CEO 知道后本就不能再这样了。然后他们犯了第三个错误，实际是再一次犯错。与第二个

错误相比，这个错误显得微不足道。但他们犯了第三个错误，因为他们仅被处以1.85 亿美元的罚款，但他们完全

低估了他们的所作所为一旦被发现的影响。在银行业，人们会因为抵押贷款和其他各种事情而被罚款数十亿美

元。对大银行的罚款总额，我不知道总数是十亿还是三四十亿还是其他什么数字。因此，他们通过罚款的规模来

衡量问题的严重性。他们认为1.85 亿美元的罚款比20 亿美元的罚款是毛毛雨，他们完全错了。但最主要的问题

是他们知道违规后并没有采取行动。有一个糟糕的系统已经够糟糕了，但他们发现问题却没有采取行动。

在伯克希尔，对我来说，关于子公司任何错误行为的主要信息来源是热线电话。现在，我们每年收到大约4

千份热线报告。其中大部分都是鸡毛蒜皮的事情，诸如我旁边那个人有口臭之类的(笑声)。我的意思是它无关紧

要，但也有一些严重的问题，我们的内部审计负责人BeckiAmick 对所有这些问题都进行了研究。很多人都是，

可能大部分都是匿名的。但是任何看起来严重的事情，你知道，我都会知道，并且马上开始行动，说起来还不止

一次。我们花了大价钱调查其中一些。我们有时会派特别调查员去调查他们。而且，就像我说的，它发现了一些

我们在母公司根本不会容忍的做法。我认为这是一个很好的系统。我不认为这是完美的。

我不知道它们的系统是什么，但我肯定富国银行有内部审计，他们肯定有热线电话。我不知道事实是什么，

但我敢打赌，有很多信息都来源于此，我不知道他们的系统是如何让他们找到合适的人。我不知道谁在任何时间

司有很多人在激励下，很可能会导致很多不当行为，你一定需要一个大的合规部门。每家线上股票经纪公司都有

一个庞大的合规部门。如果我们有一个，也会是一个大的合规部门。但这并不意味着每个人都应该试着用越来越

多的服从来解决他们的问题。我认为，这些年来我们在选择哪些人掌权和建立信任文化方面更加谨慎，所遇到的

麻烦也更少了一些。我认为我们的麻烦更少了，而不是更多了。

巴菲特：但是我们会时不时地遇到麻烦。

芒格：是的，当然。总有一天我们会被蒙蔽的。

巴菲特：

查理崇拜的本·富兰克林说，一盎司预防抵得上一磅治疗。而他低估了这一点：一盎司的预防胜过一

磅的治疗。我认为一磅的治疗及时应用，抵得上一吨迟到的治疗。问题不会自己消失。

JohnGutfreund 把最初的

问题称之为交通罚单。他告诉所罗门的团队这是一张交通罚单。你知道，这差点毁了一个生意。另一些CEO 将他

遇到的问题描述为脚伤。你知道，这对这个公司造成了难以置信的破坏。所以你必须迅速行动。

坦率地说，我不知道还有比热线电话和匿名信更好的系统了。

在过去的六七年里，我收到的匿名信已经让我

发现了其中的三四个，这些问题都导致了重大的变化。而且他们示警的非常非常突然。他们几乎总是匿名的，但

这不会有区别。因为如果他们提醒我们注意到出了问题，显然不会对任何人进行报复。但我要告诉你们，在我们

坐在这里的时候，相当多的人可能在伯克希尔做错了什么，通常情况下危害非常有限。我的意思是，也许偷了少

量的钱或者类似的东西。

但是一旦涉及到像富国银行那样的销售行为时，你就会看到它会造成怎样的损害。

巴菲特：我们现在转向分析师Jonny Brandt。

2，无人驾驶汽车将伤害BNSF 和GEICO

勃兰特：嗨，沃伦，查理。谢谢你邀请我。你已经在GEICO 业务中提到了无人驾驶汽车的风险。但是我突然

想，无人驾驶卡车也可以缩小铁路的成本优势，即使火车上的乘务员人数最终从两个减少到零。对于BNSF 铁路

来说，无人技术更多的是一种机遇，还是一种威胁？

巴菲特：哦，我想说无人驾驶卡车对BNSF 铁路来说更多的是一种威胁而不是机会。我想说，如果无人驾驶

引入的最初几个月中的经验，而不是测试的情况。如果他们让世界变得更安全，这将是一件非常好的事情，但对

汽车保险公司来说却不是一件好事。同样，如果他们学会如何更安全地开卡车，现在卡车行业往往会出现司机短

缺，这显然会改善他们相对于铁路行业的地位。查理？

芒格：嗯，我认为这是非常清楚的。(笑声)

巴菲特：终于赞同了。这么多年了。(笑声)好的，第一区。

3，喜诗糖果教会了我们要买好企业

股东：嗨，沃伦和查理。我叫Bryan Martin，来自伊利诺伊州Springfield。在HBO 的纪录片《成为沃伦巴

菲特》(BecomingWarrenBuffett)中，你有一个很好的类比，将投资比作打棒球和了解自己的最佳状态。泰德·威

廉姆斯知道他最喜欢正好来自中路的球。当你们两个人都考虑潜在的投资时，是什么样的特质使得一家公司成为

你的最佳投资对象？

巴菲特：嗯，我不确定我能准确地用你喜欢的术语来定义它，但当我们看到它的时候，我们就知道它是不是

我们要投资的对象。出于某种原因，它往往是一个我们可以展望未来5 年、10 年或20 年的企业，它目前拥有的

竞争优势将在这段时期内持续下去。它将拥有一个值得信赖的经理人，不仅契合伯克希尔文化，而且渴望加入伯

克希尔文化。最后就是价格问题了。

但最主要的是，当我们收购一家企业时，基本上，我们现在是根据我们认为

该企业长期将产生的结果来投入资金，而且我们做出这种预测的确定性越高，投资的结果就越好，我们对它的感

觉就越好。

回到我们收购的一家公司，这不是我们收购的第一家出色的企业，但它算是一个分水岭。那是一家相对较小

的公司，叫See'sCandy。当我们在1972 年看到喜诗糖果的时候，我们的问题是，人们将来是否仍然愿意在品尝

或赠送糖果的时候，优先选择这种糖果而不是其他糖果？而且这也不是人们在购买低价糖果时考虑的对象。我们

有一个非常喜欢的经理。我们收购了这家公司，价格为2500 万美元，当时的税前收入约为400 万美元。而现在

我们的税前回报肯定接近了20 亿美元。但这只是因为我们觉得，人们必然不会去购买价格较低的糖果。我的意思

更多的喜诗糖果，只不过要大得多。查理？

芒格：是的，但我们那时年轻无知也是事实。

巴菲特：现在我们又老又无知。(笑声)

芒格：是的，这也是真的。事实上，以稍高的价格购买喜诗糖果也是非常明智的。你知道如果他们要价更高

的话，我们是不会买的，所以我们因为比以前更聪明而得到了很多赞誉。

巴菲特：是的，更准确地说，如果再多500 万，我就不会买了。查理会愿意买的，所以，是这样的。幸运的

是，我们没有到必须以这样方式做出决定的地步。但在我可能要放弃的时候他做出了让步。幸好有个家伙来了，

实际上是是See 夫人的孙子，他是LarrySee 的儿子或者哥哥。但他对糖果生意不感兴趣。他对女孩和葡萄酒更感

兴趣。他差点就改变主意不卖了。当时他确实改变主意不卖了，我不在场，Rick Guerin 告诉我，查理进去对他做

了一小时的说服工作，大谈女孩和葡萄酒的价值，而不是开一家糖果公司(笑声)。这是真的，伙计们。那家伙最后

同意卖给了我们(笑声)，所以我在这样的紧急情况下把查理拉出来。(笑声)

芒格：我们很幸运。

由于实在是便宜，我们很早以前养成了收购糟糕企业的习惯，在我们试图去修复根本无

法修复注定走向倒闭的企业的过程中，它教给了我们很多经验。早期修复不可修复的企业的经验是如此的糟糕，

以致于我们后来非常善于避免它。所以，我认为我们早期愚蠢的经验帮助了我们。

巴菲特：是的，是的。我们知道我们不能用母猪的耳朵做一个丝钱包。于是，我们出去找丝绸了。

芒格：但我们学到了，你必须尝试很长一段时间，然后失败了，

你必须碰一鼻子灰，才能真正理解它。

巴菲特：好的，Becky？

4，好企业也会面临强大的竞争

Becky Quick：这个问题来自俄克拉荷马州Tulsa 市一位名叫Mark Blakley 的股东，他说：在伯克希尔的一

些核心股票中，有比以往更多的坏消息。富国银行陷入了激励和新账户丑闻；美国运通失去了与Costco 的合作关

系，并在高级信用卡领域被迎头赶上；美国联合航空(UnitedAirlines)和客户服务问题；可口可乐和碳酸饮料消费

我的意思是，你的收益已经高达数百亿美元。这些都是我们非常喜欢的业务。它们有不同的特征。以美国联合航

空公司为例，我们实际上是四家最大航空公司的最大股东。这更像是投资整个行业的思维。所有的生意都有问

题，但它们中的一些有很大的竞争优势。我个人认为，你提到了美国运通。如果你读了美国运通一季度报告，里

面谈到了白金卡，他们的白金卡是做得很好，收益来自全世界。你知道，我认为在英国有17%或类似的比例是本

币，在日本墨西哥是15%，在美国也非常好。

所有这些行业都存在竞争。我们认为我们投资美国运通、富国银行

或联合航空、可口可乐时，不会抱着这样的想法：它们永远不会出现问题，也永远不会有竞争。

我们为什么买它们，是因为我们认为它们有非常非常强大的竞争优势。我们喜欢他们中许多人的财务政策。

我们喜欢他们在竞争中的位置。我们收购了很多企业。我们确实看到了我们认为他们在哪些方面具有持久的竞争

优势。我们认识到，如果你有一个非常好的业务，你会有很多竞争对手，试图把它从你身边夺走。然后你会判断

你的公司、产品和管理层抵御竞争对手的能力。这些公司不会消失，但我不会详细介绍这些公司的具体名称，但

这些公司总体上处于非常有利的地位。本质上，我是这样比喻的。如果你有一个很棒的生意，即使是像喜诗糖果

这样的小生意，

你基本上就拥有了一座经济城堡。在资本主义市场经济中，人们会试图夺走你的城堡。因此，你

需要一条护城河围绕它，以各种方式保护它。然后你想要城堡里有一个非常擅长抵御掠夺者的骑士。但是会有掠

夺者，它们永远不会消失。

如果你看看可口可乐是1886 年成立的。美国运通在1851 或1852 年开始经营快递业务。我不知道富国银行

是哪一年创立的。顺便说一句，美国运通也是由HenryWells 和WilliamFargo 创办的。所以这些公司面临着很多

挑战。他们会有更多的挑战。我们拥有的公司也面临着挑战。我们的保险业务遇到了很多竞争。但是，你知道，

我们从1968 年800 万美元收购国民保险公司开始。幸运的是，我们在GEICO 有像TonyNicely 这样的人。我们

有Ajit Jain，他增加了数百亿的价值。我们还有一些你可能不知道的小公司，但它们确实为我们做了出色的工

作。所以保险业总会有竞争，但总会有一些事情要做，

一个真正聪明的管理层，一个完善的分销系统，各种各样

的事情，可以帮助他抵御掠夺者。

所以关于"花了多少时间来评估这些资产"这个问题，我会说我每天都这么做。我

5，关于AIG 的再保险交易相当满意

JayGelb：这个问题是关于伯克希尔与美国国际集团AIG 的追溯再保险交易，这是有史以来最大的同类交易。

根据过去AIG 准备金不足的记录和伯克希尔投资浮存金的机会成本，这份覆盖AIG 高达200 亿美元的准备金以换

取100 亿美元的保费的合同，你对它最终将为伯克希尔带来利润的信心有多大？

巴菲特：嗯，在我们做每笔交易的时候，我认为这是明智的。然后有时我们进行的时候，却发现并不是这样

的。Jay 知道这笔交易，但许多人可能不太熟悉，交易内容是AIG 将250 亿美元之后的250 亿美元80%的责任转

移给了我们。换句话说，他们必须支付前250 亿美元的赔付。然后接下来的250 亿我们必须支付80%，最高限额

是200 亿，也就是250 亿的80%。我们因此得到了102 亿美元的保费，这适用于2015 年12 月31 日之前在许

多类别业务中的损失。因此，AjitJain 为伯克希尔赚的钱比我赚的多得多，但他对这种交易进行了评估。我们自己

也经常谈论这个话题。我只是觉得很有趣。我特别感兴趣的是他们将要给我们的102 亿美元。我们得出的结论

是，我们认为我们今天可以得到102 亿美元，最高支付额为200 亿美元，我的意思是，从现在到到期日这段时间

内，我们可以做得很好。AIG 有充分的理由这样做，因为他们储备不足一直受到批评。从本质上讲，我认为这可

能也应该解决这样一个问题：他们在这项业务上是否过于保守。我们得到了102 亿。

问题是我们赔付的速度有多快，以及我们将赔付了多少钱。99%的思考都是由阿吉特完成的，我只做了1%。

我们预测我们认为将要发生的事情，无论我们的预测是什么，我们知道它都不是精确的，所以我们尽量保守。我

们做过很多这样的交易。这是最大的一个。第二大的是几年前由伦敦Lloyd 创建的一笔交易。而且我们在一笔交

易上犯了错这笔交易涉及超过十亿美元的保险费。我是说明显判断错了。还有其他一些可能会成功，也可能会失

败，这取决于你认为我们从浮存金中赚到了多少。但他们还好，可能没有我们想象的那么好。总的来说，我们做

的还不错。但当我们坐拥900 多亿现金的时候就不那么好了。因此，

我们在第一季度增加的102 亿美元目前只能

让我们获得微不足道的回报。而且三瓜俩枣并不能使这成为一笔有吸引力的交易。所以，我们必须假设我们能够

找到钱的最佳用途，这些钱会在我们身边很长一段时间。

芒格：嗯，我认为这本质上是一种危险的活动。这也是它的吸引力之一。我认为世界上没有任何两个人比Ajit

和Warren 更擅长这种交易。没有人有过我们这样的经历。只要让我参与更多这样的生意，我就能接受一点额外

的风险。

巴菲特：还有一件事我要提一下，我们实际上是世界上唯一一家能够签订这种合同的保险公司。而且在这种

合同会让对方感到满意。我的意思是，当有人递给你102 亿美元，并说，"我指望你还200 亿美元，即使是50 年

后，最后一美元都会兑付"。

很少有人愿意拿出102 亿美元，所以，交易对手非常有限。

我的意思是，没有多少人

有这种规模的交易。

芒格："很少"是一个很好的表达。(笑声)

巴菲特：是的。好的，第2 区。

6，正确的生活方式就是学习，学习，再学习

股东：你好，巴菲特先生，芒格先生。Grant Gibson 来自科罗拉多州Denver，这是我连续第五年来这里。

谢谢你邀请我们。恕我直言，巴菲特先生，这个问题是问芒格先生的(笑声)。在你成千上万的谈判和商业交易的职

业生涯中，你能否向大家描述一下，在你的脑海中哪一个交易是你最喜欢的，或哪一个是最值得注意的？

芒格：嗯，我想我没有最喜欢的。但是对我们学习经验最有帮助的可能是喜诗糖果。这就是品牌的力量，不

需要投入就能带来不断增长的现金流入。

股东：听起来不错。(笑声)

芒格：确实如此。我不确定如果我们没有买喜诗糖果我们是否会买可口可乐。

我认为正确的生活方式就是不

断地学习，学习，再学习。我认为，通过长期学习，伯克希尔从这些投资决策中获得了巨大收益。

每次你任命一个从未有过大量资本配置经验的新人投资经理，就像掷骰子一样碰运气。我觉得我们做了这么

久就会好得多。但是这些决定是相互融合的，其中一个特征就是不断的学习。如果我们没有不断学习，你就不会

来这里了。你可能还活着，但不是在这里。(笑声)

规则。

(笑声)我们在有鱼的地方钓鱼钓得很好。

巴菲特：是的，那只是个比喻。有一次我和查理去钓鱼。他没有钓到鱼。

芒格：该死的水里有太多其他的船了。(笑声)但是鱼还在那里。

巴菲特：是的，1966 年我们在巴尔的摩买了一家百货商店。没有什么比尝试在一个还没有真正发展到足以支

持开一家新店的地区开店更好的经历了。你的竞争对手可能会抢先一步，然后你就可以决定是否加入竞争。如果

你加入就会破坏其竞争格局。现在你有两家商店，其中一家是完全不合理的。如何玩这些商业游戏，你可以通过

尝试学到了很多东西。

你真正学到的是，首先要远离那些糟糕的生意，这样你就有了一个非常好的开始，因为我

们都已经都尝试过了所有的方法了。

芒格：但是你真的可以学习，因为这种经历很像吃墨鱼汉堡。它真的能引起你的注意。(笑声)

巴菲特：好吧，我们不会详细说明这一点。(笑声)Andrew Ross Sorkin？

7，巴菲特谈科技股投资：IBM，苹果，亚马逊

Andrew：早上好，沃伦。这个问题来自一位长期股东，昨晚在希尔顿酒店的大厅里，他向我提出了这个问

题。沃伦，多年来，你一直远离科技公司，说它们太难预测，而且没有护城河。然后，当你投资IBM 时，你似乎

改变了你对科技公司的看法，当你最近投资苹果时，你又一次改变了你对科技的看法。上周五，你说IBM 没有达

到你的预期，出售了我们三分之一的股份。你对IBM 和苹果的看法有什么不同吗？投资科技公司你学到了什么？

巴菲特：嗯，我确实对它们有不同的看法。但是，你知道，很明显6 年前我投资IBM 时，我认为它将在过去

的6 年里会做得比现在更好。至于苹果，我认为它们的业务完全不同。

就分析其周围护城河、消费者行为等诸如

此类的事情而言，苹果更像是一家消费品企业。

这显然是一个内置了各种技术的产品。但是，与IBM 的客户相

比，在判断未来潜在客户将做什么方面，这是一种完全不同的分析。但这并不意味着这个判断就是正确的。过段

时间就知道了。但它们是两种不同类型的决定。

第一次投资我判断错了，第二次我们也会知道我是对是错。但是我不把它们当作苹果vs 苹果，我也不把它们

们足够聪明能搞明白谷歌。在早期这些广告比其他任何广告效果都好。

所以我觉得我们让你失望了。我们足够聪

明能够去做，但却没有去做。我们也经常会这样。

巴菲特：是的。例如，我们的GEICO 很早就是谷歌的客户。我记得，我们付给他们的每次点击费用是10 或

11 美元，我不知道这些数字是否已经过时了。不管什么时候，只要有人在你没有任何成本的地方点击一下，你就

要付给别人10 到11 美元，你知道，这绝对是笔好生意，除非有人会把它从你手里抢走。所以我们近距离观察到

了它的影响力。顺便说一句，如果你们中的任何人今晚在酒店房间里没有任何事情要做的话，可以持续点击

Progressive 保险的广告或者别的什么。(笑声)不要真的这样做。这个想法刚好出现在我的脑海里。(笑声)

但是，你知道，这就是你几乎从来没有见过的一个企业，在那里，我认为像飞秒激光手术LASIK 之类的广告

点击一次60 或70 美元，而对于谷歌几乎没有成本。我认识他们。我是说，他们设计了招股书，他们来找我。他

们比最初的公司上市时晚了一点点，甚至比伯克希尔上市晚了一点点。所以我有很多方法来提问问题，或者自

学。但是我搞砸了。

芒格：我们也搞砸了沃尔玛。当一切都很容易的时候，我们足够聪明本应该能够想出来，但是我们没有。

巴菲特：是的，

弄清楚后，执行才是最重要的

。(笑)所以不管怎样，我可能在IBM 上犯了两个错误。我的意

思是，在我看来，很难预测IBM 各种产品最终的赢家，或者像云服务这样的产品会有多少价格战。

前几天我发表了一个非常重要的声明，我问查理他是否能想到这样的情况，一个人从零开始，几乎同时在两

个非常不同的行业建立了一个非凡的经济机器，你知道，与其他拥有大量资本和其他一切的竞争对手一起，在零

售业和云计算领域做到这一点，就像

JeffBezos

所做的那样，像

ThomasMellon

这样的人投资了许多不同的行

业，诸如此类。但实际上，他同时也是两家白手起家的公司的CEO，AndyGrove 曾经在Intel 说过，

想想看，如

果你有一颗银弹，你可以用它除掉你的一个竞争对手，你会选谁？

我认为无论是在云计算还是在零售业，有很多

人会把那颗银弹瞄准Jeff。他做到了。你知道，他在《华盛顿邮报》的表现，和我所认为任何可能的人一样出色，

这是一种完全不同的游戏。所以这是一个了不起的商业成就，实际上，他参与了两个企业的运营，而不仅仅是提

8，巴菲特为投资竞争激烈的航空业辩护

Gregg：沃伦，我的问题涉及到一些最近购买的航空股票。铁路因其既有的、几乎不可能复制的铁路网络和

通行权而受益于巨大的进入壁垒。与铁路不同，航空业似乎几乎没有任何优势。即使我们在过去15 年中看到的整

合，进入的障碍也很少，退出的障碍也很高。该行业还受到低转换成本和激烈定价竞争的影响，严重受到燃料成

本的影响，燃料价格上涨难以转嫁，燃料价格下降导致价格竞争加剧。相比之下，铁路客户几乎没有什么选择，

因此限制了议价能力，而且燃油收费使铁路行业能够缓解燃油价格波动。

自航空公司股票回购计划宣布以来，你已经多次指出，这两个行业有很大的不同，不应该将其与伯克希尔十

年前进军铁路业相提并论。你能否告诉我们，是什么让你相信，这次航空公司的不同之处足以让伯克希尔向四大

航空公司投资近100 亿美元？因为在我看来，对于长期投资者而言，你持有少量股份的UPS 和FedEx 将是一个

更好的选择。UPS 和FedEx 都拥有更广泛的经济护城河，这些护城河建立在更易识别、更持久的竞争优势之上。

巴菲特：是的，关于航空公司的投资决定与我们参与铁路业务没有任何关系。我的意思是，你可以把它们都

归类为运输业或者其他什么。但它没有任何联系，没有比我们拥有GEICO 或任何其他业务有更多的关联。

自

OrvilleWright 首飞以来，你再也不能找到一个比航空业更难的行业。

你知道，我说过，如果有人真的在考虑投资

者，他们应该让WilburWright 击落他，一百年来为每个人节省一大笔钱。你可以在互联网上输入"航空公司"和"

破产"，

你会看到大约有100 家(大致在这个范围内)航空公司在过去的几十年里破产了

。事实上，查理和我曾经是

全美航空USAir 的董事。人们写下我们在USAir 的糟糕经历。这是我做过的最愚蠢的投资之一。其他还有很多。

芒格：你也从中赚了不少钱。这是不应得的钱。

巴菲特：是的，我们从中赚了很多钱。因为有那么一小段时间，人们对USAir 非常热衷。在我们辞去董事离

开并出售了我们的股票之后，USAir 在随后的一段时期内两次破产。我的意思是，你列出了许多导致糟糕经济结果

的因素。我会告诉你，

如果这是一个产能过剩竞争非常激烈的行业，问题是，它是否像过去那样是一个自杀式竞

争的行业。我的意思是，当你看到几乎所有的主要的航空公司，以及几十家几十家的小型航空公司破产时，你最

然在80 年代他们这么做过，但现在的问题是，他们是否会在定价方面做出自杀性的行为还有待观察。

实际上，目前他们的投资资本回报率相当高。如果你真的去对比的话，我觉得比联邦快递FedEx 或者UPS 都

要高。但这并不意味着明天早上，如果你经营其中一家航空公司，而另一家公司降价你就要跟随降价。正如你所

说的，当油价下降时，降价的灵活性比油价上涨时提价的灵活性更大。因此，这个行业在未来10 年的定价敏感度

将比过去100 年更高，能实现这一点并不容易。但现在情况确实有所改善。他们的劳动力比以前更加稳定，因为

他们基本上都经历过破产。在我看来，他们都将进行某种行业模式的谈判。在某种程度上他们将缺少飞行员。但

找飞行员可不像买喜诗糖果一样简单。查理？

芒格：不，随着竞争越来越激烈，财富不断增加，以及全国范围内对金融的绝对痴迷，投资世界已经变得越

来越艰难。在过去，我们很容易就能摘到低垂的水果。我们有很大的安全边际。现在我们在一个不太有利的大环

境下运作。也许我们在统计学上有些小优势，在过去，投资就像在桶里射鱼一样。不过没关系。如果你发了财之

后，投资变得有点困难那也没关系。(笑声)

巴菲特：是的。在这一点上，查理比我更有哲理。(笑声)

芒格：沃伦，我不能把那些唾手可得的果实拿回来。你只需要不停地伸手去够更高一些的树枝。

巴菲特：Gregg，我不认为，5 年或10 年后乘客里程收入增加的可能性很高。如果航空公司在5 年或10 年

后才有价值，就股本价值而言，我们将获得相当合理的回报率，因为他们将以相当低的估值倍数回购大量股票。

因此，

如果公司在年底的价值不变，但发行的股票减少，那么随着时间的推移，我们仍会赚很多钱。所有四家主

要航空公司都在以很低的价格回购股票。

芒格：你必须记住，数十年来，铁路一直是一项糟糕的业务，但经过几十年后它们开始变得很好。

巴菲特：是的，我喜欢航空业现在竞争态势。显然，通过打包购买所有四家航空公司，这意味着很难区分谁

会做得最好，至少在我看来很难区分哪些人会做得更好。我确实认为，如果从现在起计算5 年或10 年后的乘客里

程收入，这将是一个更高的数字的可能性非常大。而且，低成本航空比如Spirit 和JetBlues Airlines，无论是什

股东：大家早上好。Savilla Aliance 来自德国。我是德国Ethecon 基金会伦理与经济委员会的成员。我很高

兴我可以把我的问题放在这里。也许你不像我一样高兴听到这些。巴菲特先生，几年前，我看过一部电影，你在

片中宣称，美元钞票上印着"我们相信上帝"并没有真正表达你的哲学。在你看来，只有现金才算。你的信条是"我

相信美元"。

巴菲特：事实上，我想我从来没有这样说过。

股东：好吧，也许它只是开玩笑。但笑话背后总有真理。那一刻你笑得很开心。作为世界上最富有的人之

一，难道你不是一位幽默，友好，年长的绅士吗？无论设计美元纸币的人有什么动机，他们肯定想说，有比这种

印刷纸币的价值更高的东西。遗憾的是，在你的一生中，你已经多次表现出你对这个问题的不同看法。(掌声)你们

已经积累了数十亿美元，展现了非凡的聪明才智和技巧，而且你们比许多像你们一样，为了自己的意图而利用资

本主义固有规则的人更懂得如何获得财富。但是你有没有想过，是什么样的麻烦和牺牲，奴役和对地球母亲的破

坏，甚至是疾病和死亡，让你如此急切地收集美元钞票？(嘘声)以可口可乐为例。来自德国Ethecon 基金会将黑

色星球奖授予董事会成员以及大股东巴菲特和艾伦，因为你们应该共同为这些集团赚取如此多钱的原因负责，不

是吗？可口可乐在世界上干旱多发的地区还剥夺了人们的饮用水，还污染了许多地区的地下水。

巴菲特：好吧，在某种程度上，是的。我不想打断你，但是你是在演讲还是在提问？

股东：好吧，我现在提出我的问题。如果环境的破坏、对健康饮用水权利的垄断以及对工人的无耻剥削继续

下去，你会放弃你的可口可乐股份吗？

芒格：嗯，这更像是一个演讲，而不是一个问题。(掌声)

巴菲特：是的。我不认为你之前说过的那句话我曾经说过，应该说"我们信任美联储"，因为他们印钞票。如果

他们印得太多，它的价值可能会下降。但据我所知，我从来没有说过你所说过的话。

我要说的是。我想我一辈子都在吃我喜欢吃的东西。还有可口可乐，这种可口可乐的重量是12 盎司，我每天

大约喝5 盎司。(笑声)一罐里面大约有1.2 盎司的糖。如果你看看人们从哪里获得糖和卡路里，他们从各种各样的

想。如果我只吃西兰花、芦笋和Alice 阿姨让我吃的所有东西，或者我可以吃我喜欢吃的所有东西，包括巧克力圣

代、可口可乐、牛排和土豆煎饼，你知道，

我宁愿吃我一生都喜欢吃的东西。而不是为了再多活一年去吃别的东

西。

(掌声)我认为这应该是我的选择，你知道吗？如果有人认为糖是有害的，你知道，也许你会鼓励政府禁止摄入

糖。但是可口可乐里的糖和直接吃糖没什么区别，你知道的，早上吃葡萄坚果或者其他任何我吃的东西没什么区

别。因此，我认为可口可乐在很长一段时间里一直是美国乃至全世界的一个非常、非常积极的因素。你可以看看

这家公司的成就清单。(掌声)我真的不希望有人告诉我，我不能喝它。查理？

芒格：嗯，我已经通过喝健怡可乐Diet 解决了我的可口可乐问题。我像其他人一样喝我不知道是什么的东

西。我这样做的时间和你喝可口可乐的时间一样长。我和沃伦一起吃早餐，他喝可口可乐吃坚果。(笑声)

巴菲特：感觉棒极了。(笑声)

芒格：沃伦，如果你继续这样做，你可能赚不到100 美元。(笑声)

巴菲特：好吧，我认为长寿也能让你对生活感到快乐。

芒格：绝对是。(掌声)

10，基于利率的趋势，BRK 未来的回报率大约是10%

Carol：这个问题来自奥地利的Franz Tramberger。它涉及到内在价值，沃伦可能更愿意回答这个问题。我

在这里的定义，他可以修正这一点。但内在价值既不是一家公司的会计价值，也不是它的股票市值，而是它的估

计实际价值。因此，问题是：过去10 年，伯克希尔内在价值的复合增长率是多少？你认为在未来10 年内，内在

价值的复合增长率将是多少？你可以对此做出解释？

巴菲特：是的。你知道，内在价值只能通过回顾来计算，或者说只能通过收益来计算。但内在价值的纯粹定

义是从现在到审判日之间产生的所有现金，并以当时看来合适的利率折现。在30 到40 年的时间里，这种变化很

大。如果你选择10 年，回到2007 年5 月，你知道，我们遇到了一些不愉快的事情。但我想说，我们可能的复合

增长率约在10%左右。我认为，如果未来我们继续在这种利率环境下，这个回报率将很难实现，事实上几乎不可

平，那么我会说回报率将很难达到10%。另一方面，如果我以各种可能性来选择利率，我会说目前这个利率可能

有点令人向往，而且很有可能是可行的。如果你说，"好吧，我们不能长期维持这样的利率"，我会让你看看日本，

你知道，在25 年前，我们看不到他们的利率如何维持。我们还是在看同样的东西。因此，

我认为要预测利率的走

势并不容易。不幸的是，预测这一点就是为了给你一个好的答案。我想说，在伯克希尔取到一个糟糕业绩和惊人

业绩的几率，可能是你所能找到的任何投资对象中最低的。

因此，我最好的猜测是在10%的范围内，但这是在假

设未来10 年或20 年的利率，略高于过去7 年的情况下做出的。查理？

芒格：毫无疑问，以我们现在的规模，以回报率的百分比计算，未来将不会像过去那么辉煌。我们一直这么

说，现在我们正在证明。(笑声)

巴菲特：查理，你想以这句话结束吗？或者你愿意...(笑声)

芒格：嗯，我确实认为沃伦在这件事上的判断是对的。我认为，

我们拥有一批平均投资价值高于标普平均水

平的企业。

所以我不认为你们作为股东有什么大问题。

巴菲特：我想说的是，相比标普500 指数整体而言，

我们确实更多地以股东利益为导向。

我的意思是，因为

这家公司有一种文化，那就是作为一个私人所有者将会做出的决策。坦率地说，这是我们所拥有的许多公司没有

的奢侈品。我的意思是，他们有时会面临着做一些事情的压力。我遇到的每一家上市公司的CEO 都会问这样一个

问题：如果你自己拥有一家公司，你的做法会有什么不同？而答案通常是这个，那个以及一些其他的东西。如果

你问我们，答案是，我们正在做的正是如果我们自己拥有所有股票将会做的事情。我认为随着时间的推移，这是

一个小小的优势。还有什么问题吗，查理？(掌声)

芒格：我认为我们还有一个优势。

很多人都在努力变得聪明，而我们只是想保持理智。而且这是一个很大的

优势(笑声和掌声)。想要变得聪明是很危险的，尤其是当你在赌博的时候。

11，从减税中受益因行业而异

Jonathan：如果公司税率得到有意义的降低，伯克希尔的账面价值将得到一次性的提升，因为它有相当大的

为我们被允许获得合理的股本回报率。我把问题简化了一点，但是，我们被允许基于税后收益计算股本回报率。

如果提高税收，公用事业委员会可能会给我们更高的税率优惠来弥补这一点。如果降低税率，他们会说，你不能

仅仅因为税率降低了，就有权赚更多的钱。因此，忘掉递延税中的公用事业部分吧。

适用于我们未实现的资本收益的递延税收，我们将从中收益。因为我提到我们有超过900 亿的未实现收益。

如果利率在任何一个方向上发生变化，我们的股东每一美元都将受益。

然后是其他行业。你提到了铁路，但它还适用于我们所有的其他业务。如果税率降低，在某种程度上不同行

业将产生不同程度的影响，这取决于行业内玩家数量和竞争环境，其中一些税率可能会实质性降低，一些几乎肯

定会因竞争被夺走掉，而一些可能不会被夺走。经济学家可以就此展开很多争论。但我在很多案例中都见过降税

的作用。比如，在我的有生之年，英国税率一直在下降。我们的公司有52%税率，也有过很多不同的税率。因

此，我看到了经济行为是如何起作用的。我要说的是，

可以肯定的是，任何降低的税率都会因过度竞争而被夺

走。而且几乎可以肯定的是，其中某些公司将为股东创造收益，但这将是特定行业和公司特定的结果。

查理？

那么，我们就美元数字来说有900 亿或950 亿，如果税率下降10%，那么增加10%将是95 亿，这是真实

的。另一方面，如果它像以前那样上升，从28%上升到35%，他们也可以把它从我们手中夺走。

芒格：嗯，我认为我们确实在某方面很特别。如果事情一发不可收拾，然后事后开始好转，我们很可能比大

多数人做得更好。我们不想让我们的公司承受痛苦。我们担心，如果这个国家陷入这样的困境，可能会发生什

么。但如果真正的逆境来临，我们最终可能会做得更好。我们很擅长处理这种事。

巴菲特：是的，美国经济偶尔会出现一些问题。跟谁当总统之类的没什么关系。这些人可能会因为不同的事

情而受到指责或赞扬。但这是市场经济体系的本性，偶尔会在这个或那个方向上出现失控。以前是这样，以后也

会是这样。它不是在正弦波或者类似的图形上，但这种事时有发生。在失控时，我们可能会有得到相当数量的金

钱和信贷，我们不会遭受影响。当世界其他国家感到恐慌时，我们相信美国一定会好起来的。我们不会有任何心

理上的麻烦，也不会有任何行动上的麻烦。然后问题是我们有多少资源？我们不会仅仅因为看到了很多机会就让

题是，你总是建议我们购买升值的股票。然而几年前，你卖掉了你的二手凯迪拉克，获得了巨大的利润。(笑声)你

如何证明出售一项不断贬值的资产以获得可观利润的合理性？谢谢你。(笑声)

巴菲特：好吧，实际上我把它送给了Girls Inc(十年赌局接受捐赠的慈善机构)。他们把它卖了。(掌声)这是一

件有趣的事情，一个非常好的人花了10 万多美元买下了它。Girls Inc 拿到了钱。他的家人是后来才来的，他把车

开回纽约了，连车牌都没有。他在伊利诺伊州被警察逮捕。他解释他是如何把这笔钱给Girls Inc，然后把车开回

去的。他还有个漂亮的家庭。警察对此表示怀疑。不过幸运的是，作为交易的一部分，我为他在仪表盘上签了我

的名字。所以警察看到了这一点。然后他们就说，他有没有给你什么股票建议？然后就放了他。(笑声)

我不记得曾经卖过二手车获利。我不认为我卖过任何私人物品。但我有套房子要卖。

芒格：你没有任何私人物品。你是胖版的圣雄甘地Mahatmas Gandhi。(笑声)

巴菲特：那家伙买下了它，他是个非常好的人。而且他的支票兑现了。所以我们没事。(笑声) Becky？

13，为什么巴菲特希望他的妻子在他死后买入指数基金？

Becky：我想问一个卡罗尔问题的后续问题。查理在问答中说，

他认为伯克希尔的业务总体上会比标普500

指数表现更好。

来自阿拉巴马州伯明翰的ClarkCameron 持有伯克希尔281 股股票，他在信中问道：为什么你建

议妻子在你去世后投资指数基金，而不是伯克希尔？我相信芒格已经建议他的后代：

不要傻到卖掉它

。(笑声)

巴菲特：是的。她不会出售任何伯克希尔来购买指数基金。我所有的伯克希尔股份，每一份都会捐给慈善事

业。(掌声)所以我甚至不认为自己拥有伯克希尔，你知道，基本上这是一个承诺。到目前为止，已经分配了大约

40%。因此，问题是，在我的遗产处理完毕之前，非专业投资人士年纪将相当大。什么是最好的投资，意味着不

用担心任何与之相关的事情，也不会有那么多人围过来说，你为什么不把这个卖掉，做点别的事情呢？等等。

她会拥有比她需要的多得多的钱。最重要的是，你必须要的钱不要变成问题。而且，如果她持有标普指数，

除非大规模杀伤性武器出现问题，否则她不可能(或几乎不可能)持有所有的资金。她会持有一些流动资金，所以如

果股票在某个时候大幅下跌，或股票交易所关闭一段时间等等事件，她仍然会觉得自己有钱花。她的目标不是资

元。(笑声)她每隔四五个月就会给我写一封信。她说，亲爱的沃伦，我不想打扰你。但是我会变穷吗？我会给她回

信说，亲爱的Katie，这是个好问题，如果你能活到986 岁，你就会花光所有的钱。(笑声)大约四、五个月后，她

又给我写同样的信。

如果你有足够多的钱，这个世界上没有任何一种方法可以让它成为你生活中的一个负担。如果你有很多钱，

会有人给你各种各样的建议，有时是好意的，有时不是那么好意的。所以如果你确定有东西要交付，你知道，在

伯克希尔，他们会说，"好吧，如果沃伦今天还活着，他会告诉你这样做"。我只是不想让任何人经历这些。

我认

为，实际上投资标普指数将会是我所建议的一个，大部分人都应该这样做。而且我认为，如果他们只持有一只股

票，他们就不可能会有那么多的内心平静。

他们的邻居、朋友和亲戚都在努力做一些事情，就像我说的，有时候

是出于好意，有时候是出于其他原因，去做一些别的事情。因此，我认为投资标普指数，将是一项取得良好结果

并可能持续下去的投资策略。查理？

芒格：嗯，正如Becky 所说，

芒格家族是不同的，我想让他们持有伯克希尔。

巴菲特：嗯，我也想持有伯克希尔。(笑声)

芒格：我的意思是，我不喜欢标普指数，虽然我认识到标普指数的算法很难被大公司的多元化投资组合打败

这个事实的逻辑。对大多数人来说，打败指数几乎是不可能的。但是，你知道，我只是更喜欢伯克希尔。

巴菲特：嗯，这是家族生意。但是，我见过太多人随着年龄的增长，特别是容易受影响的人，他们不得不听

取周围人的意见。

芒格：嗯，如果你要保护你的继承人免受他人愚蠢的影响，你可能要有一些好的制度。但我对这个话题不太

感兴趣。(笑声)

巴菲特：好的，Jay。

14，伯克希尔可能会投入150 亿美元给联合利华交易

JayGelb：据报道，伯克希尔与3G 和卡夫亨氏合作，试图以1430 亿美元收购联合利华。伯克希尔愿意在这

我们会再投资150 亿美元，3G 会再投资150 亿美元。因此，如果交易达成了，如果卡夫亨氏的独立董事批准了

这笔交易，那么我们可能会投资150 亿美元。但这也需要独立董事的批准。现在，卡夫亨氏在提出收购要约时，

希望确保除了可能产生的债务之外，还有足够的股本来完成交易。所以，我们基本上非正式地承诺了150 亿，这

只是在与联合利华达成友好协议的基础上获得批准的。最初，我们认为他们至少可能对这样的交易感兴趣。当我

们发现不是这样的时候，我们撤回了报价。所以很有可能会有150 亿美元的额外投资。好的，第5 区。

15，如何看待投机

股东：尊敬的巴菲特先生和芒格先生，我是来自中国的田都华。我的公司正在亚洲传播价值投资理念。我的

商业伙伴KenChi、ChoQuyYing 和我致力于唤醒1 亿中国人回归理性投资方式。这个世界上最难的事情就是改

变人们的价值观或信仰体系。我们应该唤醒投资者从市场投机转向市场投资。它不会改变投机者的价值观或信念

体系。巴菲特先生，我想问你，你能告诉我们应该怎样传播你的价值投资理念吗？或者有什么鼓励的话吗？谢谢

巴菲特：是的，凯恩斯在1936 年的《就业、利息和货币通论》写过这个，我记得是第12 章。这是关于投资

的伟大篇章。他谈到了投资和投机以及人们投机的倾向和投机的危险，而且措辞雄辩。我的意思是，很明显市场

上总是有一些是投机的，市场上也总是有一些价值投资者和诸如此类的事情。但是，

当投机活动猖獗时，当你得

到我猜查理会称之为"社会认同"的东西时，当它最近起作用时，人们会对市场投机感到非常兴奋。在这个市场上，

我们会时不时地遇到这种情况。当看到你认为智商比你低30 分的邻居通过购买股票变得比你更富有时，没有什么

比这个更令人痛苦的了。不管是网络股还是别的什么。人们会屈服于它。他们会像在其他地方一样抵挡不住经济

的诱惑。

关于你的问题还有一点，我认为，资本市场可能有一些倾向，相比存在了几百年的市场，在市场发展的早期

更具投机性，

因为资本市场具有赌场特征，对人们有很大的吸引力，特别是当他们看到周围邻居变得富有时

，就

像我说的那样。那些以前没有经历过周期的人可能比那些经历过疯狂投机结果的人更倾向于投机。

所以，基本上在这个国家，在我1949 年读的那本书里，本·格雷厄姆一直在宣扬价值投资，那本书一直很畅

芒格：嗯，我当然同意这一点。(笑声)中国人会有更多的麻烦。他们是非常聪明的人。他们频繁交易，当然，

他们将更具投机性。这是个愚蠢的想法。就你努力的程度而言，你很幸运是站在天使的一边。(笑声)

巴菲特：事实上，如果投资者能够保持理智，如果你所在的市场有疯狂的投机行为，这将为投资者提供更多

的机会。我的意思是，查理刚才提到，如果我们进入非常艰难的时期，伯克希尔肯定会做得相当不错，因为我们

不会害怕。恐惧会像你无法相信的那样蔓延，除非你亲眼见过一些例子。在2008 年9 月初，有3500 万人把他们

的钱投入货币基金中，约有3.5 万亿美元。他们中没有一个人担心，当他们把钱投入货币基金时，没人担心一美元

不会变成一美元。三周之后，他们都吓坏了，3 天之内就流出了1750 亿美元。因此，市场公众的反应非常极端。

这实际上为投资者提供了机会。

人们喜欢交易，他们喜欢赌博。如果他们认为赚钱很容易，很多人就会冲动行

事。在一段时间内，它会自我实现，创造新的皈依者，直到最后审判的那一天到来。

只需要继续宣扬价值投资，如果市场波动很大，你就能不断地让更多的人认识到，市场是可以被利用的，而

不是指导你将要发生什么。

你还有什么要说的吗，查理？

芒格：我们已经说了很多，沃伦，但是并没有什么效果。

巴菲特：对。从我们的角度来看，这可能是件好事。好的。Andrew？

16，我们没有因为税法的变化而采取任何不同的做法

Andrew：谢谢你，沃伦。这个问题来自RyanPrince。美国总统DonaldTrump 和他的顾问们已讨论提议大

幅提供投资税收抵免，以激励企业长期固定资本投资。伯克希尔在BNSF 拥有庞大的基础设施投资组合，需要大

规模的定期日常维护投资。从投资资本回报的角度来看，投资税收抵免将对BNSF 的资本投资决策产生何种影

响？同样重要的是，考虑到当前的经济和就业形势，这种税收抵免是否相当于对本来是强制性的维护性资本投资

的补贴，还是扩张性投资的适当激励？

巴菲特：是的，这完全取决于它的措辞，因为我们在这个国家有投资税收抵免，我们有红利折旧(bonus

depreciation，第一年加速折旧抵税)。这是它的另一种形式，而且我们确实得到了第一年的加速折旧税收抵免。

要说的是，相比只进行普通折旧，如果你改变折旧计划，比如双倍折旧三倍折旧，我们就会做我们需要在铁路上

做的事情，以使铁路更安全、更有效率。

我怀疑是否会有任何戏剧性的差异。显然，如果你打算，比如买一大堆飞机，法律会在12 月31 日改变，数

学计算会让你最好地等到1 月1 日或12 月31 日再做这件事。但我记不起来，这么多年来，我曾经给我们的经理

发过任何邮件说：让我们这样做吧，因为税法正在改变，或者可能会改变，或者类似的话。正如我前面提到的，

如果你认为资本利得税在某一时刻会有变化，它只是有一点点变化。显然，如果税率下调，你会提前承担损失，

或许会推迟一点收益。这就是为什么它是有影响的，实际上，如果参议院和众议院的税务委员会正在做一些事

情，它可能是有影响的，如果主席会说，"如果我们做出任何改变，我们可能会使用这个生效日期"，或类似的东

西。我想他们以前也这么做过几次。在风能和太阳能方面，我们不是税收驱动的大项目。这是一项具体的政策，

因为政府已经决定要让人们(或者说社会已经决定)转向那些绿电形式。而市场体系不会做到这一点。也许有一天，

市场体系会自己完成这一切。

我们不会做出大的改变。无论如何，就法律而言这都是推测性的。但除此之外，如果它变得不像法律那样具

有投机性，而且看起来确实有什么事情正在发生，它根本不会改变我们的大时代。查理？

芒格：没什么要补充的。我们不会为了一点小小的税收问题而改变伯克希尔和铁路公司的任何事情。

巴菲特：是的，如果我们需要修桥，我们就要修桥，我们需要一直进行大量的铁路维护之类的工作。我认为

自从我们拥有这条铁路以来，BNSF 的MattRoss 和我从来没有谈论过这个问题。Gregg？

17，铁路运输前景可期，但煤炭运输量将减少

Gregg：沃伦，我的问题也和BNSF 铁路有关。尽管本届政府相信他们能够重振煤炭行业，但市场力量仍主

导煤炭行业的消亡。虽然美国90%的煤炭消费是由发电驱动的，但天然气的燃烧成本更低，也更清洁。随着风能

和太阳能的规模扩大，成为更廉价的替代能源，可再生能源发电已经重塑了部分市场。这给BNSF 铁路带来了问

题，去年煤炭运输量和收入仅占铁路总量和收入的18%，低于此前10 年的平均24%。虽然这其中有一部分是由

巴菲特：是的，答案是煤炭需求量会随着时间的推移而减少。我不认为这有什么问题。任何一年的具体情况

都与天然气的价格密切相关。目前的需求比去年有所上升，因为天然气的价格是3.15 或3.20，而且公用事业公司

在很多情况下，用煤发电比用天然气发电便宜很多。然而，如果是2 美元，那就全是天然气了。但随着时间的推

移，在我看来，

煤炭在铁路收入中所占的比例基本上肯定会下降。

你知道，你不能在一夜之间建设新的发电厂。

因此，你无法预测费率，而且如果天然气足够便宜，你会看到一个大量需求转向天然气。因此，煤炭在收入中所

占的比例将大幅下降。你知道年复一年，10 年后这将是相当重要的，谁知道确切的结果，我们正在寻找煤炭以外

的其他增长来源。如果你和煤炭绑在一起，你就有麻烦了。查理？

芒格：如果你长期使用碳氢化合物的话，我认为所有的碳氢化合物都会被用完，包括所有的煤炭。所以我认

为，归根结底，

这些碳氢化合物是人类巨大的资源，我认为我们没有任何好的替代品。

我从不介意把它们留给下

一代。我不喜欢用得太快。所以，经常只有我一个人是这么想的。人们认为所有的碳氢化合物都将闲置，整个世

界都将改变。但我认为，

我们迟早会用光所有的碳氢化合物。

我们会用它们作为化学原料。我认为所有这些事情

都很难预测，而且我一点也不确定。

我最终会认为天然气供应会相当短缺。

巴菲特：储存方式的改变会带来很大的不同。在几年内，我们将在爱荷华州生产出与我们客户使用量相当的

的风电，或者说几乎相当于爱荷华州风电量。但是只有大约35%的时间是有风的。有时候风太多了，即使我们在

爱荷华州有能力生产出自给自足的风电数量，但是你知道，一天24 小时一周7 天，储存是一个真正的问题。

我们今年在BNSF 的煤炭运输量大幅上升，那是因为去年它们的库存太低了。正如你所说，库存增加而后有

所下降，但还是偏高。查理对此有更长远的展望，但在我看来，10 年或20 年后，我们煤炭运输量将比现在少得

多。另一方面，我认为在其他品类的长途运输中，铁路也有不错的前景。我的意思是，铁路是大宗商品长途运输

的一个相当便宜的方式。我认为这是一个很好的生意，但它的煤炭运输量将减少。好的，第6 区。

18，变化的世界已经大为不同

股东：早上好。Marcus Burns 来自澳大利亚Sydney。巴菲特先生，我的问题是，你过去常常购买轻资产、

并保持增长，将胜过购买一些需要大量的资本才能实现增长的资产。变化每天都在发生，但我认为这种变化还没

有得到足够的重视。

我认为，按市值计算，可能美国市值最大的五家公司将超过2.5 万亿美元(有时我们包含其中

有时不在，让我们先假设我们不在其中)，2.5 万亿美元是一个很大的数字。我不知道美国市场的总市值是多少，

但这可能已经接近美国市场总值的10%。如果你拿这五家公司来说，基本上，你可以在没有任何股本的情况下经

营它们。根本不需要。这和Andrew Carnegie 建造一座钢铁厂，然后用赚来的钱建造另一座钢铁厂，并在这个过

程中变得非常富有，或者Rockefeller 建造炼油厂，购买油罐车等等的时代完全不同。

一般来说，在我们的资本主义制度下，在很长一段时间里，增长和赚取大量资金需要大量的资本再投资和大

量的股本投入，铁路就是一个很好的例子。那个世界真的改变了，我不认为人们会喜欢这种差异。你真的不需要

任何资本就能运营这五家总市值超过2.5 万亿美元的公司，如果你看看30 或40 年前的财富500 强名单，你知

道，不管是埃克森美孚，通用汽车，还是其他你能想到的。所以我们会喜欢轻资产公司，我的意思是，毫无疑

问，一个不需要任何资本，并且不断增长，而且所需股本回报率几乎是无限的企业，是理想的企业。此外，我们

还拥有少数几家企业，它们的资本回报率非常高，但没有增长。我们仍然喜爱它们，但是如果它们处于在可以增

长的行业，相信我，它们会是我们再投资名单上的第一位。

我们没有找到那些我们可以买到并且我们很了解的东西。但你说的完全正确，这是一种比我们在投资资本密

集型企业时能够做到的更好的投资方式。查理？

芒格：是的。

曾经美国的化工企业是很棒的投资。

陶氏化学和杜邦公司的市盈率都在20 倍左右，他们继续建

造越来越复杂的工厂，雇佣越来越多的博士化学家，看起来他们拥有了整个世界的业务。

现在，大多数化工品都

已经商品化了，作为一家大型化学品生产商，这是一项艰难的业务。

然后我们来到其他像苹果和谷歌这样的业务，他们站到了世界之巅。我认为提问者基本上是对的，世界已经

发生了很大变化，那些做出正确决定进入这些与旧企业截然不同的新企业的人，他们做得非常好。

巴菲特：是的，Andrew Mellon 看到现在的高市值公司肯定会感到困惑。我的意思是，你可以在基本没有有

地方以及诸如此类的事情，这是完全不同的。我们的世界是建立在资本主义制度上的，我们美国的资本主义体

系，基本上是建立在有形资产、再投资，以及所有这些东西上的，以及随之而来的大量创新和发明。但是，如果

你恰好擅长这个，那么实际上不需要任何资金就能创造数千亿的市场价值，这会好得多。这是一个与过去不同的

世界。听着，

我认为世界这种变化很可能继续下去。我的意思是，我不认为这个变化的趋势很快会结束。

芒格：现在在风险投资领域，很多人都在努力追逐这种事情，但是他们现在损失了很多钱。这是一个很棒的

领域，但不是每个人都能在其中大获全胜。有几个人会大赚一笔。

19，伯克希尔"退位式管理"的好处

CarolLoomis：这个问题来自加州硅谷地区的一位股东，他不想提到自己的名字，因为他说自己不是在寻求宣

传，但他的照片让他看起来像是千禧一代。每个伯克希尔股东都知道伯克希尔的市值，但我的问题是伯克希尔对

世界的价值。例如，苹果对世界的价值就是iPhone。GEICO 的价值是低成本的汽车保险。3G 的价值，有些股东

会在这里争论，但3G 的价值是改善运营。但伯克希尔我就不知道了。正如芒格先生曾经说过的一句名言：在管理

伯克希尔的子公司时，你实行的是"近乎退位的授权"。因此，亲力亲为的管理不可能是答案。这意味着，如果伯克

希尔的大多数子公司继续独立运营也会做得一样好。伯克希尔对世界的价值是什么？这就是我的问题。

巴菲特：是的，我想说的是，我同意他所说的观点，他准确地将其描述为"近乎退位的授权"。但我认为，实际

上，在许多情况下，这种退位将使这些企业的经营状况好于标普500 指数成分股企业，这或许也是维权投资者或

希望在短期内获得一些好处的野蛮人的目标。所以我认为我们的退位实际上对公司有一些非常积极的价值。

但你必须逐个公司地看。这里大概有50 位子公司经理人出席。当然，他们不会在电视上或任何地方说任何话

去抨击某件事。但是，可以让他们私下谈谈，问问他们是否认为，伯克希尔的"退位管理"以及伯克希尔所拥有的资

本优势，可以让他们的业务运营得更好。他们任何有意义的项目都可以一瞬间获得资金，而不用担心银行是否还

在放贷，就像2008 年那样，或者华尔街是否会为此鼓掌或诸如此类的事情。因此，我认为我们的不干预风格，实

际上可以为许多公司带来显著的价值。但我们这里确实有管理人员，你可以问问他们这方面的情况。

种各样的事情。我

们基本上让他们从中解脱出来的，这样他们就可以把所有的时间都花在找出经营业务最佳方式

上。

因此，我认为我们会为我们的合作带来一些东西，即使我们只是坐在那里，把脚放在桌子上。查理？

芒格：是的。我们正在努力为世界树立一个好榜样。如果伯克希尔没有一点教育精神，我觉得我们不会召开

这些大股东会议。我已经仔细观察了很久。

我认为这就是我们想要做的，努力树立一个正确的榜样。保持理智。

讲诚信。

(掌声)所以我为伯克希尔感到骄傲，如果我们卖掉可口可乐，我也不会太担心。(笑声)

巴菲特：我想说的是，GEICO 是一家经营得非常好的公司，如果它是上市公司的话，它的经营也会非常好。

但是它在汽车保险市场的份额从2.5%上升到了12%，真正的关键是GEICO 和TonyNicely，但部分原因是我们的

另外两家竞争对手(至少两家)和大型竞争对手，在八个月或者十个月前表示，如果他们减少对新业务的兴趣，就无

法实现其年度利润目标。

我认为我们决定加大油门的商业决策是一个更好的商业决定。但我认为，GEICO 做出这

一决定时，如果作为一家上市公司会比作为伯克希尔子公司遇到更多困难。

因为我们只考虑GEICO 未来5 年或

10 年的发展，我们愿意承受新的业务成本在短期内降低我们的收益，而其他人有不同的压力。我不是在讨论他们

的行为，因为他们的股东与GEICO 在伯克希尔中的支持者不同，在伯克希尔股东中的支持者也不同。我认为在这

种情况下，我们的系统更为优越。但这不是因为我们工作更努力。查理和我几乎什么都不做。(笑声)

20，结构性清算的成本率会下降

Jonathan：您能谈谈您的定期支付年金业务吗？这些合同的加权平均利率成本为4.1%，在当前的利率环境

下，这听起来并不是特别有吸引力。这些负债在持续期内是否足以使其成为一个有吸引力的资金成本？或者这些

合同主要是在利率较高的时候执行的？

巴菲特：这些合同主要是所谓的结构性结算。当一个年轻人遭遇了严重的车祸或者其他什么事故时，也许是

受到法院的敦促，也许是真正关心受害者利益的家庭成员的敦促，他们可能会将一笔可能很大的赔偿金(也可能是

针对保险公司的赔偿金)，转化为受害者余生的定期付款。你知道，可能是100 万美元，也可能是200 万美元。由

我们代为其他保险公司支付。事实上，有时候法院会指定伯克希尔(或者强烈暗示)应该由伯克希尔来支付这些债

们必须对利率成本做出假设。很明显，

4.1%是多年来许多合同的综合成本率。

我们每周大概承保2000-3000 万份

长久期合约。所以，如果你平均用15 年，或者类似的时间，我们就可以得出这样的数字。我们一直根据利率来调

整它们。当我们这样做的时候，

我们假设，我们将赚到比这些结构性清算固有成本更多的钱

。这就是我们的生意

模式，我想我们现在规模有六七十亿了。我们会继续做下去。顺便说一句，可能这六七十亿大部分，我们还没有

支付任何款项。而别人已经提前付款给我们了，而且它们的规模确实很大。因此，这是一个我们将在10 年或20

年后开展的重要业务。我们有一些天然的优势，因为人们认为我们比任何其他公司支付这些款项更值得信赖。该

业务的考验是，随着时间的推移，我们是否能够获得高于我们付给受害者的回报。我们愿意下这个赌注。但如果

利率长期保持在目前的水平上，假设我们将资金存放在固定收益工具中，那么我们就会出现一些亏损。

顺便说一句，我们在该业务上有一些额外的津贴。因为我们最终每个月都会向这些人付款，所以我们必须追

踪他们是否还活着。因为你不能指望每个月都会收到支票的死者的亲属，会及时通知你死者已经去世了。但是，

随着时间的推移，死亡的数字会上升。如果利率保持不变，随着新业务的增加，4.1%的成本率会有所下降。

21， 对便宜的USG 投资并不是一个好主意

股东：感谢巴菲特先生和芒格先生，感谢你们所做的一切，感谢有机会从你们的投资和生活中学到更多。我

叫HarryHong，来自不列颠哥伦比亚省温哥华市的一名呼吸科医生。我的问题涉及到早在2001 年你就投资的

USG 公司，之后由于石棉债务不断增加，该公司宣布破产。你在破产过程中仍持有这些股票，尽管标准智慧认

为，破产法第11 章中的股权通常一文不值。你能解释一下为什么对USG 股票的投资是安全的吗？

芒格：非常非常便宜。(笑声)

巴菲特：是的，我不太记得所有的细节了。但是我要说的是。我不确定我们拥有USG 多少股份，但这是非常

重要的百分比。大概是30%左右。但总体而言，USG 的表现令人失望，因为石膏业务一直令人失望。我想他们破

产过两次，第一次是因为石棉索赔，第二次是因为负债太多。因此，这不是一项明智的投资。现在，如果石膏价

格处于过去几年的水平，结果会好得多。

他们喜欢建造新的工厂。

多年来，这个行业的潜在供给一直远远大于需求。

自2008-2009 年以来，你已经看到新

屋开工量远远低于人们的预期。因此，石膏价格虽然有所上涨，但幅度并不大。

所以记住这一点，

这不是我的一个好主意。

查理跟这事没关系。不过USG 也不是什么大灾难。Becky？

22，有了阿吉特·贾恩(Ajit Jain)，棒极了的保险业务更棒了

Becky：这个问题来自德国的AxelMeyersiek，他写道：如果AjitJain 退休了(但愿他被提拔)，这对保险业务

会有什么影响，无论是在承保盈利方面，还是在浮存金规模的增长方面？

巴菲特：嗯，没有人可能会取代阿吉特。我的意思是，没人能接近他的水平。我们的保险业务经营的棒极

了。更棒的是，阿吉特之外的保险业务，跟阿吉特打成了平手。有些事只有他能做，但是有很多事情是制度化

的，我们保险中有很多业务，我们也有非常能干的管理。例如，几年前阿吉特收购了一家在这里没有人听说过的

公司，这家公司叫做Guard 保险公司，主要以工伤赔偿业务为主。它的总部设在宾夕法尼亚州的Wilkes-Barre。

它在那里疯狂扩张。它是一块宝石。阿吉特负责监督，但我们还有一个很棒的人来管理。

几年前我们收购了Medical Protective 保险公司。TimKenesey 负责管理，阿吉特负责监督。但不管有没有

阿吉特，Tim 也能经营一家很棒的保险公司。但他足够聪明地意识到，如果有像阿吉特这样的人愿意在一定程度

上监督它，那就更好了。但是Tim 自己就是一个出色的保险经理人，Medical Protective 对我们来说是一项了不

起的业务。大多数人不知道我们拥有它。事实上，这家公司可以追溯到19 世纪。如果你看一下年报的保险业务的

"其他"部分，我们还有很多不错的其他业务。

总的来说，这是一家很棒的保险公司。很少有像这样的。GEICO 也是一家很棒的公司。因此，阿吉特为伯克

希尔赚的钱可能比我还多。但即使没有他，我们仍然会拥有我认为世界上最好的财产意外险业务。和他在一起，

你知道，我想没有人能接近他的水平。查理？

芒格：几年前，加州对工伤赔偿法案做了一点小小的修改，阿吉特立刻意识到这会导致承保结果发生巨大的

变化。他从一微小的市场份额起步达到了10%的市场份额，这是一个很大的市场，他刚刚就凭空抓住了至少几十

说，我不知道还有比这更好的收藏品了。阿吉特找到了一些，我也有过几次好运气。我是说，Tom Nerney 在

U.S. Liability 保险公司工作的时间可以追溯到十五六年前。他的运营很成功。虽然公司不是很大，但管理得很

好。人们甚至不知道我们拥有这些业务。现在我们又增加了PeterEastwood 的BH Specialty 保险公司。我得告

诉你，这些都是不错的业务。

如果你能创造出非凡的承保能力，再加上更多的浮存金，那么就是一项很棒的保险业务。我们没有多少这样

的业务，那些都是很棒的生意，我们从中保险业务中获得了一千多亿浮存金，总的来说，我们还可能会因为持有

这些浮存金而赚到一些额外的钱。如果你能让别人给你1040 亿美元，并付钱让你持有它，同时你可以拿去投资并

获得收益，这是一个很好的生意。

现在，大多数人都不做的并不好。问题是，我刚才描述的优点吸引了太多人加入进来。而最近，人们只是为

了投资管理业务，已经真的加入进来。这是一种在海外赚钱的方式(通过保险业务投资管理来避税)。但我们不这么

做，但是对于拥有投资经理的小公司来说，这是可以做到的。所以这里的竞争很激烈。但我们有一些根本性的优

势，

而且我们在某些领域有优势，有绝对优秀的经理人来最大限度地发挥这些优势

。我们将充分发挥它。

23，卡夫亨氏费城奶油奶酪产品的宣传片

巴菲特：我刚刚收到了一些卡夫亨氏推出的产品。他们几天前(也许是几周前)才推出了这款产品。在董事会上

他们有这个，我吃了三杯。(笑声)我相信有一两个观众可能不赞成，但是我得告诉你们，真的好吃。这是一个奶酪

蛋糕，上面有费城奶昔浇头，所以你可以创造自己的奶昔蛋糕。我想我可以在Charlie 说话的时候吃。(笑声)你可

以在中场休息的时候买到它。卖得很好。我觉得，为了不让你觉得太内疚，我觉得这个樱桃蛋糕热量有170 卡路

里。就像我说的，我这里有三个。我不介意吃5-600 卡路里的甜点。(笑声)我会让别人吃花椰菜，但我要甜点。

(笑声)所以我们会吃这个，但是你们也一样，在中场休息时，我想他们带来了8-9 千个。如果我们卖不用完的话，

我会很失望的。事实上，我会对你失望，不是他们。(笑声) 好的，JAY？

24，子公司经理人并不想成为继任者

让我"回去继续工作"。(笑)我会这么说，其实我并不认为，有多少个人得到了提名。这是千真万确的。因为我们有

了更多优秀的公司，我们从来没有出现过比现在更多的优秀经理人。但这与继任者无关。查理？

芒格：嗯，我当然同意这一点。我们似乎没有很多20 岁的年轻人。(笑声)

巴菲特：当然不是在前台。(笑声)我们有一群非常优秀的管理者，这就是为什么我们可以通过退位式授权来管

理。

如果我们有一大群经理人想要得到我的工作，那就不会成功。我的意思是，如果我们有50 个人在那里，所有

人都想掌管伯克希尔，它就不会经营的好。

但他们在生活中有他们想要的工作。TonyNicely 喜欢经营GEICO，直

到他想要退休。他们有自己喜欢的工作。在我看来，这比让一大群人去做别人的工作要好得多，他们希望与他们

竞争的人会失败，这样当我不在的时候，他们就会得到认可。这是一个与大多数美国公司不同的系统。第8 区。

25，伯克希尔特殊的收购优势

股东：嗨，沃伦和查理。我叫Vicky Wei。我是沃顿商学院的工商管理硕士。这是我第一次参加年会。我真的

很兴奋。谢谢你邀请我们来。我的问题是，接下来的三五年你想去哪里钓鱼？你最看好哪些板块，又最看空哪些

板块？非常感谢。

巴菲特：是的。查理和我不怎么讨论行业。我们也不会让宏观环境或有关它的想法进入我们的决策。我们是

真的机会主义者。显然，我们一直在关注各种各样的业务。我的意思是，这是我们的一个爱好，这可能比查理更

适合于我。但我们希望能接到电话，而且我们有一堆过滤器。我想说，我们俩都是这样的。

我们可能在最初的5 分钟或更短的时间内就知道某件事是否有可能会发生，或者是否有合理的概率会发生。

它必须通过这些检验，第一个问题是，"

我们真的对它有了足够的了解来做出决定吗？

"你知道，这个问题就能过滤

掉很多事情，但还剩下一些。如果它通过了检验，我们就有很大的机会去做点什么。但这不是针对特定行业的。

显然我们确实喜欢这些公司，因为它们产品的周围有长长的护城河，也许可以进一步预测消费者的行为。但对我

们来说，预测消费者行为比20-30 年前更难了。我觉得现在比赛更难了。但我们会从当前资本回报率和预期资本

回报率的角度来衡量它。

很多人会给你一些信号，告诉你他们是什么样的人，即使是在交谈的最初5 分钟里，以

芒格：是的。我们的一些子公司进行了一些有意义的补强型收购，这种情况一直在发生。当然，我们喜欢这

样。但我要说的是，收购整个公司这一领域的竞争已变得非常激烈。杠杆收购是一个庞大的产业。我现在还是这

么叫他们。做这些业务的人认为这是一个糟糕的标签，所以他们改称自己经营私募股权基金。你知道，这就像一

个看门人自称为首席工程师之类的东西。(笑声)但无论如何，那些进行杠杆收购的人，他们可以在大约一周左右的

时间里，通过影子银行为几乎任何东西融资。他们可以支付很高的价格，得到很好的条件等等。所以，现在收购

企业是非常非常困难的。我们做得很好，

因为有一小部分人不想卖给私募股权基金。他们如此热爱这项业务，以

至于他们不想仅仅是为了转售而打扮一番。

巴菲特：几年前有个人来找我(TTI 公司PaulAndrew)，当时他61 岁。他说，"我的生意很好。我有足够的

钱，当我开车去上班时，只有一件事让我担心"。事实上，不止一个人跟我说过这个词。他说，"当我去上班时，只

有一件事困扰着我。如果我今天出了什么事，我妻子将会离开"。你知道，我见过这样的例子，公司高管试图廉价

收购他们，或者把产品卖给竞争对手和所有人。他表示，"我不想把公司留给她。我想自己决定它的去向，但我想

继续经营它，我喜欢它。我想过把它卖给竞争对手，但如果我把它卖给竞争对手，你知道，他们的CEO 将成为新

公司的CEO，你知道，在未来所有这些帮助我建立企业的人，他们中的很多人都将被抛弃。我会带着一大笔钱离

开，他们中的一些人会失去工作。我不想那么做。我可以把它卖给一家杠杆收购公司，这家公司更愿意自称为私

募股权，但是他们会把它杠杆化，然后转手卖掉。他们会把它打扮一下，但最终，它不会在同一个地方。我不知

道它会走向何方。我不想那么做"。所以他说，"不是因为你很特别，而是因为没有其他人了"。(笑声)

如果你曾经向一个潜在的配偶求婚，不要使用这个台词。

(笑声)但这是他告诉我的。我接受了，我们达成了协

议。因此，从逻辑上讲，除非有人持有这种态度，否则我们应该在这个市场上失败。我的意思是，你可以借这么

多便宜的钱。我们看到的资金几乎都是股权资本。

我们收购报价没有竞争力

，因为他们的价格中有很大一部分是

负债构成的，也许是平均4%左右。如果失败了，他不会承担损失。如果价格上涨，他就能分到一部分利润。

巴菲特：是啊，他的高等微积分和我们的大不相同。而且他有钱做这笔交易。所以，

如果你所关心的只是为

做他们喜欢做的事情，仍然经营之前的业务。他们知道，他们做出的决定将使他们的家人，和与他们一起工作的

人，一生都处于最佳状态。在他们的等式中，他们已经做了最好的事情。

但这不是许多人的方法，当然也不是那些尽可能买进和借入每一分钱的人的等式，他们可能会把钱转手卖

掉，你知道，可能会粉饰一下账目，做一些其他的事情。而且，

当一笔大规模债务杠杆收购与一笔股权收购所带

来的价格之间的差距变得如此之大时，收购就会变得更加严峻。这是毫无疑问的。

它会一直这样保持下去。

芒格：但是这段时间很艰难，我们已经收购了一些不错的企业。

巴菲特：是的。是的。好的，Andrew？

26，如果董事会在我离开后雇佣一名薪酬顾问，我会回来的

Andrew：沃伦。这个问题来自一位要求匿名的股东，我想他就在这里。他写道：三年前，你在会议上被问及

你认为我们应该如何补偿你的继任者。你说这是个好问题，你会在下一封年度信中解决这个问题。我们一直在耐

心等待。(笑声)你现在能不能至少从哲学上告诉我们，你是如何考虑公司应该如何补偿你的继任者的，这样我们就

不用担心薪酬顾问什么时候到场了？

巴菲特：是的。不幸的是，在我这个年纪，我不用担心我三年前说过的话，但是还记得的这个人，显然比我

年轻得多。(笑声)好吧，我接受他的提问。但事实上，有几种可能性。但我不想详细介绍他们，实际上，我希望我

们能有这样一个人：

他已经非常富有。如果他们已经工作了很长时间，并且有这样的能力，他们就应该非常富

有；而且他们真正的动力并不在于，他们是否有10 倍于或100 倍于他们和家庭所需要的钱。他们甚至可能希望树

立一个榜样，参与一些远远低于你所说的他们真正市场价值的事情。

这可能发生也可能不发生，但我认为如果发

生了就太好了。但我不能责怪任何人想要他们的市场价值。如果他们不选择这个方向，我会说，你可能会付给他

们一个非常适度的数额，然后有一个股票期权，每年增加或提高行权价格。但很少有人这么做。华盛顿格雷厄姆

控股公司做到了，华盛顿邮报公司做了一点，但是行权价会有所提高，因为它假设每年都有大量的留存收益。

为什么有人应该保留大笔收益，然后声称他们实际上已经为股东提高了价值，仅仅因为他们扣留了股东的

行权和出售了大量股份。它设计起来并不难。这真的取决于你在和谁打交道，他们有多在乎钱，以及有多少钱超

出了他们可能使用的范围。大多数人都对此感兴趣，我不怪他们。但我不知道你怎么想的，查理？

芒格：嗯，我想的一件事是，

我一生都在回避薪酬顾问。我几乎找不到语言来表达我的轻蔑。

(笑声)

巴菲特：我要说的是。

如果董事会在我离开后聘请了一位薪酬顾问，我会回来的。

(笑声)

芒格：疯了疯了。所以我觉得这个领域有很多莫名其妙的东西，我不认为它会消失。

巴菲特：它不会消失的。甚至还会更糟。我的意思是，如果你看看处理薪酬的方式，我的意思是，每个人都

会看到别人的委托书，然后说，"我们不可能雇佣一个没有被推荐的人。"

芒格：太荒谬了。

巴菲特：你知道，为CEO 工作的人际关系部门，会过来推荐一位顾问。如果咨询顾问说：你应该给你的CEO

支付第25%分位的薪水，因为你得到的是第25%分位的结果？哪个顾问还会得到一份工作？我的意思是，这不是

说人们是邪恶的或者其他什么的。这只是人性的本质，它产生的结果不符合股东代表应有的行为方式。

芒格：比那更糟的是，资本主义是我们赖以生存的金鹅。如果人们因为不喜欢体系中的薪酬安排而普遍对此

嗤之以鼻，那么你的资本主义可能也不会长久。这就像杀了下金蛋的鹅。所以我认为现有的系统有很多问题。

巴菲特：我认为很快就会有一些事情发生(我可能错了)，公司将不得不在委托声明中写入CEO 的薪酬与平均

薪酬之比，或类似的内容。但这实际上会花费我们很多钱。

芒格：那也改变不了什么。

顺便说一句，这也不会上任何头条。会藏起来的。

巴菲特：这将花费我们很多钱，我们在全世界有36.7 万名员工。我的意思是，我们希望得到一些更简单的东

西，这样我们就可以使用估计或类似的东西。但是为了得到中等收入或者平均收入，或者其他什么，不管规则怎

么解读，你知道，

这是人类的本性造成的

。

芒格：这就是咨询顾问的职责，沃伦。(笑声)

巴菲特：你知道，我每两年给经理们写一封信，我说：

我不接受某件事的唯一借口是，其他人都在这么做。

芒格：比那糟多了。

教皇对伽利略的态度都比这好。

巴菲特：好吧，不管怎样，我不是在说现在的继任者或其他任何人。我的意思是，当他们经营伯克希尔时，

未来的继任者可能已经变得非常富有。财富的增量价值在某些时候会非常接近于零。我们有机会将其作为一种不

同类型的模型。

但如果一个能够识别留存收益的系统被设计出来，我没有任何问题。

没有人想要这个系统。在我

任职的20 个董事会里，从来没有听到任何人谈论留存收益。你知道，如果你和我是合伙人，我们一直保留着企业

的收益，我一直以固定价格买下你的一部分价值，你会说，"这简直太蠢了"。但所有期权制度都是这样设计的，对

于CEO 和咨询顾问而言，这样做最好。当然，通常情况下CEO 的薪酬和董事会的薪酬之间有一定的相关性。如

果CEO 的薪酬水平与50 年前相同，并与现在的美元相适应，那么董事的薪酬水平将会降低。所以，所有这些内

在的东西，在某种程度上点燃了管理层的贪婪。

芒格：

伯克希尔没有一个董事是为了钱。

巴菲特：嗯，如果他们持有大量股票，他们就是这样。他们在市场上买下了它，就像股东一样。

芒格：是的，

这是一个非常老式的系统。

巴菲特：前几天我看了一家公司，其中七位董事从来没有用自己的钱买过股票。现在他们都得到了股票，但

其中有七名董事从未真正购买过股票。他们在那里正在决定谁应该担任CEO，他们应该得到怎样的报酬，诸如此

类的事情。但是，你知道，

他们从来没有想过自己掏一美元。现在他们得到了很多股票。

你知道，我们在这里处

理的是人性，伙计们。(笑)

而你想要的是一个工作良好的系统，不管人性会如何驱动它。

我们在这个国家这方面做

得非常好。我的意思是，总的来说，美国企业对美国人来说做得非常好。但并不是所有的方面都是你想要教给你

的孩子的。Gregg。

27， BNSF 可能不会增长太多，回报率水平已经到达极限

Gregg：2010-2015 年间，随着短途货运从卡车转到铁路，多式联运铁路运输实现两位数的收入增长率。不

过，在过去一年左右的时间里，柴油价格的下降和卡车载货能力的增强，使得卡车运输更具竞争力，这导致多式

不是一件好事，但是如果当前的一些运输路线被改变，那么芝加哥这个东西方货物交接的瓶颈区会有所缓解吗？

巴菲特：嗯，你知道，芝加哥的铁路有很多问题，而且这种情况还会持续一段时间，这需要一个好的解决方

案。当你回想铁路是如何发展的，我的意思是，一百年前他们开始铺设铁路，芝加哥成为铁路线的中心，还有很

多不同的铁路线，城市沿着铁路周围成长。所以芝加哥可能是个大问题。但我认为多式联运会做得很好。但你是

对的，汽车载货量实际上在2006 年达到了顶峰，现在是11 年后，而五大一级铁路公司其中最大的四家的投资，

如果你不考虑折旧因素，就会发现它们的投资已经达到了数百亿美元，而且我们以前的货运量总体上比2006 年还

要少，而且煤炭货运量还将继续减少。

铁路运输是一个很好的业务，相比卡车在许多方面它有很大的优势。卡车获得了更多的免费补贴，不仅仅是

汽油税，他们有高速公路系统的免费通行权，因此得到了比铁路行业更多的补贴。

但从实际运输量来看，很大程

度上卡车运输并没有成为一个增长型业务。

但我认为铁路可能是一个很好的业务，我们有一个伟大的路网。我更

喜欢西部，而不是东部，如你所说，将有一些多式联运，转向东部港口等等。总的来说，在这方面我们的铁路有

一个很棒的系统。我们会做得很好。如果你期望总的汽车装载量每年增加2%或3%或4%，这将是更有趣的，但

我不认为这会发生。不过，

我确实认为我们的基本竞争位置非常好。我认为我们将获得可观的资本回报。但是，

我认为这已经是它的回报极限了

。查理？

芒格：我没什么要补充的。

28，伯克希尔的继任者需要有一个"金钱头脑"去配置资本

股东：Shankar Anant 来自伊利诺伊州Gurnee。谢谢你为我们做的一切。我有个问题。你们两个通过互相

交流想法，基本上避免了资本配置错误。在伯克希尔的未来，这种情况会持续很长时间吗？我对总部和子公司都

很感兴趣。

芒格：它不能持续很长时间。(笑声)

巴菲特：别这么失败主义，查理。(笑声)伯克希尔的任何继任者，资本配置能力和已证明的资本配置能力，肯

将不得不配置，也许4000 亿或更多的资金，而且比现在已经投入的资本还要多。

因此，从现在开始的10 年内，

伯克希尔将成为一个业务集合，在这10 年里，投入的资金将超过之前发生的所有事情。因此，你需要一个非常明

智的资本配置者来作为伯克希尔的CEO。我们会有的。

如果让一个不具备资本配置能力的人担任这个职位，那将是一个可怕的错误。资本配置能力可能是他们的主

要才能。

当然，我们在伯克希尔有一个优势，因为我们知道这一点有多么重要，而且我们对这一点非常关注。在

很多公司里，人们通过管理和销售达到职业顶峰，有时他们来自法律等不同方面，然后，在他们手中就有了资本

配置的任务。现在，他们可能不会建立战略思维部门。他们可能会听从投资银行家的建议，但他们最好能自己做

到这一点。如果他们来自不同的背景，或者没有这样做过，就像我在我的一封信里写的那样，这就像去卡内基音

乐厅演奏小提琴，然后你走上舞台，他们递给你一架钢琴。

我的意思是，

如果一个人在其它领域拥有很多技能，但实际上没有能力进行资本配置，伯克希尔就不会做得

很好。

我曾经说过这是一种我称之为"金钱思维"的东西。我的意思是，人们可以有120 或140 的智商或不管它是

多少，在智力测试方面有非常相似得分能力。他们中的一些人有着擅长于一种事情的头脑，而另一些人有着擅长

于另一种事情的头脑。

我认识一些非常聪明的人，他们没有金钱观念，他们会做出非常愚蠢的决定。

他们能做很

多凡人做不到的事，但这不是资本配置的工作方式。我认识的其他人，他们不会做的出色，但是在SAT 考试或者

类似的考试中，他们做很好。但他们这辈子从没做过愚蠢的金钱决定。我相信查理也看到了同样的事情。因此，

我们确实需要一个人，希望他们有很多才能，但如果他们缺乏金钱观念的话，我们肯定不想要这样的人。

查理？

芒格：嗯，还有买入股票的时机选择，这并不是什么无望的问题。无论如何，我们都会采取明智的行动。

巴菲特：

一个有钱人会意识到什么时候买股票是有意义的，什么时候不是。

事实上，对于一些人来说，这是

一个很好的测试，就管理层而言，他们是如何看待买入股票这样的事情的，因为如果你直接思考这类问题的话，

这不是一个非常复杂的等式。但有些人这么想，有些人不是，他们可能在其他方面更胜一筹。但当你谈到一些看

起来非常清楚的事情时，比如说，购买股票是否有意义，他们会说一些非常愚蠢的话。好的，Carol。

问"的费用。但是财务帮助者可以为他们所帮助的人创造巨大的价值。以芒格为例。在几乎每一封年度信件和今天

早上的电影中，你都描述了查理的建议和忠告对你的价值，以及随着时间的推移，伯克希尔公司价值的惊人增

长。鉴于此，你是否愿意按照行业标准，向查理支付1%资产的顾问费用？或者你甚至会考虑给他2%+20%？你

对这件事有什么看法？(笑声)

巴菲特：是的。好吧，我在年度报告中说过，我一生中认识的资产管理人可能有十几个，毫无疑问，外面有

成百上千的这种人。但我曾说过，就我个人而言，我确实知道十几个人我本可以预测到的，在这12 个案例中，有

相当一部分我确实预测到了，在相当长的一段时间内，有些人在投资方面的表现会好于平均水平。很明显，查理

就是这些人的其中之一。那我会付给他钱吗？当然会。但是，我会把财务顾问作为一个整体，付给他们1%的报

酬，因为我认为他们会给我带来比标普500 指数高出1%的业绩，从而让我在自己本可以做到的情况下实现收支

平衡吗？你知道，很少有人愿意。所以，我是否会付给查理1%，这不是一个好问题。这就像问，我是否会支付

Babe Ruth(美国职棒运动员，1936 年入选棒球名人堂)10 万美元让他从红袜队到洋基队。我的意思是，我当然

会，但是在1919 年没有多少人愿意，而我愿意付10 万美元让他来到洋基队。

因此，这是一个令人着迷的情况，因为问题不在于顾问们会做得如此糟糕。这只是因为你有一个可用的选

择，而这并不会花费你任何成本，这将比他们做得更好，总的来说。这是个有趣的问题。我的意思是，如果你雇

了一个产科医生，假设你需要一个，或者帮某人在街上接生，他们会比你的配偶来做这件事更专业。如果你去看

牙医，如果你雇了一个水管工，

在所有的职业中，专业人士作为一个群体，相比自己去做或者随机挑选一个门外

汉，都会有更多的价值。但在投资领域，这是不正确的。我的意思是，这个活跃的专业人士团体，总体来说，并

不能比那些只是坐着不动的人做得更好。

如果你说，"嗯，在活跃的团体中有一个人非常棒！"我会同意你的观点。

但是被动的人不可能都选择那个人，他们不知道如何辨认。

芒格：比那更糟糕。真正优秀的专家，当他赚到越来越多的钱时，他就会遭遇可怕的绩效问题。所以你会发

现这个人在"2+20"有一个很长的职业生涯，如果你分析一下所有亏损的人会发现，一些人早期有一个良好的记

们可能都不会。我的意思是，那些业绩不会是他们未来的业绩表现。但是当我提到它们时，

它们实际运行时通常

处理的资金规模都是相当适中的。随着金额的增加，他们的相对优势也减弱了。

从历史上看，这是显而易见的。

我在年报中使用的赌局的例子，和我对赌的那个人，顺便说一句，各种各样的人都没有和我对赌，因为他们

知道最好不要和我对赌。至少有几百只潜在的对冲基金，这些家伙被激励去做好。FOF 基金经理被激励去挑选他

能挑选的最好的基金。那个和我打赌的人被激励去选择最好的基金。你知道，这五只基金中还有很多的钱都投向

了长期表现不佳的基金经理身上，除此之外他们也别无可投。

当你有成千上万，甚至成千上万的人，

他们的报酬是基于销售一些总体上不可能是真实的卓越业绩表现，这

是一个有趣的职业。

这种情况会继续下去，最好的销售人员往往会吸引最多的资金。因为这是一个大游戏，人们

会赚很多钱，你知道，远远超过他们将在医学或你想得到的领域的收入。我的意思是，

"赚大钱"就是向人们推销你

可以为他们做一些神奇的事情的好主意。

如果你有一个10 亿美元的基金，得到其中的2%那就是2000 万美元，即使是你表现糟糕。在其他领域，这

会让你大吃一惊的。但是人们已经习惯了，在投资领域，它只是一种传递。如果有100 亿，那就是2 亿的费用。

我们总部办公室里有两个人管理着200 亿，也许是210 亿。

但我们每年付给他们100 万美元，再加上他们击败标

普指数的绩效奖励(跑赢部分1%)。他们实际上必须做很多工作来获得或有补偿，这比20%要合理得多。

但在过去

40 年里，有多少对冲基金经理曾说过："我只想在为你做事的时候才能得到报酬？除非我做到了超出你自己能力圈

范围的事情，否则我不能得到报酬"。这种事不会发生的。然后，你知道，它回到了我用过的那条标准，但是当我

问一个家伙，"凭良心说，你怎么能收费2+20？"他说，"因为我没法收到3+30"。(笑声)有补充吗，查理？

芒格：我想你已经揍得他们够多了。(笑声)

巴菲特：好的。Jonathan。

30，精密铸件公司是以不便宜的价格购买的优质公司

Jonathan：精密铸件公司(PCC)是伯克希尔有史以来第二大的收购案。在2016 年的年报中没有太多关于它的

巴菲特：是的，我们实际上已经进行了收购，我们将进行更多适合那里的补强收购，因为我们有一位非凡的

经理人。我们在飞机领域占据了一个绝佳的竞争位置。因此，将有机会进行明智的收购。无论如何我们已经做了

两个了。随着时间的推移，我们会收购更多。

无形资产的摊销是唯一重大的购买法调整。每年超过4 亿美元，不可扣除。在我看来，那可是400 多万的收

益。我不认为精密铸件的经济商誉每年以这种速度减少。你知道，我已经在某种程度上解释过了。

作为一项非常长期的业务，你可以担心3D 打印。我认为你不必担心飞机的制造。但是，在大多数情况下，飞

机交付可以根据任何特定的积压情况进行实质性改变。因此，

交货可能相当不稳定，但我不认为长期需求是我担

心的任何东西。

问题是，是否有人能做得更好或者更便宜，或者像我说的，是否3D 打印至少在某些方面占据了这

个领域的一部分。但总的来说，我觉得精密铸件很不错。

这是一个非常长期的业务。我的意思是，

我们有很长期的合同

，就像我说的，一架新飞机订单的启动可能会

被推迟或者类似的事情。但是如果你看一下我们展厅里另一个相邻的房间里的发动机，如果这个发动机组装起来

将要使用20-25 年，或者不管它有多长寿命，搭载数百人，你会非常关心你的供应商。你知道，质量绝对是你会

关心的。

但如果你是一个发动机制造商或者飞机制造商，你会非常关心交货的可靠性

。因为你不会希望一架飞机

或者一台发动机已经完成了99%的工作，在某人正在处理有缺陷的零部件或其他任何可能延迟交货的问题。所

以，可靠性是非常重要的。我认为，没有人比MarkDonegan 在交付方面的声誉更好了，也没有人比他的公司更

好了。我很高兴我们买了精密铸件。查理？

芒格：是的，有趣的是，它们是以合理的价格购买的一个非常好的企业，但这不像过去那样是一笔令人尖叫

的交易。

对于优质企业，你们现在付的钱比我们以前付的高得多。

巴菲特：是的，这是绝对正确的，而且你不会得到一个便宜的价格。顺便说一句，这4 亿多美元摊销费用也

会持续相当长的一段时间。我们会在年报中对此进行解释，就像我们会解释，铁路的折旧费是不够的一样。我是

说，这就是会计的工作方式。

通，或者其他任何东西的价值的变化，每个季度都会通过损益表进行。事实上，在这个理论中，他们每天都在重

复这个过程，所以它真的会变得令人困惑。现在，我们的工作就是解释一些事情，这样当我们报告GAAP 会计原

则的收益时，你们就不会感到困惑，正如报告的那样，如果只看最后的数字，收益将变得比现在更没有意义。

芒格：那不一定是个好主意。

沃伦·巴菲特：我认为这是个糟糕的主意，但我们会处理好的。我的意思是，我的工作就是解释GAAP 会计准

则在多大程度上有助于你们评估伯克希尔，以及它实际扭曲事实的时候。会计不应该用来描述价值。另一方面，

如果你能理解的话，它是一个非常有用的工具，可以帮助你在分析业务时估计价值。因此，你当然不能责怪审计

行业，因为他们认为这是他们的工作，而不是呈现价值。不过，通过使用这些市场价值ーー

芒格：但你可以责怪审计，你可以把这个问题归咎于审计行业。真是太蠢了。(笑声)

巴菲特：好吧。事实上，我同意这一点。(笑声)但我们将始终为你们提供经审计的数字。然后我们会从两个方

面解释他们的缺点以及你应该如何使用这些数字，以及在查看这些数字并利用它们来判断你所持资产的价值时，

你可能应该注意什么忽略什么。我会向你们解释，就像我会向我的姐妹或其他任何人解释一样，你知道，我们想

让你们明白你们拥有什么。我们试图涵盖在这方面真正重要的细节。当你谈论一个4000 亿美元的市场价值时，你

可以谈论很多次要的事情。但是，如果查理和我谈论公司的话，那么它们就是我们认为对于估计业务价值很重要

的数字或者解释，或者任何东西。但你不能批评媒体。我的意思是，他们只有几个段落来描述伯克希尔每个季度

的收益。但是，如果他们仅仅看看最后的收益数字，那么由于2018 年开始生效的新规定，今年可能愚蠢的事情明

年将变得绝对可笑。好的，第10 区。

32，中国股市比美国股市便宜

股东： JeffChan 来自中国上海的养老基金经理。我的问题很简单。在接下来的一二十年里，在中国股市复制

你优秀的投资记录有多大的概率？感谢汇添富基金管理公司的朋友们指导我写这个问题。谢谢。

巴菲特：查理，你是研究中国的专家。(笑声)

巴菲特：不管怎样，查理现在发表了一个标题：芒格预测中国市场将超过美国。(笑声)

现在已经12:15 分了，我们将在1:15 左右重新开始，一会见，谢谢。

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下午场 *

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1，伯克希尔和3G 在裁员方面的不同做法

Becky：这个问题来自AnneNewman。她是B 股股东。她的问题是：3G 资本的主要投资策略是在收购一家

公司后大幅地削减成本。这通常包括削减数千个工作岗位。鉴于现任美国总统专注于保住美国的就业岗位，如果

3G 资本收购美国公司的投资导致消除更多美国就业岗位，伯克希尔还会考虑未来的投资吗？

巴菲特：从本质上讲，3G 管理层我曾在卡夫亨氏近距离观察过他们，他们相信公司应该尽可能高效。当然，

这个世界的成就，对于在座的各位，对于奥马哈乃至全美的各位，都来自于生产力的提高。如果生产力没有变

化，我们就会过着和1776 年人们一样的生活。现在，3G 员工的效率非常高。他们非常善于用比以前更少的人来

使企业变得更有生产力。但是，我们每个行业都在这样做，无论是钢铁，或汽车，或你想到的名字。这就是为什

么我们生活得这么好。

我们更喜欢在伯克希尔收购那些已经高效运营的公司，我一年前曾就此写过文章，坦率地

说，这是因为我们根本不喜欢生产率的提高过程。这不是令人愉快的。

但正是这一点让这个国家得以进步。没有

人找到一种方法，在不提高人均生产力的情况下，使人均消费翻番。

这是一个很好的问题，由于政治后果确实会打击企业，如果你认为你将在政治上遭受损失，那么你的做法总

体上是明智的。所以我不知道我能否明确地回答这个问题。

但是我可以告诉你，他们不仅关注生产力，并且以一种非常明智的方式做到这一点，而且他们还在很大程度

上专注于产品改进，创新，以及所有你希望管理层关注的其他事情。如果你在午餐时间吃了卡夫亨氏芝士蛋糕，

你会同意我的观点：产品改进和创新是生产力的一部分，也是3G 行动手册的一部分。就我个人而言，我们已经经

历了收购一家雇佣了几千人并在一段时间内倒闭的纺织企业的过程，或者是一家即将被遗忘的百货商店。而且，

芒格：我同意。我不认为提高生产力有什么错。另一方面，这样做会产生很多适得其反的宣传效果。你是对

的并不意味着你应该一直这么做。

巴菲特：是的。我同意。

2，伯克希尔投资1000 亿短期国债是迫不得己

Jay：伯克希尔的现金和国库券持有接近1000 亿美元。沃伦，一年前你说过如果发生这种情况，伯克希尔可

能会将股票回购的最低估值提高到账面价值的1.2 倍以上。关于提高股票回购门槛，你有什么最新的想法？

巴菲特：是的，当时机成熟的时候，回购可能很快就会到来，即使我在场的时候也是如此。但是，如果我们

真的认为我们不能在合理的时间内把资金投入到我们喜欢的事情上，那么我们就必须重新审视我们如何使用那些

我们认为不能很好地使用的资金。到那时，我们会做出决定。可能包括两者，但也可能是回购。可能会有回报。

人们从股息政策和回购政策中得出的结论是不同的，回购政策的预期是你不会削减股息等等。所以你得把这些都

考虑进去。但如果我们觉得在一段合理的时间内，我们有不太可能使用的多余现金，而且我们认为以一个对继续

持有的股东有吸引力的价格回购股票是可行的，而且金额巨大，那就非常有意义。

目前，我们对资本配置还是相当乐观的，我们不会倾向于将价格调整到更接近于内在价值和回购价格之间只

有一个狭窄的价差的价格上。但在某种程度上，举证的责任绝对在我们身上。我的意思是，

我们最不愿意做的事

情就是去拥有一个百倍市盈率的资产，而其收益却无法实现增长。

正如你指出的，我们已经有将近1000 亿美元

900 多亿美元投资一项业务(短期国债)，我们支付的市盈率几乎是100 倍。而且这是个糟糕的业务。

芒格：按税后收益，市盈率更高。

巴菲特：是的。所以，我们不喜欢这样。我们不应该用你的钱长期以这种方式投资。那么，问题是，我们是

否能够更好的配置它们？我想说，历史是站在我们这边的，但如果电话响了而不是仅仅依靠历史记录会更有趣。

而且，你知道，我确信在未来10 年的某个时候，可能是下周也可能是9 年以后，将会出现一些市场机会，让我们

可以明智的进行大规模投资。但是如果那是9 年以后的事，那就没什么意义了。

只是基于人类的行为，政府的行

芒格：我同意。答案是也许。(笑声)

巴菲特：他确实有详细阐述的倾向。(笑声)第11 区。

3，CTB 公司和动物权利保护

股东：谢谢，巴菲特先生和芒格先生。AnilDaron 来自新泽西州的ShortHills 和印度NewDelhi。这是我第

18 次参加这个盛会，非常感谢你们的非凡智慧、慷慨和时间。由于我参与的是不直接伤害动物的可持续投资，如

果你对CTB 子公司的做法有任何评论，我将不胜感激，该公司一定程度上涉及到猪，家禽，和鸡蛋生产。Albert

Schweitzer 在第一颗核弹爆炸后不久发表的诺贝尔和平奖获奖感言中说：如果同情心不仅仅局限于人类，它可以

达到全面和深度。当你在上一次年会上广泛分享你对核战争的担忧时，我很想听听你的看法。非常感谢。

巴菲特：嗯，这是一个相当宽泛的问题。第一点，我们有个子公司CTB 由VicMancinelli 管理。我每年和他

坐谈一次。他是个很棒的经理人。他是我们最优秀的队员之一。你没怎么听说过他。他们确实为家禽饲养者制造

设备。我不能具体回答你的问题，但我很高兴你能直接和Vic 联系，因为我知道你提出的问题是他们工作的一个

主要因素。我的意思是，他们确实关心在家禽和鸡蛋生产方面如何使用设备。大家都知道，一些最大的采购商和

最大的生产商也站在同一阵营。但我不能直接告诉你足够多的信息，我不能给你一个具体的答案。但我可以帮你

联系Vic。我认为你会发现他非常了解情况，并且在你所说的领域做了一些非常好的事情。

就核武器问题而言，我对大规模杀伤性武器持非常悲观的态度。不过，我认为核武器可能不如生物武器那样

具有破坏力，或许还包括网络武器。我对网络不是很了解。但我确实认为这是人类的首要问题。但我想我现在说

不出什么特别有建设性的话。查理？

芒格：嗯，

我认为我们并不介意杀鸡。(笑声)但我确实认为我们反对核战争。

(掌声)

巴菲特：是的。我们实际上不是家禽生产商，但他们确实使用我们的设备。在过去的10-15 年里，这些设备

发生了很大的变化。但我不是很擅长告诉你细节。但我可以帮你联系Vic。Andrew？

4，现金比机会更多，给Todd 和Ted 更多资本并无帮助

性增加的。当然，在某种意义上，他们自己资本的增长仅仅是因为保留了自己的收益。所以，是的。他们管理着

伯克希尔的一部分有价证券，我认为他们管理的BRK 资本占比非常相似，甚至可能比他们各自加入时还要高一

点，Ted 比Todd 晚一两年进来。我想他们会同意，管理100 亿比10 亿或20 亿更难。我的意思是，你的预期收

益会随着你管理资金金额的增加而下降。但让他们加入的决定非常好。我的意思是，他们在管理有价证券方面做

得非常好。他们赚的钱比我用同样的钱赚的还多，现在是200 亿，但最初只是20 亿。

除了资金管理，他们还在很多方面提供了极大的帮助。所以这是一个非常非常好的决定。他们确实很聪明。

他们有金钱观念。他们尤其擅长投资管理。但他们绝对是一流的人才。他们真的很适合伯克希尔。Todd 得到了查

理的赞扬。他先认识了查理。Ted 的功劳归我。我觉得我们对这些决定都很满意。查理？

芒格：嗯，我认为股东们很幸运能拥有他们，因为

他们都像股东一样思考问题

。毕竟，这才是伯克希尔崛起

的方式，而这不是总部员工通常的思维方式，现实是完全不同的，它只是其所有人的一个借口。而这些人真的像

股东一样思考。他们年轻，聪明，富有建设性。有他们在身边，我们都很幸运。

巴菲特：是的。

他们的心态是百分之百的"我能为伯克希尔做什么"，而不是"伯克希尔能为我做什么？"

相信

我，随着时间的推移，你会发现这一点的。最重要的是，他们很有天赋。但你知道，

很难找到年轻，有抱负，非

常聪明，不把自己放在第一位的人。

我们的每一次经历，他们都没有把自己放在第一位。他们把伯克希尔放在第

一位。当人们在某个方向走向极端时我能看出来，相信我。也许我不是很擅长做出取舍平衡，但你找不到两个更

好的人在那些位置上。但你会说，"那你为什么不再给他们每人300 亿美元呢？"我不认为这会改善他们的生活和

表现。他们可能会处理更多的事情，但事实是，我分配给我的任务比我现在能处理的还要多，我们有900 多亿美

元现金的事实证明了这一点。我认为使用它是有合理的机会的。但是，如果你告诉我，我今天必须把它投入工

作，那我不会喜欢这个机会。查理，你有什么补充吗？

芒格：嗯，我当然同意这一点。现在投资可比过去困难多了。

5，A 股定向回购符合股东利益

中，一大块的超级投票权股份将被注销。尽管B 股股东的投票权比例预计将随着时间的推移而增加，但其规模不

足以对伯克希尔的事务产生重大影响。考虑到这一点并认识到，从长远来看让伯克希尔回购并注销A 股的重要

性，我只是想知道，该公司是否已经从公司现有股东的队伍中汇集了一批潜在的未来卖家。鉴于A 股的流动性有

限，与这些卖家私下谈判达成的交易，就像你在2012 年12 月谈判达成的那样，最终是否符合双方的最大利益。

巴菲特：好吧，再次声明，这将取决于伯克希尔的价格。所以，就我每年捐赠的东西来说，你知道，过去两

年，每年捐赠约28 亿。这可能是苹果股票一天的交易量。我是说，以伯克希尔公司的市值来看，仅占市值的

0.7%左右。因此，这不是一个重要的市场因素，也不会缺乏流动性。所以，我知道一些大股东可能有8 千至1 万

股A 股，但市场现在能够应对。

2012 年我们回购了1.2 万股A 股，是因为我们认为它大幅提高了伯克希尔的内在商业价值。我们按当时的市

价支付卖家。而且，你知道，我们将回购价格提高到了120%账面价值。谁知道呢？如果它出现了124%的价格，

而且是一个非常大的数量，董事会认为这也是OK 的，它仍然是一个显着的折扣，我们很可能会买下它们。但就

市场流动性或类似情况而言，这不会出现任何问题，就像过去两年我每年7 月捐赠时没有出现过的问题一样。

有些基金可能会保留一段时间，但他们必须花掉我给他们的钱。他们可能会在B 股有一个相当可观美元数额

的仓位，但他们最终会卖掉它。的确，在我死后的一段时间里，遗产和后来的信托基金中仍然会有很多投票权。

但是，你知道，这会随着时间的推移而减少。随着时间的推移，我认为我们的资本没有问题。你知道，我喜欢相

当数量的投票权集中在那些对文化有强烈信仰的人身上，他们会考虑如果有人提出某个特定的计划，他们的股票

会不会暂时上涨20%。而最终这个数字会下降，而且是不断下降。我认为，伯克希尔的股价非常稳定。如果我们

能以内在价值的折扣价格买入股票，而有人提供一大笔数量，价格可能是100%，122%或124%账面价值的价格

卖出，我会拿起电话打给董事们，看看他们是否不想做出改变。我们以前也这么做过。如果价格合理的话，我相

信他们会同意的。如果价格没有意义的话，他们肯定会拒绝的。所以，我不认为我们在回购股票方面有任何问

题。我不认为拥有股票的人出售它有什么问题。我认为我们在评估回购的可取性方面也没有问题。查理？

来我一直是引以为豪的伯克希尔股东。我15 岁的时候向我爸要股票作为圣诞节礼物。我一直在想，今天有机会问

你一个问题，我应该问一个能改变我一生的问题。问题是，你认识住在纽约地区的单身男士吗？(笑声和掌声)

巴菲特：嗯，你肯定有查理和我一样的生活方式。(笑)

股东：我的问题是：2011 年你购买了美国银行的优先股。你有权在未来行使和转换为普通股。当你考虑如何

评估行使这一头寸的决定时，你会考虑哪些因素？这将增加我们在伯克希尔持股的价值？

(2011 年，美国银行因2008 年收购美林证券和Countrywide 金融公司而陷入困境，其有毒资产导致美国银行

资产质量持续恶化，美国银行大量关闭分支机构并大幅裁员，负面新闻满天飞，短短半年时间股价腰斩，8 月已经

跌破7 美元，伯克希尔购买美国银行50 亿美元优先股，股息率6%，同时获得在2021 年之前，以每股7.14 美元购

买7 亿股美国银行普通股的认股权利。而美国银行则有权以溢价5%赎回其优先股。巴菲特说这是洗澡时产生的想

法，并主动致电美国银行CEO 达成交易。随后美国银行股价跳涨25%，不过好景不长，股价随后几周又掉头向下跌

破5 美元。巴菲特的交易设计值得研究：首先，投资优先股，清偿时，优先股优于普通股但劣后于债权。分红

时，优先股优于普通股，保证了股息的稳定性，可以无惧股价的继续下跌。虽然股息率6%低于2008 年投资高盛时

的10%，但远高于国债2.2%。第二，锁定7.14 美元的认股权，这是整个交易的核心。美国银行自1991 年以来都

没有跌破7 美元，而金融危机前是54 美元，其安全边际非常高。第三，美国银行有权溢价5%赎回优先股。但是这

会消耗大量资本金，对于资本金异常紧张的美国银行来说，管理层很难选择赎回。第四，转股时机的选择，2016

年股东信中，巴菲特说美国银行每股股息超过44 美分会选择转股。7 亿股×0.44 美元=3 亿美元，也就是普通股股

息超过优先股，巴菲特才会选择转股。2017 年6 月28 日，美联储宣布美国银行等34 家金融机构通过压力测试，

不在强制储备资本金。各大银行纷纷提高股息率。美国银行在6 年间资产质量大幅回升，净利润从2011 年的14

亿美元大幅跃升至2016 年的179 亿美元，资本充足率从6.64%提升到8.1%。美国银行随后宣布8 月份开始将季度

股息提高至0.11 美元。巴菲特在确定不稳定的普通股息超过优先股息后，6 月30 日，伯克希尔行使认股权，将优

先股转换为普通股，成为美国银行第一大股东。此时美国银行普通股价格已经达到25 美元。6 年优先股息18 亿美

元。普通股资本增值120 亿美元。)

巴菲特：嗯，差不多是这样的，如果股价超过每股7 美元我们将转股，这似乎很有可能达到。无论我们是否

打算持有普通股，我们在认股权到期前再行使转股是有意义的，因为这将是一种有价值的认股权证，但只有当它

再认股权到期钱被转换成普通股时，它才是一种有价值的认股权证。因此，正如我在年度报告中提到的，如果美

国银行达到每季度支付11 美分股息的水平，我们的投资收益就会增加。我们每年可以从优先股中得到3 亿美元股

息。如果我们在行使认股权时使用优先股作为付款方式，

我们希望我们每年能获得超过3 亿美元的股息，而这需

要每季度支付11 美分。在2021 年认股权证到期之前，他们可能会、也可能不会达到这一支付水平。如果它真的

达到了这个水平，我们就行使转股权。

然后我们将不再拥有50 亿美元的优先股和认股权证，而是拥有7 亿多股普

样，我们将转股。我只能告诉你这么多。但我当然希望你能在另一个找男朋友的目标上取得成功。(笑声)我认为，

这个家伙可能也会运用非常好的判断力。好的。查理？

芒格：嗯，我认为对于一个拥有伯克希尔股票并且非常漂亮的女人来说，这样展示自己是一件非常明智的事

情。(笑声&掌声)

巴菲特：不过这确实给了我一个想法。我们可能会在年报中开始销售征婚广告。(笑声)顺便说一句，投资美国

银行的那笔交易确实是真的，当时我正坐在浴缸里，突然萌生了向美国银行CEO-Brian Moynihan 致电的念头，

看看他们是否有兴趣选择这笔交易。但之后我在浴缸里泡了很久，什么都没想起来。(笑声)所以很明显，我要么需

要一个新的浴缸，要么我们得进入一个不同的市场。好的，Carol？

7，为3G 资本裁员辩护

CarolLoomis：这是George Benaroya 提出的问题。这另一个之前关于3G 裁员的讨论。他说：我是一个非

常快乐的长期股东。但这是我对伯克希尔投资卡夫亨氏的担忧。这项投资在经济方面表现良好。其账面价值为

150 亿美元，2016 年的市值为280 亿美元。但3G 资本的DNA 与我们的大不相同。我们不是通过收购公司和解

雇员工来赚钱的。3G 解雇了卡夫亨氏的2500 名员工。这是私募股权公司的工作方式，但我们不是私募股权公

司。我们的价值观为我们服务了四五十年。随着3G 继续偏离我们的原则，它们最终将损害我们的价值和价值观，

这是一种风险。我们要如何防止这种情况发生？

巴菲特：嗯，这很有趣。我之前提到过，这是一个非常渐进的过程。但也许这是个更好的决定。随着时间的

推移，我们解雇了2000 人，其中一些人是退休后离开等等，但这些都是伯克希尔的纺织业务，你知道，这并没有

起什么作用。在HochschildKohn 商场，我们幸运地把它卖给了别人(Publix)，但最终他们关闭了该百货公司，因

为百货公司无法维持下去。至少是我们那家百货公司，实际上还有很多，包括我们在巴尔的摩的竞争对手。沃尔

玛带来了一些东西，现在亚马逊也带来了一些东西，这些东西改变了人们认为他们已经知道的东西。刚提到我们

的家禽业务CTB 公司，这是家拥有很多不同农场设备的公司。CTB 开发的农场设备通常比现有设备更有生产效

率。沃尔玛比百货公司的生产效率更高，而且这种情况将在美国继续下去。

最好能继续这样下去，否则我们不会

住在这里，或者说我们的孩子就不会比我们过得更好。我们的孩子将比我们生活得更好，因为美国确实会随着它

的发展变得更有生产力。人们确实能想出更好的办法。

当卡夫亨氏发现他们可以用更少的人做价值270 亿美元的生意或别的什么时，他们正在做美国企业几百年来

一直在做的事情以及我们为什么会生活得这么好。但他们做的很快。就遣散费之类的东西而言，他们非常公平。

但他们不想让两个人做一个人就能做的工作。坦白说，我不喜欢经历这些，也不喜欢面对这些。我在内布拉斯加

州Beatrice 的Dempster 公司面对过这种情况。它真的需要改变。

但这种改变对很多人来说都是痛苦的。我只有

一两次经历，但我宁愿不花时间不做那些事。但是我认为对美国来说，提高生产力是绝对必要的，因为这是我们

提高人均消费的唯一途径，也就是提高人均生产力。

查理？

芒格：嗯，你说得太对了。我们不想回到自给农业。我年轻的时候在内布拉斯加州西部的一个农场待过一个

周。我讨厌它。(笑声)我也不想念那些整天坐在电梯里摇着小曲柄的操作员。所以，从另一方面来说，就像你说的

那样，对于那些必须经历这些的人来说，这是非常不愉快的事情，我们为什么要进入一个要一轮又一轮裁员的行

业呢？我们过去在企业濒临倒闭的时候，不得不这么做。我看不出3G 有任何道德缺陷，但我确实看到了一些对任

何人都没有好处的政治反应。

巴菲特：我记得MiltonFriedman 过去经常讲某个共产主义国家的大型建设项目的故事(可能是虚构的)，他们

有成千上万的工人拿着铁锹在这个大工程上挖掘，而他们身后就有几台闲置的大型土方机器，他们本可以用这些

工人5%的时间就能完成工作，因此，经济学家们向当地的党务工作者或者其他什么人建议，为什不用这些机器花

费5-10%的时间完成工作，却让所有的工人都拿着铁锹磨洋工？那家伙回答说，是的，但这会让工人们失业。弗

里德曼说，

那你为什么不给他们勺子来代替铁锹呢？

你知道这个故事吗？(笑声)

Jonathan？

8，200 亿美元现金缓冲是伯克希尔的"绝对最低限度"

Jonathan：据我所知，伯克希尔目前拥有的现金和债券合计1130 亿美元，而保单持有人的浮存金为1050

可以投入到普通股或企业收购中吗？如果你全部拿去投资，你的资产负债表会是什么结构？如果有的话，额外的

债务在资产负债表中的位置是什么？

巴菲特：好的。我不会把现金和债券混为一谈。我的意思是，当我们谈论200 亿现金的时候，除此之外我们

不能拥有任何债券。200 亿绝对是最低限度。实际上，我们从来没有低至200 亿。因为我已经设定了200 亿美元

的最低限额，所以我不会只用210 亿美元来运营业务，就像我在一条高速公路上看到一个卡车标志，上面写着最

大载重为3 万磅或其他什么，然后我开着2.98 万磅的车去穿过它一样。所以，我们不会那么接近它。

但答案是，首先，我们可以使用债务，但我们不倾向于使用债务。显然，如果我们找到了真正点燃我们火焰

的东西，我们可能会使用更多的债务，尽管在目前的情况下，这种情况不太可能发生。但200 亿现金是绝对最低

的。你可以这么说，因为我说200 亿是绝对最低值，它可能不会低于240 或250 亿。如果我们认为投资机会足够

有吸引力，我们可以立即做一笔很大的交易。我的意思是，我们已经很久没有做大额交易了。但如果我们看到一

些真正有吸引力的东西，就像我们在2008 年秋天，只用了三周就花掉了160 亿美元，而当时我们的规模还小得

多。我们从来没有经历过晚上睡不着觉的地步。而现在，我们显然有更多的钱需要投资。所以，查理，如果什么

时候，我打电话给你，你会说，"我认为这对我们今天的规模来说，交易有点大？"

芒格：我会说大约1500 亿美元。

巴菲特：那样的话，我会打电话给你的。(笑声)事实上，我比查理更保守一点。但是如果我们两个都同意的

话，我们就会做一件非常非常大交易。

芒格：我们不必完全同意。

巴菲特：是的。但如果我们找到一个真正有意义的大买卖，我们就会这么做。

芒格：你现在谈的就是。(笑声)

9，JorgePaulo 成为巴菲特继任者的可能性非常小

股东：你好，巴菲特先生，芒格先生。FelipeKioni 来自巴西，今年我19 岁。考虑到卡夫和亨氏合并等交易

我认为我们很有可能会一起做更多甚至更大的事情。但我们不太可能在未来几年在董事会中做出太多改变。我们

会有继任者的，而且很可能是我活着的时候。但

继任者很有可能来自在我们公司工作了一段时间的人

，我的意思

是，世界会以非常奇怪的方式发生改变，但这种可能性非常非常高。查理？

芒格：我能说的就是，我参加这些活动时腰酸背痛，因为我想向我的股东们表明，他们可能还有7 年的好时

光来摆脱沃伦。(笑声&掌声)

巴菲特：查理鼓舞了我。但我得告诉你，我们一生都非常非常幸运。到目前为止我们的运气还不错。Becky？

10，线上零售还没有影响到伯克希尔的零售业务

Becky：这个问题来自佐治亚州亚特兰大的DrewEstes。他问：Fruit of the Loom 是否正在经历实体零售世

界的麻烦和分销渠道向网上转移的困难？如果是这样，你认为这些困难是短期性的吗？我希望新千禧一代也没有

逆内衣潮流而上。(笑声)

巴菲特：是的。他可能比我更清楚。(笑声)到目前为止，答案基本上是否定的。但是，如果有人认为网络在很

大程度上改变零售业，如果有人认为自己完全不受网络影响，那他都是对的ーー我的意思是，世界正在发生巨大

的变化。就像我说的，在Fruit of the Loom，真的没有被改变。还有我们的家具业务，今年的股东周末再次创下

了新的销售纪录。我在报告里提到过我们一周卖了4500 万。而我们的家具业务，除了我们自己的网上业务，很难

看到网络的任何影响。它的单店效益真的很好。你可以选择，你知道，不管是在NFM，Sacramento，Reno，

Boise，Salt Lake City，还是Boston 的Jordan 家具，单店同比都做得很好。所以，

我们并没有真正看到网络的

影响，但是有很多10 年前我们没有看到的东西，后来变成了现实。

你可能会发现一件有趣的事情，那就是奥马哈

的家具市场，其线上业务已大幅增长，这是一个非同寻常的业绩，我可能是错的，我想在说之前先和Blumkins 家

族核对一下，

但我认为它的线上销量已经接近10%左右了。但是线上这些人中很大一部分仍然会去商场挑选。

所

以很明显，进入商店挑选或者排队结账或者其他什么时间，我很惊讶居然仍能有这么高的比例。但有一点是，我

们一直在看数字，试图弄清楚它们告诉我们什么。到目前为止，我不认为它严重影响了Fruit of the Loom。我不

此，百货模式有一个巨大而令人兴奋的购物体验，种类繁多，价格合理，交通便利，人们可以乘坐公交车去那

里。然后，购物中心模式出现了。他们取消之前垂直摆放的模式改为水平陈列。他们把它变成了多重所有权。但

他们仍然保持着令人难以置信的多样性、种类、去一个地方的便利性和无障碍的交通，现在汽车就是他们的出行

方式。然后，我们来到了折扣店模式等等。现在你又有了互联网模式。在产品组合方面，你已经达到了极致。还

有一些人因为低价才来这里。交通也完全得到了照顾，所以模式发生了演变。百货公司现在基本上是在线的，除

了种类大大增加、更方便、价格更低。

所以这个世界已经进化了，而且还将继续进化。但进化速度却急剧提高。接下来会发生什么？这些品牌将以

各种方式接受测试，他们必须做出决定，决定是自己尝试在线销售，还是通过亚马逊销售，或者是在接受新的分

销方式的同时仍坚持旧的分销方式。零售和品牌方面有很多问题值得关注。我可以向你保证，在接下来的10 年

里，你会得到一些惊喜。查理？

芒格：如果我们从事百货公司的业务，那肯定会很不愉快。想想我们避免了什么，沃伦。

巴菲特：是的，事实上，我们非常幸运摆脱了。因为我们曾从事百货公司业务，我们的业务非常糟糕，我们

认识到了这一点。如果情况稍微好一点，我们就会坚持下去。我们非常感谢坐在前排的董事Sandy Gottesman，

因为当查理和我以及桑迪，是百货合作伙伴时(多元零售公司)，我们当时每股花了6 美元买的东西，现在每股价值

约为10 万美元，因为我们已经退出了该业务。如果它生意好一点的话，现在每股可能值10-12 美元。所以，有

时候，

你会因为生意很差反而很幸运。

我们是也不会错过HochschildKohn 百货公司的，对吧，查理？

芒格：我们不会错过他的。

11，伯克希尔内在价值和账面价值相关性大大降低

Jay：这个问题是关于伯克希尔的内在价值。公司价值的很大一部分是由经营业务驱动的，而不是证券投资组

合的表现驱动。此外，以前收购的企业价值没有与其经济价值挂钩，包括GEICO 保险、中美能源和BNSF 铁路。

基于这些因素，每股账面价值是否仍然是衡量伯克希尔估值的一个相关指标？

面价值的10 倍左右，你知道，它们的价值是什么。我们也犯了一些大错。但我认为最好的方法当然是计算内在商

业价值，但这不可能很精确。

我们认为120%账面价值低估的概率非常高。

不过，如果都是有价证券的话，120%就太高了。但随着业务的发展，随着我们在经营业务中建立的出于会计

规则需要而未经确认的价值，账面价值作为我们内在价值使用的某种基础价值数字仍然有一定作用。如果它是一

家私人公司，我们这里有10 个人拥有它，相反，我们会每年坐下来，一个一个地计算业务，并以此作为基础价

值。但是如果你和我们一样有这么多标准，那样评估就太主观了。因此，我认为最简单的方法就是使用我们现在

使用的标准，但要认识到它们的局限性。查理？

芒格：是的。我认为，通过保险公司持有的公司股权，抵消了这些公司列示的市值，因为它们被锁在一个高

税收体系中，所以真的不值全部市场价值(卖出要交资本利得税)。所以，基本上，我喜欢我们的有价证券占比下

降，而我们的经营业务占比上升。

巴菲特：是的，我们正在为此努力。我们已经这样努力了30 年了。、

芒格：我们干得还不错。我们已经用价值高得多的不可销售证券取代了很多可销售证券。

巴菲特：是的。除此之外，这也是一种更令人愉快的运作方式。

芒格：是的。我们认识很多人，否则我们不会这么做。要与喜欢的人在一起。

巴菲特：是的。好的，第3 区。

12，我不懂技术但我了解消费者行为

股东： Michael Monahan 来自纽约长岛。我不知道这个问题算不算是投资建议。如果你不想回答这个问

题，我有个简短的不同问题。(笑声)与第3 区的上一位股东不同，这不是一次政治演说，也不是一次抗议。你最著

名的投资建议之一就是买你所理解的东西。另外，你之前说过，

购买的主要标准之一就是你是否能够理解这个行

业

。自从我2011 年第一次参加股东会以来，你就自称不懂技术。你说过智能手机对你来说太智能了，你的办公桌

上没有电脑，在过去的四年里你只发了九条推特。(笑声)

巴菲特：嗯，我想我没怎么谈科技公司。但事实是，我在IBM 投入了大量资金，但结果并不理想。我们没有

亏钱。但就我们所经历的牛市而言，它是一个明显的落后者。然后，就在不久前，我们在苹果公司占据了很大的

仓位，

就某些经济特征而言，我确实认为苹果更像是一家消费品公司。

尽管如此，就产品能做什么，或其他人可

能会做什么以某种方式超越它而言，它有一个巨大的技术组成部分。但是我无法保证，我想我最终会2 投1 中，

而不是2 投0 中。但我们最终会看到结果的。查理？

我不会假装自己的智力水平和一个对科技感兴趣的15 岁孩子一样。我想我可能知道一些关于消费者行为的见

解。当然，我可以得到很多关于消费者行为的信息，然后试图推断出这对于未来消费者行为可能意味着什么。但

是我们会发现，在这一点上，我保证会在有价证券上犯一些错误，而且我在科技以外的其他领域也犯过这些错

误。因此，不管你选择哪个行业，你不会大获全胜，而是要努力坚持下去。我很了解保险业。但我觉得我们这些

年来可能在保险股上有一两次赔了钱。所以说，你不会大获全胜。但是事实上，自从我出生以来，我并没有获得

任何关于科技的真正知识。查理？(笑声)

芒格：我认为你买了苹果是一个非常好的兆头。它显示了两件事情中的一种。要么是你疯了，要么是你在学

习。(笑声)我更喜欢学习的解释。

巴菲特：事实上，我就是这样的。(笑声)

Andrew？

13，人工智能的影响很难预测

Andrew：嗨，沃伦。这个问题很有趣。他是来自肯加州Kentfield 的27 岁股东ThomasKimay。17 年前他

10 岁的时候来到这里，问了你一个观众提出的问题，关于互联网是否会损害伯克希尔的一些投资。当时，你说你

想看看事情会怎么发展。他现在更新了问题：(巴菲特笑)你认为人工智能对伯克希尔的业务有什么影响，除了你已

经谈过的自动驾驶和GEICO 之外？在你与比尔盖茨的谈话中，你有没有想过哪些其他业务将受到最大的影响？你

认为，由于人工智能的强大能力，伯克希尔目前的业务在10 年后还会拥有大量的员工吗？

巴菲特：是的。我当然对人工智能没有什么特别的见解，但我敢打赌，在接下来的几十年里，这个领域会发

各种各样的东西，生产出我们在这个国家的所有产出。所以，每个人的产出和我们的一样多。你知道，这一切都

是由一个人完成的，而不是1.5 亿人。你知道，这个世界是否更好？当然，我们每周的工作时间会减少很多，比如

每周工作等等。我的意思是，这将是一件好事，但这需要人们之间的关系发生巨大变化，他们对政府的期望，各

种各样的事情。当然，从实际情况来看，不止一个人会继续工作。但你肯定会认为这是人工智能取得巨大进步的

后果之一。最终，这是非常亲社会的。

它在其他方面极具破坏性。在民主及其反应方面，它可能会遇到巨大的问题。这与我们在贸易中遇到的问题

类似，贸易对社会有益，但那些日复一日看到贸易好处的人在沃尔玛看不到袜子或他们进口的任何东西的价格，

也就是说，如果你在国内买，你会多很多钱。所以他们得到了这些小好处和无形的好处。而被它伤害的自由贸易

道路的杀手，就感觉非常特别。这转化为政治。因此，在我看来，世界将如何适应生产力的大幅提高，这变得非

常不确定。在对此一无所知的情况下，我认为人工智能会产生巨大的社会影响，但如果它来得快，会产生非常不

可预测的政治影响，我认为这是可能的。查理？

芒格：嗯，你描述的是一个非常有趣的世界，每个人都在从事贸易。交易是，我给你上高尔夫课，你给我染

发。这将是一个有点像科威特王室之类的世界。我认为，让一个人生产所有东西，而我们其他人只从事休闲活

动，对美国来说是不好的。

巴菲特：如果我们的生产力提高一倍呢？如果我们在短时间内提高两倍的生产力，让7500 万人可以做1.5 亿

人现在正在做的事情，怎么样？

芒格：我想你会惊讶于人们对此的反应如此之快。

巴菲特：以什么方式？

芒格：这就是艾森豪威尔时代发生的事情，我相信每个人都非常怀念喜欢它，回到那个时代，每年5%左右增

长。没有人抱怨别人有空调，以前他们没有。没有人想回到南方汗流浃背的夜晚。

巴菲特：好吧，如果你把每个人的工作时间减半，那是一回事。但如果你解雇了一半的人，而其他人继续工

巴菲特：好的。我们会继续。但你知道，这将是一个非常有趣的话题，看看会发生什么。但这很难预测。在

某种程度上，我们有36000 人在GEICO 工作。如果你只用0.5-1 万，就可以执行所有相同的功能完成同样的事

情，这种情况很快就出现了，同样的事情也发生在许多其他领域，你知道，

我认为我们从来没有经历过这样的事

情。也许我们以后不会再经历这样的事情了。我对人工智能了解不多。

芒格：我认为你不必担心这个。它不会来得那么快。

巴菲特：那是因为我已经86 岁了。(笑声)好的，Gregg。

14，我们对风能和太阳能项目都有"巨大的需求"

Gregg：沃伦，在过去的五年中，伯克希尔能源公司在太阳能和风能发电方面的投资大致相当，每个部门都

有大约47 亿美元用于资本项目。根据该公司对2017-2019 年年底资本支出的预测，未来三年，风力发电投资预

计将是太阳能发电投资的7 倍多，风力发电投资仅略高于45 亿美元。我只是想知道，未来的支出中有多少与

PacifiCorp 最近宣布的35 亿美元的扩张计划有关，该计划主要侧重于改善和扩大该子公司现有的风力发电机组，

鉴于中美能源也在风力发电方面投入了大量资金，风力发电的经济效益是否比太阳能发电好得多？还是这两个部

门之间的差距更多地是由真正的产能需求驱动的，这意味着你有比你需要的更多的太阳能产能？

巴菲特：是的。确实如此，我们并不认为它的太阳能发电能力超出了我们的需求，或者类似的情况，这实际

上是一个随之会发生的问题。我的意思是，这些项目是内部产生的，它们是外部提供给我们的，我们对风能或太

阳能有很大的需求。根据这些数字，我们已经看到风力发电更多了。但我们对两者都没有偏见。我的意思是，如

果我们看到一个有吸引力的50 亿太阳能项目，我们可以做，而且在那期间没有碰巧看到任何风电项目，这不会减

慢我们做50 亿项目的速度，反之亦然。所以我们对这两个领域的项目都有很大的兴趣。因为我们交了很多税，所

以我们的处境特别好，我想我以前已经解释过或谈论过。因此，太阳能和风能项目都涉及到税收问题。我们可以

比其他许多公司更好地处理这些问题。

实际上，大多数电力公司在分红之后没有多少剩余资金。而且通常它们的

税收并没有那么多。在伯克希尔，我们交很多税，我们也有很多钱。所以这真的只是一个对交易的数学问题。

们已经准备好了。

没有具体的限制，而且越多越好。两者之间没有明确的偏好。显然，这取决于你在这个国家的

什么地方。

我是说，爱荷华州的风力很好。很明显，加州的阳光非常好。这两者都有地理上的优势。但从我们的

角度来看，我们可以在任何地方做。我们将在任何地方这么做。好的，第4 区。

15，我低估了杰夫·贝索斯(JeffBezos)在亚马逊的才华

股东：Joey 来自沃顿商学院的MBA 学生。谢谢你邀请我们。由于JeffBezos 的才华，亚马逊已经具有了巨

大的颠覆性。查理早些时候称Bezos 为我们这一代的商业头脑。你目前对亚马逊的展望是什么？为什么伯克希尔

还没有入股呢？

巴菲特：嗯，因为我太笨了，没有意识到接下来会发生什么，尽管我很欣赏杰夫(笑)。看他做的事情，我仰慕

他已经很久很久了。但我曾经不认为他能取得如此巨大的成功。我甚至没有思考过使用亚马逊的云服务去做任何

事情的可能性。所以如果你问我，他在建立零售业务的同时，有没有可能也在做一些颠覆科技产业的事情，你知

道，这对我来说是一个非常非常渺茫的投资机会。

我真的大幅低估了他执行力的才华。我是说，梦想在网上做这

些事情是一回事，但这需要很大的执行能力。

你可以看看他1997 年的年度报告。他制定了一个路线图。他做到

了，而且做得很好。如果你还没有看过他三四个月前在CharlieRose 上的访谈(CharlieRose.com)去听一下，因为

你会学到很多东西。至少我是这么想的。

所以，我就直说了，它看起来总是很难。

我从没想过他会有今天的成就。我认为他真的很聪明。但是，当我

在3-5-8-12 年前不管是什么时候看到他，我都没有想到他会有今天的成就。

查理，你怎么也没发现？(笑声)

芒格：这很容易。

在那里所做的工作非常困难，而且根本不清楚这一切是否会像现在这样顺利发展。错过亚

马逊的成就，我一点也不后悔。但其他事情就相对简单多了。但我觉得我们在谷歌上搞砸了这一点。

巴菲特：嗯，我们错过了很多东西。是的。

芒格：我们将继续错过。但幸运的是，我们没有错过一切。沃伦这是我们的秘密，我们并不想念他们。

巴菲特：好的。我想我们最好继续前进。他可能开始说得具体了。(笑声&掌声)Carol？

的问题是，如果伯克希尔的股票下跌到回购股票有吸引力的价格，我们能指望董事会和最高管理层回购股票吗？

我之所以提出这个问题，既是因为你过去曾说过不想占股东的便宜，也是因为《股东手册》中的一些段落让我相

信，这可能是董事会不选择回购股票的一个例子。你能澄清一下，在我所概述的情况下，我们可能会对回购采取

什么行动吗？

巴菲特：是的。好吧，就我而言，如果他们在股票被低估的时候回购股票，他们就不会占股东的便宜。这是

他们应该回购的唯一方式。但在这样做的过程中人们进行了非常激进的回购或者相当于回购，在查理和我年轻得

多的时候，有一些案例。顺便说一句，那时的回购比现在的更有意义。但它们是由那些试图通过各种技术压低股

价的人完成的。如果你想通过以下方式鼓励你的伴侣以低价出售，包括误导的信息，还有其他技术，我认为这是

应受谴责的。但我们的董事会不会这么做。

第一部分我不同意，但第二部分我还是会回答。我认为股票更有可能上涨。如果我今晚死了，我想明天股票

会上涨。还有关于分拆之类的猜测。所以，这将是一个很好的华尔街故事，你知道，这个家伙阻碍了一些东西的

分拆，其中一些部分的售价可能会高于整体。它们可能价值低于整体，但可能暂时售价高于整体。

回购会发生的，所以我会赌这个方向。

但如果出于某种原因，股价下降到了一个有吸引力的水平，我认为董

事会在这一价格上回购股票，这一点也不应该受到谴责。没有虚假信息，什么都没有。如果有很多卖家，他们的

回购意味着卖家会得到更好的价格，他们会得到比不回购更好的价格。持续持有的股东也将受益。

所以我认为他

们会做什么是显而易见的。我认为这样做显然有利于股东。我认为他们将在肉眼所见的范围内从事有利于股东的

行为。我的意思是，我们有那种董事会。查理？

芒格：嗯，我想你或我可能会很快突然变得非常愚蠢，但我不认为我们的董事会会有这个问题。(笑声)

巴菲特：好吧，我想考虑一下这个问题。(众笑)Jonathan？

17，我们试图向股东解释任何具有实质意义的重大会计问题

Jonathan：沃伦，在过去，你很喜欢讨论期权授予的会计问题。因此，我很好奇，你对新的会计准则有何看

巴菲特：Jonny，我想你知道的比我多得多。所以，如果要我回答这个问题，我可能会打电话问你，"我应该

说什么？"(笑声)这不是伯克希尔会考虑的因素，所以我真的没有答案。我的意思是，我只是听说了一点关于会计

准则的事情。但我真的什么都不知道。查理？

芒格：没什么大不了的，沃伦。

巴菲特：是的。我知道。(笑声)在会计方面，我们几乎没有什么不同意见，对于试图评估伯克希尔的人来说，

这些问题不具有实质意义。你知道，

这主要涉及到无形资产的摊销。

它肯定会涉及已实现的资本利得之类的东

西。我们会不遗余力地告诉我们的合伙人，基本上，不是所有的人都是会计专家什么的。至少我们将努力向他们

表明，我们的观点是什么。你知道，就像我有一个家族企业，我正在和我的姐妹谈论它一样。

但是，

除非影响是实质性的，否则我们可能不会试图对任何新的会计准则发表意见。

如果这对伯克希尔公司

来说是实质性的，我们将尽最大努力，至少给出我们的观点。查理？

芒格：嗯，我当然同意这一点。也就是说，他所说的对伯克希尔来说不是很重要。

巴菲特：不过，其中一些是，我们会在它们出现的时候提出来。我们公布的收益比精密铸件公司作为上市公

司时减少了4 亿美元。那么，这减少的收益是真实的吗？现金是不是不那么真实了？是因为所有权被改变了吗？

我不这么认为。我想把这一信念传达给股东们，他们可以争论这是对还是错。但我认为，如果不对此发表评论，

而只是假设股东都明白这一点是错误的，因为你知道这是一个相当神秘的问题。因此，我们指出了这一点。

但如果我们认为折旧是不够的，我们也会指出。至于估值目的，对于像BNSF 这样资本密集型企业来说，折

旧是不够的，我必须说，我们仍然喜欢它。查理，还有补充吗？

芒格：No。

18，估值没有简化公式

股东：谢谢，下午好。AdamBergman 来自弗吉尼亚州SterlingCapital in Virginia Beach。今天早些时候，

芒格先生评论了中国相对于美国市场的估值。我的问题是，市值/GDP 和周期性波动的市盈率是否仍然是考虑市场

什么。但是，你知道，任何东西的价值就是它将要分配的所有现金的现值。每个数字都有一定的意义，有时市盈

率比其他数字意义更大。

企业的估值不能简化为任何可以完美计入变量的公式

。你提到的这两个指标都被大肆宣

扬。不是说他们不重要。有时候它们很重要。有时候它们几乎完全不重要。这并不像有一个或两个公式那么简

单，然后，说市场被低估或高估，或一个公司被低估或高估。

最重要的是未来的利率。

而且，你知道，人们经常代入当前的利率说，这是他们能做的最好的估计。毕竟，

它确实反映了当前市场的判断。而且，你知道，30 年期债券应该告诉你什么人愿意在没有美元损失的风险下存30

年。但你还能想出更好的数字吗？我想不出更好的数字了。

但这并不意味着我想使用这个数字估值。

因此，我认

为查理的答案是，他不会根据你们提到的标准，做出中美市场的对比。查理，你来告诉他们。

芒格：我之前说过，捕鱼的第一条规则是在有鱼的地方捕鱼。如果鱼是股票市场的话，一个好的渔夫可以在

中国找到更多的鱼。我就是这个意思。这是一个更快乐的狩猎场。

巴菲特：它们之间并没有直接关联。我想回到前面提到的一个问题。

我真的认为，如果你想成为一名优秀的

企业评估者，一名优秀的投资者，你真的应该想办法，在不造成太多个人损失的情况下，暂时经营一家糟糕的企

业。我认为，与经营一家非常好的企业相比，你在一家糟糕的企业中苦苦挣扎了几年，从中学到的商业知识要多

得多。

在一家非常好的企业中，因为企业本身质地非常好，你不会把它搞砸了。

我不知道查理是否对此有何看法。但它确实是我们学习经历的重要组成部分。我认为，

在某种意义上，比参

与运营好生意更重要的是，实际参与运营一些烂生意，然后看看烂生意到底有多么糟糕，你再怎么努力都无能为

力，智商再高也无济于事，以及一大堆破事会让你焦头烂额。在烂生意中摸爬滚打几年你会学到很多经验。

但我

不会建议更多了。你觉得呢，查理？

芒格：这对我们非常有用。如果你想学的话，没有什么能比得上个人的痛苦经历。当然我们也有自己的一

份。

19，大规模杀伤性武器对伯克希尔来说是最大的威胁

巴菲特：是的。那么，如果有一些变化，如果某种外部因素在某种重要方式上改变了文化，一种不同思想的

入侵。但实际上，除了大规模杀伤性武器，我想不出还有什么东西可以对伯克希尔造成实质性、永久性的伤害。

但我认为这种可能性并不低。经济衰退，萧条，恐慌，飓风，地震等等都会有一些影响。在某些情况下，我们甚

至可能会因为这些灾难而做得更好。但是，某些组织甚至国家如果有一次成功的(以侵略者的标准衡量)对美国进行

核、化学、生物或网络攻击，它可能扰乱社会并对我们造成严重伤害。但我认为，

由于伯克希尔现金流的多样

化、资产状况的多样化，以及公司的整体理念文化，我们将接近最后一个受影响的公司。但如果有人想出如何杀

死数百万美国人并彻底扰乱社会，那么，所有的赌注都会打水漂

。查理？

芒格：我同意。这需要非常极端的手段。就拿这个事件举例吧，英国石油公司因为一口油井爆炸而蒙受了巨

大损失。伯克希尔所有这些独立的子公司(他们确实是独立的)，如果在某个地方发生了一起可怕的事故，母公司不

会受到严重影响。当然，我们倾向于支付比法律责任更多的费用，但一个子公司的一次事故会造成了巨大的损

失，我们比大多数公司受到更好的保护。从各个方面来说，伯克希尔公司的结构都是用来应对压力的。

巴菲特：这是我们一直在思考的事情。我们从一开始就在考虑这个问题。但我真的不知道还有哪家公司能够

承受更多常见的逆境，甚至一些特定的逆境。但是如果你进入"大规模杀伤性武器会发生什么"？这是我们无法预测

的。但如果这种情况真的发生了，我们要担心的将不仅仅是伯克希尔的股价。Jay？

20，巴菲特对商业财产保险的增长充满信心

Jay：伯克希尔特种保险公司在2016 年创造了13 亿美元的保费收入。就规模而言，这项业务在商业财产意

外险公司中处于较小的一端，尽管其业务量去年增长了40%。正如你在今年的年度信中所说，在竞争激烈的商业

产险领域，是什么让你相信伯克希尔特种保险公司注定会成为世界领先的商业产险公司之一？

巴菲特：是的。我认为它会的。我认为它的增长速度在很大程度上取决于市场。我的意思是，

我们没有兴趣

在一个价格已经没有那么吸引力的市场上打价格战。

我们已经在世界范围内建立了规模优势。其中很多业务都是

最近几个月和刚刚过去的一年里才被加了进来。我们成长了很多。但是，如果市场因任何原因转向困难，我们的

希尔更强大的保险公司了，未来也不会有。

所以它会成长，它可能会在几年后慢慢生长。它可能会像多年前的再保险业务一样出现大幅增长。但它是伯

克希尔保险业务的一个非常重要的补充。我只是希望我们能早点开始。但我们必须纠正人们的错误。他们来找我

们。正如你所说，我们去年承保了10 亿、30 亿或40 亿，今年我们还会承保更多。但我们不会像在一个艰难的市

场里承保那么多。好的，第6 区。

21，我们还在持续学习

股东：下午好。Sally Burns 来自澳大利亚。目前居住在得克萨斯州的Austin。巴菲特先生，我的问题是，我

听说芒格先生说你最大的天赋是你是一台学习机器，你永远不会停止更新你的观点。在过去的几年里，你学到的

最有趣的东西的什么？

巴菲特：嗯，学习很有趣。我觉得查理比我更像个学习机器。我是一个专业人士，而他是一个通才，但他在

我的专业领域做得和我一样好。然后，他对世界上正在发生的事情吸收率，比我要好得多。但这是一个越来越迷

人的世界。当你发现自己在某件事上做错了的时候，会有很多乐趣。那时候你才真正意识到那些旧观念其实并不

那么正确。

你必须适应新环境。当然这很困难。

在美国政治上发生的事情非常非常有趣。但这个世界的发展速度

太快了。

我确实喜欢尝试，不仅要弄清楚将要发生什么，而且要弄清楚现在正在发生什么。

但我觉得我没有什么

特别的见解对你有用。但也许查理知道。

芒格：嗯，我认为购买苹果股票对沃伦来说是个好兆头。(笑声)他确实在奥马哈跑来跑去，问是否可以把他孙

子的药片拿走。他还做了市场调查。我确实认为我们应该不断学习。更重要的是，我们不会忘记那些老把戏。这

很重要。你看那些试图通过印钞和撒谎等方式解决问题的人。以波多黎各为例，谁能想到美国的一个领土会破

产？我早就预料到的，因为他们的行为就像白痴。(笑声)

巴菲特：我们没有购买任何波多黎各债券。

芒格：没有。如果你去欧洲，你应该看看我们必须在欧洲持有的政府债券组合。不仅没有希腊债券，而且除

很多20 年前我们不会做的事。

巴菲特：是的。那倒是真的，这很有趣。我曾说过，最好的投资书籍之一写于1958 年。我是在1960 年左右

读到这本书的，作者是菲利普费雪Philip Fisher，书名是

《Common Stocks and Uncommon Profits》

。

芒格：所有的公司最终都下了地狱。

巴菲特：但是它谈到了"闲聊法"的重要性，或有效性，而且，这是我没有从Benjamin Graham 那里学到的东

西。它经常会变得非常有用，但它并不能解决所有问题。我的意思是，还有很多很多ーー

芒格：我看到你在沙拉油丑闻中投资美国运通。几十年后你又投资苹果公司。

巴菲特：是的。

在某些情况下，实际你只要通过问很多问题就可以学到很多东西。

我给PhilFisher 作证，那

本书可以追溯到很多年前。但正如查理所说，他选择的一些永远是赢家的公司最后都逐渐消失了。但基本的方法

是，在某些情况下，你只需要提问就可以学到很多东西。我的意思是，如果我对煤炭行业感兴趣，我随便挑一个

举例，在我年轻有活力的年纪，如果我去和10 家煤炭公司的负责人谈话，在谈话进行到他们感觉想要谈话时，我

会问，

如果你要在荒岛上度过10 年你要把家里所有的钱都投给你的竞争对手，你会选择哪一个，为什么？

然后我

会问他们，如果他们必须卖空他们的竞争对手10 年，所有他们的家族资产，为什么？

每个人都喜欢谈论他们的竞争对手。如果你对10 家不同的公司这样做，你对煤炭行业经济状况的了解可能会

比这些人中的任何一个都要好。我的意思是，有很多办法可以做到这一点。有时候它们很有用，有时候没用，但

有时会非常有用。

而且，我全部时间用来持续学习投资，我比查理更专业。他什么都想学(笑)。

我只是想了解一些

对伯克希尔有帮助的事情。但这是看待世界的一种非常有用的态度。我不知道是谁说的，但有人说，

问题不在于

获得新的想法，而在于摒弃旧的想法。

这话很有道理。

芒格：如果ISCAR 公司早10 年出现，我们就不会买它了。如果精密铸件公司早10 年出现，我们就不会买它

了。我们正在学习。天啊，我们还在持续学习。

22，我们的医疗体系积重难返

巴菲特：是的。我来回答这个问题，这里我给你们两个答案，第一个答案是，如果回到1960 年左右，公司税

约占GDP 的4%。我的意思是，税率在一些地方有些不同。但现在它们大约占GDP 的2%。当时，医疗保健占

GDP 的5%。现在数字已经达到了GDP 的17%。所以当美国企业谈论税收扼杀我们的竞争力或类似的东西时，

他们谈论的是一些东西，占GDP 的百分比，已经从4%下降到2%。而在很大程度上由企业承担的医疗成本从5%

上升到17%。因此，如果你真的在谈论这个问题的话，医疗成本才是美国经济竞争力的"绦虫"。商业界都知道这

一点。他们觉得自己对此无能为力。但事实上，税收制度并没有削弱伯克希尔在全球的竞争力或任何此类问题上

的竞争力。我们的医疗成本也已经惊人地上涨，而且还将大幅上涨。如果你回到早些年，在世界其他地方有6 个

国家，它们医疗成本大约跟我们差不多在5%左右。

我们现在是17%，他们现在是10-11%。因此，即使在医疗

成本相当高的国家，他们也在世界范围内获得了5-6%的成本优势。

芒格：他们是社会化医疗。

巴菲特：是的。所以它是一个巨大的成本。不管我当时说了什么，现在都被强调了。我的意思是，这是一个

社会正在面临的问题，而且还会面临更多的问题，无论哪个政党来执政。就几天前通过的新法案与奥巴马政府的

法案而言，它几乎超越了这一点，这是一件非常有趣的事情。我只能告诉你，如果这项法案生效，我去年的联邦

所得税将下降17%。所以，对我这样的人来说，这是一个巨大的减税。然后你必须弄清楚该法案其余部分会产生

什么影响。但我可以告诉你的一件事是，如果这项法案通过了白宫的审批，任何一个年收入调整后为25 万美元、

拥有大量投资收入的人，都将获得巨额减税。当减税时，要么赤字增加，要么他们从别人那里得到税收。因此，

按照目前的情况来看，这是一个可以预测到的影响。如果它通过的话，参议院将召开会议采取一些不同的举措。

谁知道会发生什么？但那是几天前通过的法律。查理？

芒格：嗯，我当然同意你关于医疗保健的看法。我不喜欢医疗保健的地方是，我们得到了太多的药物。对几

乎已经死亡的人进行了太多的化疗，医疗保险和卫生系统的其他部分也发生了各种疯狂的事情。每一个环节都有

那么多既得利益者，这很难改变。但我不认为有任何理性的人，能从美国医疗体系之外客观地看待问题，我们都

芒格：好吧，如果目前的趋势继续下去，比例将会越来越高。

让这件事继续下去有着巨大的既得利益。他们

极具影响力且非常积极，而我们其他人则无动于衷。

所以，我们自然会得到一个糟糕的结果。我想说的是，在这

个问题上，两党都非常憎恨对方，以至于双方都无法理性思考。我也认为这根本无济于事。(掌声)

巴菲特：有点有趣的是，你知道，联邦政府医疗保健支出增加到了3.5 万亿，每个人对此非常担忧，尽管占

GDP 的18%左右的比例保持了相当稳定，但仍有3 万亿美元以上。每个人都想要最好的。这是完全可以理解的。

但与整个联邦预算相比，这是一个非常大的数字。我的意思是，这个负担有些沉重。

但如果你谈论美国工业的世

界竞争力，这是最大的单一变量，我们与世界其他地区的差距越来越大。政党很难改变它。

你知道，它基本上是

一个政治主题。

芒格：其中很多都是非常不道德的。如果你的医院有一群像豺狼一样的人和医生，在某个垂死的人的尸体上

大快朵颐，那可不是什么好景象。(掌声)

巴菲特：跟他们说说在加州的那个公司。

芒格：是的，Redding hospital。这是我最喜欢的故事之一。在那里有很多雄心勃勃的心脏病专家和心脏外

科医生。他们认为，心脏实际是一个"寡妇制造者"。所以每个进来的病人，他们都说，"你胸口有个寡妇制造者。

我们知道如何解决这个问题"。所以他们建议每个人都做心脏手术。当然，他们开发了大量的心脏手术。他们得到

了非常好的手术结果，因为给一个根本不需要心脏手术的人做心脏手术，没有人能完成的更好。(笑声)他们赚了这

么多钱，为什么你不能像Redding hospital 一样赚钱呢？TenetHealthcare 把所有其他医院都收购进来做心脏手

术。这是一个真实的故事，持续了很久。最后，有一位受人爱戴的天主教神父，他们说"你胸口有个寡妇制造者"。

但他不相信他们，他吹响了哨子。

巴菲特：他是个牧师。你能明白他为什么不相信他们。(笑声)

芒格：好吧，当你有了一个习惯，无论如何你都会不断使用它，你知道的。他们认为心脏是个寡妇制造者。

后来，我遇到一个医生，他把这些人赶出了医学界。我问他，"最后，他们是不是觉得自己做错了什么？"他说"

出了问题。但他们心脏手术的成功率是正常的20 倍左右。如果你经营一家医院，你肯定会注意到的。

他们确实也

注意到了，但他们希望其他医院也能这样。

巴菲特：他们有一个恐怖的成功率。好的，Gregg？

<Tenet Healthcare's Redding Hospital 医疗丑闻>

National Medical Enterprises 于1967 年由三名律师成立，总部位于加州洛杉矶。早年，该公司的商业策略主要

集中在建设和收购医疗及相关服务机构，以满足新市场日益增长的医疗需求。后因丑闻更名为TenetHealthcare，

现为美国第二大连锁医院。在16 个州拥有约114 家急性护理医院和相关企业。Tenet 拥有57000 多名在职人员和

13000 多张认证病床，是美国医疗保健行业的一支重要力量。

1980 年代末，NME 公司向专科医院进行了多元化发展，如建造疗养院和康复中心等。NME 前CEO(Richard Eamer)

在医疗保健市场找到了一个利基市场，当时政府正在收紧对医院医疗保险支付的监管。虽然付款收紧，但似乎对

精神病院几乎没有任何费用控制措施。NME 迅速收购了全国各地的机构，并启动了扩张计划。患者在NME 机构成为

一种商品，公司高管采用了任何必要的手段将患者送到他们的机构。利润丰厚的"咨询合同"被授予医生，他们会

非常乐意将病人转诊到NME，而不管他们是否需要住院。这些合作医生对于NME 的计划至关重要，他们受到严密的

监控，并且积极性很高。为了掩盖转诊费用，NME 与医生签订了个人服务合同，并跟踪患者入院、住院时间和转诊

患者产生的收入。NME 还向医生提供了六位数的长期执业担保、办公费用和在医院担任名义领导的年度津贴。该公

司的财务动机导致了患者护理方式的危险转变。治疗和康复不再是NME 的主要目标。取而代之的是一个简单而反

常的目标：不惜一切代价填满床位。直到1993 年，600 名联邦特工突袭了NME 的20 家机构，公众才意识到该公司

的真实情况。NME 在其鼎盛时期是一个价值数十亿美元的帝国，在四大洲拥有100 多家医院，卷入了历史上最大的

医疗保健欺诈案之一，NME 向政府支付了3.79 亿美元的刑事罚款、民事赔偿和罚款，使其成为历史上最大的《虚

假索赔法》和解之一。尽管政府获得了罚款，支付非法住院费用的保险公司收回了部分资金，但民事律师基本上

忽视了前患者在NME 精神病院经历的悲惨经历，其中大多数是儿童。他们在接受ADD 或类似营销策略的"免费筛查

"后住院。"免费检查"只不过是一种巧妙设计的方式，可以为潜在患者的钱包进行x 光检查，以获得保险。在经过

多年在法院的斗争，对数十万份内部文件和数十份医生、精神病学家和公司高管的证词进行了艰苦的审查，NME 在

第一个即将审理的案件前夕屈服了，并同意以保密金额解决所有索赔。

在一系列欺诈和法律纠纷导致1990 年代公司利润的下降，1993 年公司任命Jeffry Barbakow 为CEO，管理层进行

了一系列变革帮助复苏。1994 年公司更名为Tenet Healthcare Corp.，总部达拉斯，以摆脱丑闻影响。6 年来，

Tenet 通过收购全国各地的医院来巩固其在医疗保健行业的地位，拥有并运营69 家急诊医疗中心，为美国13 个州

的城市社区提供服务。公司从1994 年的4.25 亿美元亏损，发展到2000 年的3.02 亿美元利润。

2001 年6 月，John Corapi 牧师在55 岁生日后不久，由于家族病史他进行了常规的心脏检查，Redding 心脏病主

任Chae H. Moon 博士建议他必须进行血管造影。然后他被告知他患有心脏病，需要紧急搭桥手术。朋友们建议他

应该再去拉斯维加斯复诊，而那里的外科医生告诉他，他的心脏是正常的。另外4 位医生的诊断也证实了这一

点。Corapi 从医疗中心的CEO(Hal Chilton)那里得到的是对Moon 诊断的有力辩护，并强烈建议他需要立即手

术，而且可以在当天下午接受手术。Corapi 多次与医院管理人员沟通这个问题，但医院建议他听从Redding 心脏

病专家的建议，而不是去调查这个问题，这愚蠢的令人难以置信。最终，他把自己的担忧告诉了医疗机构，然后

又告诉了FBI。现在，John Corapi 牧师在Shasta 县州法院提起医疗事故诉讼，指控Redding 心脏病主任Chae

Moon 医学博士职业疏忽、阴谋和欺诈，并将Tenet 和Redding 列为共同被告。2002 年10 月30 日，联邦调查局突

袭了加州Redding hospital 以及一位心脏病专家和心脏外科医生的办公室。据称，这两名医生对一些心脏正常的

病人进行了数百例不必要的心脏手术。Tenet 公司在全美运营113 家急诊中心，其中加州40 家，Tenet 公开推行

一项战略，即治疗病情较重的患者，并增加癌症和心脏病等高敏专科的数量，并向病情更重的病人收取更高的费

用。鉴于Tenet 对医疗标准的漠视，对同行评议的忽视，以及其削减成本以提高利润的倾向，人们肯定会担心这

随着FBI 调查的公开披露，诉讼随之而来。数百名患者，特别是那些在介入性心脏手术前没有症状的患者，开始

思考他们身上到底发生了什么。律师们看到了诉讼的机会，并很快宣传他们的服务。大量过去的病人很快就提起

了诉讼。现在一些律师的名册上有多达500 名病人。Tenet 的股价从1994 年的每股50 多美元下跌到现在每股8 美

元。随着股价下跌，Tenet 高管声称，公司初步审查没有发现任何失误。诊断是医生的责任，医院必须依赖医生的

专业判断。FBI 调查的是医生不是Tenet 公司，试图以此安抚投资者和分析师。公众认为这是虚伪的。Tenet 应该

劝阻而不是鼓励过度治疗，Tenet 有责任制定监督程序，并确保这些程序发挥作用。根据Tenet 提交的州文件，过

去一年Redding 医院的税前净收益为9400 万美元，是Redding 在加州的40 家医院中最高的，当地一家规模稍大

医疗中心同期税前净收益为500 万美元。Redding hospital 是Tenet 最成功最赚钱的医院。医院的管理者，甚至

医生都为他们的表现和随之而来的成功感到非常自豪。他们都非常自信，成功让他们兴奋不已。很少有人会怀疑

到这种成功是建立在欺骗病人的基础上。医生们可能已经知道了，但他们不太可能亲自面对这个问题。各方的行

为表明，没有人想知道真相，也没有人去核实。真相太可怕了，所以他们采取了否认。从CEO 到医院的基层员工

都因巨大的成功而信心十足。他们对自己正在做的事情毫不怀疑。他们的观点是不容置疑的。如果我们相信某事

是真实的，无论它是多么虚假，那么它的结果就会成真。相对落后的Redding 医院是Tenet 的市场策略及其与自

愿医生的合作的产物。Redding 似乎是一个小城镇，不是那种你会期望找到一个高水平的专科医院的地方。它之所

以能成为一家专科医院，是因为其管理者的营销技巧和医生的个性。Redding 医院证明了Tenet 的复兴和成功。在

这家医院里，Tenet 通过针对病情较重的病人、复杂的病例以及与医生合作提供更多服务来创造利润的市场策略得

到了证明。它被广泛认为是心脏病的卓越研究中心，Tenet 在这方面投入了越来越多的资金。丑闻爆发时，Tenet

正准备将医院规模扩大一倍。

Redding 是1980 年代末和1990 年代初一些NME 精神病院的翻版。1992 年4 月，在美国众议院听证会上，来自新

泽西州的欺诈调查员Lou Parisi 先生作证时指出，"一些医院和药物滥用中心可以获得专业水平和高水平护理的

声誉，而这种声誉只是一个幌子"。这家医院及其管理者对他们所取得的成就感到非常自豪。他们严格遵循Tenet

的政策，购买最新的设备，吸引大量使用这些设备的医生，向公众推销他们的设备，并通过高昂的价格和异常支

付从他们的所有努力中获得经济利益。Redding 的广告宣传活动中，通过邮件和广告使用一些死亡图像来说服

Redding 地区居民接受心脏病检查。其网站宣称，该医院每月进行大约200 例心脏导管介入手术，每年进行700 例

心脏造影手术。在Moon23 年的心脏病专家生涯中，为多达3.5 万人做过心脏病治疗，平均每天三个心脏手术。

2002 年11 月，加州医学委员会提议暂停这些医生的执业资格。然而，法院选择了保护那些没有被指控犯有罪行的

医生的权利，并拒绝了这一举动。委员会在2003 年6 月再次尝试。由于得不到医疗保险，这位心脏病专家已经停

止了执业。2003 年7 月，Moon 同意暂时吊销他的行医执照。2003 年8 月6 日，Tenet Healthcare 管理层同意支

付5400 万美元，以解决有关Redding 医院前首席心脏病专家Chae Hyun Moon 医生和该医院心脏外科医生Fidel

Realyvasquez 医生进行不必要的心脏手术并骗取医疗保险的指控。Tenet 没有承认和解协议中的不当行为，但同

意在Redding 实施新安全措施。此外，Tenet 还向700 多名患者额外支付了3.95 亿美元，以解决不必要手术的诉

讼。https://www.bmartin.cc/dissent/documents/health/tenet_redding.html

23，伯克希尔将拥有更多的公用事业公司

Gregg：谢谢你，沃伦。展望未来，考虑到美国公用事业面临的一些不利因素，包括随着能源效率的提高影

响需求，从而导致电力需求增长放缓，以及分布式发电对垂直一体化公用事业的影响将造成了双重打击，因为它

们面临着能源销售收入的下降和支持可靠交付的网络成本的增加。第三，更高的利率，这将增加借贷成本，伯克

是，他们如何处置这些闲置资产。另一方面，我们更多的资本投资是在发电资产方面。这往往是因为有一个良好

的资本回报基础。我们喜欢公用事业。正如你所指出的，电力需求不像以前那样增长了。他们将成为闲置资产。

如果他们因为一些愚蠢的行为而陷入困境，你知道，当社会需求正在发生变化，随着事情发展，公用事业委员会

可能不太愿意根据你自己的问题去计算费率。

但我们仍然认为公用事业是一项非常不错的资产。在低利率环境下，价格非常高。如果10 年后，我们没有在

风能和太阳能方面赚到更多的钱，没有比现在拥有更多公用事业资产，我会感到惊讶。我们是很多公用事业委员

会的首选买家。事实上，我们有一张幻灯片显示我们与其他公用事业的定价对比。GregAbel 和他的团队做的非常

出色。他们安全、可靠、低成本地在可再生能源领域做到了这一点。很难想象还有比中美能源更好的运营方式

了。有了这样的杰出记录，在许多情况下，人们希望我们来到他们的地区。但当电价达到目前的水平时，一些公

用事业公司正以非常高的价格出售。我们不会收购他们，让价格这对伯克希尔股东来说是没有意义的。但不能因

为我们今年做不到，就意味着明年或后年不会发生。所以我想我们会有机会的。

芒格：我们的公用事业业务并不寻常。格雷格管理这些业务的方式在各个方面都比一般的公用事业管理好得

多。他们更容易受到付费客户的欢迎，监管机构对他们的评价更高。他们有更好的安全记录。他们费率更低。这

里的一切都要好得多。

很高兴能和这样的人在一起拥有这样的资产。这样的电力资产要安全得多。

如果有人要求

伯克希尔公司建造一座价值500 亿美元的核电站，我们是不会这么做的。

巴菲特：是的。我们在内布拉斯加州有公用设施。几十年来，它一直是内布拉斯加州的骄傲。这里不允许私

人拥有公用事业，而且是完全的公用设施。而且，你知道，那些公用事业公司对股本收益水平没有要求。他们可

以以免税的利率借款。而我们必须按应税利率借款。而且内布拉斯加州的风与爱荷华州没有太大的不同。我们在

离这里几英里远河对岸销售电力，价格比内布拉斯加州还低。所以这是一个非凡的公用事业。我们能参与其中真

是幸运。我要感谢我们的董事WalterScott，他在大约17、18 年前把它介绍给了我。

但如果我组建一个股票投资

组合，我不认为这个组合中现在会有任何公用事业公司。但我喜欢我们拥有伯克希尔能源的事实。

股东：嗨。Grant Misterly 来自佛罗里达州美丽历史悠久的SaintAugustine。我从小就是你和伯克希尔的粉

丝，在翻看股票时看到一只疯狂的股票，每股交易价格为1 万美元。不幸的是，当时我无法说服我的父母买下

它。但现在我成年后成为股东了。我和我七岁的女儿Mabel 还有大我一岁的妻子Willa 来到了这里。我每年都如

饥似渴地读这封信。我喜欢不同公司的故事，比如GEICO 和See's 糖果，BNSF 铁路，这些公司教授我们投资课

程。今年当我在后面查看会计信息时，我注意到一家名为McLane 的公司贡献了大量的收入，占伯克希尔公司收

入的很大一部分，但只贡献了少量收益。但我在年报中很少看到关于它的内容。所以我很好奇为什么我们没有看

到更多关于那家公司的消息？你是否可以分享一些像See's 糖果和GEICO 那样的投资经验？

巴菲特：是的，你之所以单独看到McLane 的数据，是因为美国SEC 会有一些基于销售额的要求。McLane

是一家销售额相对于内在价值或净收益而言非常高的公司。对于便利店中任何产品的生产企业来说，比如食品，

糖果，香烟公司，它基本上它是一个巨大的客户。我们是从沃尔玛收购的。沃尔玛也是我们最大的客户，我不能

告诉你确切的销售额，但如果你把沃尔玛和山姆放在一起，你知道，占比会超过20%以上。但它是全国性的。

它最终的毛利率约为6%，运营费用率约为5%，因此税前利润率仅为1%。而且，如果你的股本周转非常快

的话，很明显1%的税前利润率只对资本回报率有效。

这就是McLane 所做的。作为一个批发商，它能很快、很

有效地把东西运来运去。它做到了这一点。它还有一些利润率更高的酒类分销子公司。但McLane 基本业务的销

售额是450 多亿，税前利润是销售额的1%，其资本回报率仍非常可观。但它的看起来有点大，仅仅是因为它的

销量巨大。它的经理人Grady Rosier 是个例外。十几年前，当我们从沃尔玛买它的时候，他就在那里了。我去过

那里一次。我们有成千上万辆卡车，全国各地有大型配送中心。这是批发运输货物的一个重要因素。如果你是玛

氏Mars 糖果或类似的公司，我们将是你最大的客户。但这很好地描述了这项业务。

这是一项相对于投入资本和购

买价格来说都能获得良好回报的业务。但是在该业务中每0.1%都很重要。在收款过程中，你的应收账款周转速度

异常之快，因此你有大量的应付款进出。所以销售额是应收款的30 倍，是应付款的30 倍，是库存的35 倍左

右。这是一家运输大量货物的供应链公司。

但是，它是一家重要的子公司，但远没有销售额所显示的那么重要，

了一会儿。他走进另一个房间打电话给CEO，回来后说：交易达成。沃尔玛随后告诉我，他们从未有过像与伯克

希尔的交易那样迅速达成的交易。我们说过我们会付出现金，我们很快就完成了交易。他们的表现非常出色。

芒格：顺便说一句，

伯克希尔快速简单、做我们所承诺的事情等等名声，在一次又一次地交易中起到了帮助

作用。

巴菲特：是的。是的，基本上，如果没有这样的声誉，我们就不会达成这笔交易。但他们知道——

芒格：嗯，你在一个周末内买下了北方天然管道公司。他们想要周一拿到钱。

巴菲特：他们周一需要这笔钱。在律师们完成法律文件之前，我们设法完成了。不仅如此，而且我认为这需

要华盛顿的一些批准。我想我写了一封信，如果他们在看了之后决定不想批准，我们就会撤销这笔交易。但这些

人非常需要这笔钱，我们本来打算在交易完成再给他们这笔钱。

没有任何理由不批准，但这是一个程序问题。

大多数公司无法做到这一点。但我们可以。我们有这种灵活

性，实际上，在大多数大公司中根本不存在这种灵活性。

有太多的人必须签署或类似的协议。因此，如果我们必

须遵循正常的时间表，北方天然公司的交易协议就不会达成。

芒格：这是一个很好的生意。

巴菲特：是的。当然。从现在到下午3:30，我们将从一个区到一个区轮流提问，第8 区。

25，巴菲特希望后人记住他是一位很棒的老师

股东：下午好，沃伦和查理，JohnNorwood 来自爱荷华州西得梅因。你们都有铁膀胱。(笑声)

巴菲特：我们不会告诉你这个秘密。(笑声)

股东：好的，我想知道桌子下的有没有什么装置。

巴菲特：没有。你可以下来检查一下。(笑声)

股东：好的。我对你们每人都有一个问题。沃伦，我很幸运能在2011 年向你提问，关于遗产以及你想在百年

后让后人所知的东西。我有点好奇查理想要什么样的名声。沃伦，我52 岁了。所以我猜你在我出生的时候就开始

巴菲特：这可能是我说过的最聪明的话。(笑声)

哦，对我来说问题非常简单。

我真的很喜欢教书。

所以，基本上，我一生一直都在正式地或非正式地做这件

事。当然我有你能想象到的最好的老师。所以，

如果有人认为我在教学方面做得很好，我会感觉很好。

(掌声)

芒格：是啊。为了使教学持久，它必须有一点明智的洞见在其中。而且我们都能够提供。(笑声)

巴菲特：对于你们这些老篮球迷来说，我有没有提到过，在Wilt Chamberlain 的墓碑上，据说写着："我终

于可以一个人睡了？"(笑声) 好的。第9 区。

26，不要等到93 岁再去做想做的事

股东：下午好，芒格先生和巴菲特先生。我叫季文月。我来自中国。这是我第一次来参加这个会议。我觉得

我很幸运能有机会提问。每个人都有自己的梦想。在不同的年龄，也许梦想会变得不同。你现在的梦想是什么？

巴菲特：查理，你先来吧。(笑声)

芒格：有时候，我特别希望再次回到90 岁。(掌声)

我给年轻人一些建议，如果你有什么真正想做的事，不要等到93 岁再去做。

巴菲特：去做吧。(笑声)

这也是我想要告诉学生的，你不可能总能在第一次或第二次就找到它。但是，

当你踏入社会的时候，别为了

工作而工作，去寻找一份你真正热爱的工作。

我的意思是，千万不要推迟这种事情。我想是Kierkegaard 说过，

回顾过去可以更好的理解人生，但要更好的生活就必须向前看

。查理说，

他只想知道他会死在哪里，所以他永远

不会去那里。

(笑声)所以你确实要在生活中做一些的逆向思考。我的意思是，那并不意味着你可以那样做每件事。

但是当你长大后，你真的需要思考，什么会让你的生活变得美好。而你，至少一般来说，想要继续朝着这个方向

前进。而且你的生活中还需要一些运气。在你前进的过程中，你必须接受一些不好的事情会发生。但是我和查理

过得非常好，所以我们没什么好抱怨的。

芒格：你不想成为那样的人，当他们举行他的葬礼时，牧师说："现在，是时候有人为死者说些好话了"。但没

27，商学院教授EBITDA 简直是恐怖的平方

股东：嗨。林利军来自上海忠诚谷创新资本。这是我第六年从上海到这里参会。我必须告诉你们，沃伦和查

理，你们受到全球数百万甚至数十亿人的高度尊敬和爱戴。我今天有两个问题。第一个问题，你在给股东的信中

说，你认为EBITDA 不是一个很好的衡量企业价值的参数。为什么不是呢？你能详细解释一下吗？第二个问题，

你们都有非常成功和幸福的生活。我的问题是问你们每个人。回想起来，从个人的角度来看，你在生活中有遗憾

吗？如果在你的生活、家庭、个人或事业中，有一件事你本可以做得更好，那是什么？非常感谢。

巴菲特：好的。我觉得你不应该指望我们回答私人问题。

但在生意场上，我会说我希望能早点遇到查理。

(笑)

从我29 岁他35 岁开始，我们一直玩得很开心。但如果我们早很多很多年开始会更有趣。我们本来有机会的。我

们在同一家杂货店工作，但不是同一时间。

就EBITDA 而言，折旧是一项费用。这是最糟糕的支出。你知道，我们喜欢谈论浮存金，浮存金是我们先拿

到钱，然后再花钱。而折旧是你先花钱，然后再计入费用。而且是

反向的浮存金。把这个数字变成倍数可不是什

么好事。在其他条件不变的情况下，收购一家没有折旧的公司要好得多，因为这家公司没有折旧本质上是因为没

有投资和固定资产就能产出X，而另一家公司需要很高的折旧费用才能产出X。

实际上，我明年可能会多写一点关

于EBITDA 的内容，因为这引发了一个巨大的错觉。当然，把重点放在EBITDA 上是符合华尔街利益的，因为它

会带来更高的借贷能力，更高的估值等等。所以在过去的20 年里它变得非常流行，但是我认为这是一个非常具有

误导性的统计数据，可能会以非常有害方式的使用。查理，这两个问题有补充吗？

芒格：我认为你低估了这个话题的恐怖性，以及那些将这个词汇带入企业估值的人的恶心本性。这就像一个

房地产租赁经纪人有一套1000 平方英尺的新套房要出租，他说里面有2000 英尺。这是不光彩的行为。这就是这

个词被普遍使用的方式。没有一个头脑正常的人会认为贬值不是一项开支。

巴菲特：是的。但这非常符合华尔街的利益。

芒格：是的。这就是为什么他们这么做。这让估值倍数看起来更低。

芒格：而且，他们现在在商学院教授EBITDA。这简直是恐怖的平方。(笑声)我的意思是，一群小偷开始使用

一个术语已经够糟糕的了。但是，当它变得如此普遍，以至于商学院都模仿它时，这就不是一个好结果。(掌声)

巴菲特：好的。第11 区。

28，富裕社会里任何人都不应该成为失业的人

股东：下午好。Whitney Tilson 来自纽约的股东。我的问题与早些时候提出的关于裁员的问题有关。也许，

唯一让美国工人比裁员更愤怒的事情就是完全关闭一家公司，并将工作岗位转移到海外。问问俄亥俄州或密歇根

州的任何人，他们都会告诉你一些公司的故事，这些公司在这些州经营了几十年，受益于教育系统、基础设施

等，这些都是由当地纳税人支付的。但是，随后，一些高薪的顾问出现了，并向该公司展示了如何通过将生产转

移到墨西哥或中国来降低成本。糟糕的是，美国的好工作岗位消失了。我的观察是，大多数投资者和当今美国企

业界的人都崇拜股东价值最大化，这是为了尽可能的推高股价所采取的必要措施之一。但在这样做的过程中，公

司正在采取的行动，往好了说，让数百万工人感到恐惧和被抛在后面，往坏了说，他们深受美国企业的伤害。这

让很多人非常愤怒，我认为这是在考验二战后的经济秩序，这种秩序植根于自由贸易，甚至是我们民主的力量。

我认为这是我们上次选举的决定性因素。所以我想问你的是，你认为企业在做出这些类型的决策时，应该考虑纯

经济学之外的因素吗？如果有的话，他们对他们的员工和所在社区负有哪些义务？最后，如果一位伯克希尔子公

司的CEO 来找你，请求你批准关闭一家美国公司并将其转移到海外以节省资金，除了这一决定的经济性之外，你

还会问什么问题？非常感谢。

巴菲特：是的。事实是，在某些情况下，以前在美国的制造业肯定已经被世界其他地区所取代。我相信，

1955 年，当"Fruit of the Loom"被Graham-Newman 公司收购时，我就在那里。当时可能都是国内生产的。事

实是，如果现在一切都在国内生产，现在它就不存在了。Dexter 鞋业也发生了同样的事情。这是拥有熟练工人很

棒的一个公司。最后，如果我们按与我们所花的价格相称的价格出售这些鞋，它们就无法与世界各地的鞋相竞

争。我认为，无论是出口还是进口，实际上大规模贸易对美国和世界都非常有益。我的意思是，总体上更高的生

5%的销售,"或东西，"而美国公众实际上永远不会知道。"在我看来，你需要两样东西。你有一个非常繁荣的国

家。人均国内生产总值将近6 万美元。实际上是我出生时的六倍，这简直难以置信。所以我们得到了繁荣。贸易

促进了这种繁荣。在1970 年，我们的出口只占GDP 的5%，我认为现在大约是12%左右。我们在做我们最擅长

的事。但是我们需要一个首席教育家，逻辑上来说就是总统，但我不是指这个具体的总统。我的意思是，任何一

位执政数十年的总统都必须能够向美国公众解释自由贸易的总体好处。

除此之外，我们还必须制定政策，照顾那些在此过程中失业的人们。就我而言，如果我的生活很悲惨，因为

我被一些对3.2 亿人有好处的事情以某种微不足道的方式搞破产了，而当我试图以一种正确的方式生活时，它却把

我的生活搞砸了。这对我来说没有任何区别。所以我们有足够的资源来照顾这些人。

我不担心投资者。我几年前写过，投资者可以分散投资，总的来说，贸易可能会使他们受益，而且他们不会

因为特定的行业状况而破产。但在许多情况下，工人无法做到这一点。你不能在新贝德福德重新培训一个55 岁的

工人，在我们的纺织厂他甚至不会说英语。我的意思是，如果一些对社会有益的东西被摧毁了，他们也会被摧

毁，除非政府出台一些政策来照顾这样的人。我们有一个富裕的社会可以做到这一点。我们的社会将从自由贸易

中受益。我认为，

我们应该努力实现这两个目标，一方面确保不会出现产业衰退，另一方面让3.2 亿人从自由贸易

中受益。

查理？(掌声)

芒格：好吧，我不反对。正因为如此，我们才有失业保险。但是我担心，随着资本主义制度的修改和完善，

它总是会伤害到一些人。这无法避免。

巴菲特：是的。如果你搞砸了生意，资本主义对资本是残酷的。就像我说的，你可以分散投资。资本主义对

于那些运气不好的人来说是残酷的，因为他们要么有技能，要么几十年来不断增加自己的技能。但是一个非常富

裕的社会实际上可以照顾这些人。如果它对整个社会有益，它就可以照顾这些人。我的意思是，几天前通过的新

的税收法案，减少了我17%的税收。这是政府需要的吗？

芒格：我不会开始花钱。(笑声)

在这样的社会中，没有人应该失业。

芒格：好吧，记住俾斯麦Bismarck 说过的话：有两件事是任何人都不应该看的。

一个是香肠的制作(香肠象

征了一切结果美好而过程糟糕的事物，爱吃香肠的人绝对不要去了解香肠的生产过程，因为那样会倒人胃口，眼

不见心不烦)。另一个是立法。

(笑声)

巴菲特：是的。我觉得应该有人来看看。(笑声)

不管怎样，我们已经到了神奇的3:30。我们3:45 开正式的股东大会。这可能需要一段时间。欢迎你留下来观

看。或者你也可以去购物。我甚至可能会有一点点的偏好，但是去做你想做的事。(掌声)

29，正式商务会议

巴菲特：好的。请大家就座，我们开始正式会议。我会按照流程进行。会议现在开始。我是巴菲特，公司董

事会主席。欢迎各位出席2017 年股东大会。今天早上我介绍了在场的伯克希尔董事。今天和我们在一起的还有德

勤会计师事务所(DeloitteandTouche)的合伙人。SharonHeck 是伯克希尔秘书，她会记录整个过程。Becki

Amick 被任命为本次会议的选举监察员，她将证明在董事选举中投下的票数以及本次会议将要投票表决的议案。

这次会议指定的代理持有人是WalterScott 和MarcHamburg。秘书是否有伯克希尔流通股数量的报告？

SharonHeck：是的。是的。正如在2017 年3 月8 日(本次会议的记录日期)发送给所有股东的本次会议通知

所附的委托书中指出的那样，有770,994 股A 类伯克希尔普通股在外流通，每股有权就会议审议的动议进行一票

表决；还有1,310,304,247 股B 类伯克希尔普通股在外流通，每股有权就会议审议的动议进行万分之一的一票。

其中，538,915 股A 类股票和734,450,954 股B 类股票在5 月5 日周五下午指定给出席这次会议上的代理人。

巴菲特：谢谢你，Sharon。这个数字是法定人数，因此我们将直接开始会议。第一项工作将是宣读上次股东

大会的会议记录。我认识的Walter Scott 先生，他将在会议前提出一项动议。

Walter Scott：我提议免除上次股东大会会议记录的宣读，并批准会议记录。

巴菲特：有人同意吗？(我支持这个动议)。动议已经被提出，并得到了附议。我们将以口头表决的方式表决这

Walter Scott：我提议Warren Buffett, Charles Munger, Howard Buffett, Stephen Burke, Susan Decker,

William Gates, David Gottesman, Charlotte Guyman, Thomas Murphy, Ron Olson, Walter Scott, Meryl

Witmer 当选董事。

巴菲特：有人同意吗？我支持这个动议。还有其他提名或讨论吗？提名已准备好付诸行动。如果有股东亲自

投票，他们现在应该在选举董事时标记选票，并将选票交给过道里的一名会议官员。Amick 小姐，当你准备好

了，你可以做报告。

Becki Amick：我的报告准备好了。截至上周五下午，代理持有人对收到的代理人的投票为，每位被提名人至

少获得601375 票。该数字超过所有A 类和B 类流通股总票数的多数。特拉华州法律要求的准确计票证明将交给

秘书，并与会议记录一起放置。

巴菲特：谢谢你，Amick 小姐。上述人士当选为董事。

议程上的下一个项目是关于伯克希尔高管薪酬的咨询性投票。Walter Scott 先生将向会议提出动议。

Walter Scott：我提议公司股东在咨询的基础上批准根据S-K 条例第402 项披露的支付给公司指定执行董事

的薪酬，包括薪酬讨论和分析，以及随附的薪酬表和相关的叙述性讨论，在公司2017 年年度会议委托书中。

巴菲特：还有第二个吗？(我支持动议)。公司股东在咨询的基础上批准向公司指定的高管支付薪酬，这一点已

经得到了动议和附议。Amick 小姐，等你准备好了，你可以报告了。

Becki Amick：我的报告准备好了。截至上周五下午，代理持有人针对收到的代理进行了投票，投票结果不少

于608765 票，在咨询的基础上批准了支付给公司指定高管的薪酬。这个数字超过了所有A 类和B 类股票总票数

的多数。特拉华州法律要求的确切票数的证明将交给秘书，与本次会议的记录放在一起。

巴菲特：谢谢你，Amick 小姐。在咨询基础上批准向该公司指定高管支付薪酬的动议已获通过。

议程上的下一个项目是就伯克希尔高管薪酬的股东咨询投票频率进行咨询性投票。Walter Scott 先生在会议

开始前就这个项目提出一项动议。

率，选择是每一年、两年或三年。Amick 小姐，当你准备好了，你可以报告了。

Becki Amick：我的报告准备好了。截至上周五下午收到的代理权投票结果显示，代理权持有人投票"每年"

131,268 票，"每两年"1954 票，"每三年"476,661 票，就支付给公司指定高管的薪酬进行咨询投票。特拉华州法

律要求的确切票数的证明将交给秘书，与本次会议的记录放在一起。

巴菲特：谢谢你，Amick 小姐。公司股东在咨询的基础上决定，每三年对公司指定的高级管理人员的薪酬进

行一次咨询表决。下一个议题是Clean Yield 资产管理公司代表股东Tom Beers 和Mary Durfee 提出的动议。该

动议在委托书中阐述。动议要求该公司提供一份关于其政治贡献的报告。董事们建议股东们投票反对这项提议。

现在我要请EileenDury 来提出这项动议。为了让所有感兴趣的股东发表意见，我要求将她的发言时间限制在五分

钟内。第1 区的麦克风可供那些希望支持或反对该动议的人使用。第1 区是唯一运作中的麦克风站。为了在座各

位的利益，我请每一位赞成或反对该动议的发言者，除原提案人外，将发言时间限制在两分钟内，并将你们的发

言仅限于该动议。第1 区Clean Yield 资产管理的代表吗？

EileenDury：下午好，董事长先生，董事会成员和股东们。我叫EileenDury。我被要求宣读这份提案的提交

人TomBeers 和MaryDurfee 的以下声明。我们的提案在代理投票中排名第四，呼吁伯克希尔全面披露其政治支

出的规模。我们为什么要这么做？企业政治支出是一项有争议的活动，必须由最高管理层认真管理和监督。对政

治献金管理不善或判断失误会带来名誉损失、政治风险和法律后果。近年来，在股东和其它利益相关者的敦促

下，许多公司采取了更严格的信息披露措施，并对政治捐款进行了更好的监督。这一领域的最佳做法包括充分披

露直接和间接的政治捐款，说明确保充分遵守法律的政策和程序，以及承诺进行董事会监督。但是我们公司在这

方面的政策是不存在或者隐藏，以至于他们在公司政治信息披露和问责的领先评级系统CPA-Zicklin 指数上连续六

年得到了零分。相比之下，56%的标普公司公布了管理企业基金政治支出的详细政策。通用电气、Travelers、

Unum、CSX 和NorfolkSouthern 等同行披露了政治支出。相比之下，我们对伯克希尔政治支出的所有了解，都

包含在对我们在今年代理声明中提议的两段回应中。代理声明试图让我们放心，相对于规模而言，伯克希尔的政

伯克希尔在财富500 强中排名第四。在大公司趋向于更加开放他们的政治支出以及他们关于黑钱工具的政策的时

候，如果没有什么需要隐瞒的，那么保持这种神秘的伯克希尔是没有必要的，也不会给他们带来好处。如果你同

意，请投票支持第四项提案。

巴菲特：谢谢。还有其他人想就这项动议发言吗？(据我所知没有)。好的。谢谢你。据我所知，52 年来，在

母公司层面上，伯克希尔没有做出任何政治捐款。我个人强烈反对公民联盟的决定，投票结果是5 比4。我认为，

富有的个人通过超级政治行动委员会(或富有的公司)做出无限的捐款，我一点也不认为这是一种加分。我认为这是

我们的民主政体的一个缺点。而且我认为，大笔资金确实会扭曲政治进程。现实是，我们在监管严格的行业中的

任何子公司都可能不得不做出一些政治贡献。他们的竞争对手也这么做。基本上，我会告诉我们的经理们，我不

希望他们在选举中根据自己的个人喜好用公司基金捐款。我认为这是对伯克希尔公司的背信弃义。但我确实认识

到，如果他们是在铁路或电力公用事业行业，本质上有必要作出政治捐款。我相信他们会把钱给那些我不会投票

的人。但这是在某些企业做生意的现实情况，这些企业的活动具有重大的政治因素。所以，在某种程度上，我和

我的心与你们在一起，我希望公民联合会走另一条路。我不喜欢花费大量金钱的想法。

但我个人认为，如果竞争

对手不公开的情况下，那么实际上把所有人们参与的政治组织都列出来可能是不利的。

我认为这三个提案都涉及

到费用问题。所以我个人投了反对票。但我确实希望，像你们一样，未来的巨额金钱以及未披露的金钱在政治中

的作用会比现在小。我觉得最高法院撤销公民联合会的可能性不大。因此，我想说，动议现在已经准备就绪，可

以采取行动了。如果有任何股东亲自投票，他们现在应该在动议上标记投票，并将投票交给过道中的一名会议官

员。Amick 小姐，当你准备好了，你可以报告了。

Becki Amick：我的报告准备好了。委托书持有人对上周五下午收到的委托书的投票结果是，64,449 票赞成

该动议，542,399 票反对该动议。由于反对议案的票数超过所有投票的A 类及B 类股份的多数，以及所有尚未投

出的票数，因此议案未能通过。特拉华州法律要求的确切票数的证明将交给秘书，与本次会议的记录放在一起。

巴菲特：谢谢你，Amick 小姐。提议失败了。

在五分钟内。在第1 区的麦克风是为那些希望发言支持或反对的议案。第1 区是唯一运作中的麦克风站。为了在

座各位的利益，我请每位赞成和反对议案的发言者把发言时间限制在两分钟内。Dury 女士，你的发言时间是五分

钟，并且把发言限制在议案范围内。

EileenDury：下午好，主席先生，董事会成员，各位股东。我叫EileenDury。我是代表我们公司的长期投资

者MarciaSage 来转移ArjunaCapital 和BaldwinBrothers 的提案的。提案五力求通过确保透明地披露甲烷排放

信息来保护股东价值。提出这一建议的理由显然是为了保护长期股东的利益。泄漏的天然气对我们的公司有直接

的经济影响，因为它不再可用于销售，建立一个明确的商业案例，减少目标和控制过程。事实上，泄漏的甲烷在

2012 年造成了300 亿美元的收入损失，相当于全球天然气产量的3%。美国国家资源保护委员会估计，将目前浪

费的天然气收集起来出售，可以减少大约80%的甲烷污染。虽然用天然气取代煤炭的气候效益已经被广泛宣传，

但当泄漏率超过2.7%时，这种效益就被抵消了，因为在20 年的时间里，甲烷承担了84 倍于二氧化碳对全球变暖

的影响。最近的学术研究尤其令人担忧，因为他们发现甲烷泄漏远远超出了美国环保局目前的估计。此外，天然

气储存存在巨大的风险。2015 年，南加州天然气公司位于洛杉矶的AlisoCanyon 气田的一口注气井发生故障，

暴露出天然气储存设施的维护和安全存在重大漏洞。这一事件暴露出在井喷面前缺乏监督和应急计划。伯克希尔

的储存设施也面临着类似的风险，因为据估计，该公司拥有全国排名第11 的天然气储量。全国有400 多个储气设

施，其中许多是几十年前钻探的。许多独立研究人员得出结论，如果天然气要带来一个更可持续的能源未来，那

么必须解决缺失的排放问题。持续的担忧引发了公众辩论，并导致了州和联邦层面的监管行动。一个强有力的目

标设定测量、缓解和披露计划将表明监管风险的降低以及有效的运营，最大限度地提高待售天然气和股东价值。

鉴于此，我们相信我们的公司有一个巨大的机会，通过向股东提供这些重要信息来向前迈进。领先的代理投票建

议提供商ISS 对此表示赞同，并建议投赞成票，指出此类披露将使股东更好地了解公司对甲烷排放和任何相关风

险的管理。感谢您的考虑。

巴菲特：是否有其他人想就这项动议发言？(据我所知没有)。好的。现在可以对动议采取行动了。如果有任何

议，542870 票反对该动议。由于反对该动议的票数超过了对该事项投票的所有A 类和B 类股份的多数票，以及

所有未投票，该动议失败。特拉华州法律要求的准确计票证明将交给秘书，并与会议记录一起放置。

巴菲特：顺便提一下，Greg，有现场麦克风吗？你可以谈谈甲烷的情况。

GregAbel：当然，沃伦。因此，感谢您的评论。当你考虑甲烷排放时，相对于碳，这是一个严重的问题。它

比碳排放严重84 倍。但我很乐意向您报告我们在伯克希尔的情况。因此，评论中提出了三个不同的问题。第一个

是石油和天然气生产的总排放量。因此，我要强调的第一件事是，我们没有任何石油和天然气生产资产。因此，

我们没有任何油井，实际上也没有这种风险。第二件突出的事情是AlisoCanyon 天然气的严重损失。这是一口注

入失败的井。修井花了好几个月的时间。如果你从根本上看问题，我们确实拥有其他储存设施，但我们没有使用

他们的技术或那种井。我们所有的井都是顶部套管，这会产生非常不同的风险，而且可以在几个小时内缓解。然

后，第三个问题是泄漏率。至少在对该提案的第二次回应中，有人强调，该行业的领先公司的泄漏率为1%，或者

他们已经制定了实现1%泄漏率的计划。我很高兴地报告，当我们观察管道的泄漏率时，我们泄漏率为0.53%。所

以，基本上，这个行业有一半的领先公司。因此，这显然支持了股东们的建议。非常感谢。

巴菲特：谢谢，Greg，你已经听到投票了。这个提议失败了。

下一项业务是股东Nebraska Peace Foundation 提出的动议。该动议载于委托书中。该动议要求该公司剥离

其在参与化石燃料开采、加工或燃烧的公司中的股份。董事们建议股东投票反对这项提议。我现在请Mark

Vasina 提出动议。此外，为了让所有感兴趣的股东都能发表意见，我要求他将发言时间限制在五分钟以内。第1

区的麦克风可供那些希望发言支持或反对该动议的人使用。第1 区是唯一运行中的麦克风。为了在座各位的利

益，我请他们把发言时间限制在两分钟内，并把你的发言仅限于议案。请继续。

Mark Vasina：谢谢。我叫MarkVasina。我代表内布拉斯加州和平基金会。我们在这里提出我们的建议，要

求伯克希尔在12 年的时间内剥离其碳基资产，我们认为这段时间是一个非常温和的建议。去年，我们在这里提出

了一项建议，伯克希尔评估和报告气候变化对保险公司的影响。会议结束后，一些股东找到我们，暗示我们有所

不仅涉及社会、伦理甚至道德问题，还涉及金融风险。英国央行在向其监管的保险公司提出建议，要求它们调查

并向这些公司报告气候变化风险时指出，持有这些碳基资产的金融风险是真实存在的，是不可预测的。监管风

险、政治风险、技术变革、投资者情绪变化等因素，都会对这类投资的资产金融价值构成风险。因此，正如我所

说，我们提议在12 年内剥离所有碳基资产。接下来是三位杰出的美国气候学家Winnebago tribe of Nebraska

的Frank LaMere 和Creighton University 的神学家Richard Miller。感谢您给我们这个机会来阐述我们对这个

提案的看法。

巴菲特：谢谢。现在请下一位演讲者发言。

MichaelMann：巴菲特主席，董事会成员和股东们，我是MichaelMann。我是宾夕法尼亚州立大学教授也

是气候科学家。作为一名科学家，我花了大量的时间来宣传气候变化的现实和威胁，今天很荣幸有这个机会向大

家发表演讲。WarrenBuffett 被誉为Wizard of Omaha，他鼓舞了许多人，象征着职业道德的价值、自我成功的

价值，以及远见卓识所带来的巨大回报。现在，远见意味着同时认识到机会和风险。谈到风险，没有比气候变化

更好的例子了。例如，我最近在Scientific Reports 杂志上与人合著了一篇文章，论证了气候变化在近年来史无前

例的毁灭性干旱、洪水和热浪的袭击中扮演了关键角色。我们现在看到的影响只是冰山一角。如果我们要避免气

候变化的最严重影响，就必须在今后几年内大幅度减少碳排放。巴菲特先生在他2015 年的股东信中创造了"诺亚

定律"这个术语来描述气候变化带来的风险，他说，"如果地球只有1%的可能性正走向一场真正的大灾难，拖延意

味着越过一个无法回头的临界点，现在不采取行动是鲁莽的。"我完全同意。科学告诉我们，如果不大幅度减少温

室气体排放，我们将走向灾难。董事会成员BillGates 一年前表现出了大胆的领导Bill and Melinda Gates 基金

会，当时该公司宣布将出售所持化石燃料股份。如果巴菲特先生也这样做的话，这将向全球其他商业团体发出一

个深刻的信息，一个我们可以减轻风险和抓住机遇的信息，在清洁能源技术大规模增长的形式下，现在就解决这

个问题，以免为时已晚。谢谢你。

巴菲特：谢谢。我相信还有另外一个或者两个演讲者。请表明身份。

上升。世界范围内的冰盖和冰川正在缩小。气候变化将变得越来越严重，除非吸热气体和颗粒物的排放迅速和大

幅度减少。关于未来气候最大的未知是人类的行为。一切都取决于人类现在的行为。我们掌握着控制我们子孙气

候的恒温器。2015 年，世界各国在巴黎就可以安全地允许多少变暖达成一致。巴黎的目标是受到科学的启发。科

学研究表明，要实现这一目标，必须大幅度、迅速地减少排放。我们不能蒙混过关。犹豫不决和拖延导致灾难。

与应对未经缓解的气候变化将造成的损害相比，减轻气候变化的破坏是廉价的。想听个例子吗？对气候变化无所

作为意味着海平面将变得如此之高，沿海城市最终必须被废弃。是我们造成了这个问题。我们能解决的。民意调

查显示，大多数美国人希望采取强有力的行动来限制气候变化。推动清洁能源的力量是强大的。市场开始反对化

石燃料。太阳能和风能的价格正在下降。他们已经可以在没有补贴的情况下竞争。汽车电气化进展迅速。清洁能

源提供就业和经济增长。进步和繁荣不需要排放吸热气体。伯克希尔和WarrenBuffett 理所当然地受到全世界的

钦佩和尊敬。帮助世界应对气候变化应该是其遗产的重要组成部分。为了我们的子孙后代。谢谢你。(掌声)

巴菲特：谢谢。我相信还有一个演讲者。

DavidTitley：谢谢你，先生。我是DavidTitley，退役海军少将前海洋学家，现在是宾夕法尼亚州立大学的实

践教授。自2000 年12 月以来，我一直是伯克希尔的股东。谢谢你，先生，谢谢你对这次行动的领导。当我驻扎

在五角大楼时，我有幸直接为五角大楼首席战略规划师Andrew Marshall 先生工作。他教我如何思考风险，尤其

是那些看似遥远或可能性很低但影响很大的风险，例如大规模杀伤性武器。气候变化是一条肥尾，正在出现风

险。这对人们和我们来说都是一种风险。当这种风险得不到管理时，我们就有了安全问题。叙利亚就是一个例

子。气候是导致悲剧结果的一长串事件中的一个环节。非气候事件，如伊拉克战争后100 多万难民涌入叙利亚城

市，给叙利亚的治理带来了压力。然后，大约十年前，一场异常严重的干旱和高温，与气候变化的信心高度联系

在一起，摧毁了叙利亚的农业。现在，你们有数百万绝望的人，一无所有是极端分子的滋生地。叙利亚就是一个

例子，说明了为什么在安全界，我们说气候变化加速了不稳定的风险。它会让糟糕的地方变得更糟更糟。高级军

官知道，你必须尽可能应对风险并采取预防措施，以免为时已晚。美国国防部了解气候变化的风险。多年来，它

非常感谢。(掌声)

Frank LaMere：我是Frank LaMere，来自内布拉斯加州温尼贝戈部落的熊族。正是这个大陆的土著人民首

先将我们生活和成长的土地神圣化，他们祈祷和请愿，要求允许我们生活，并为子孙后代提供一条道路。作为对

造物主给予的祝福的交换，我们的祖先同意成为土地的好管家。为我们提供食物的地球母亲的管理现在已经改变

了。但是盟约是不变的。不要搞错了。如果我们继续不尊重我们的地球母亲，那些给予我们的东西，丰饶的收

成，免受恶劣天气影响的保护，以及优质清洁的水，肯定会被夺走。这已经被预言了。圣诞节前夕，我儿子从

StandingRock 来看望我们一个小时。我和他妈妈都很担心他。"那里怎么样？你为什么去？"我问道。他说："这

很危险，爸爸。但必须有人保护我们的水。"我点点头说："啊！太好了。"他是一个水保护者。我站在他的肩膀

上。Mni wiconi。保护者宣称水就是生命。考虑到这一点，我被告知，这条从StandingRock 向南流动并从这里

步行不远的水道将被达科他州输油管道的任何形式的裂缝所污染。我的直觉和我的年龄告诉我，这将发生。数百

万人会中毒。我进一步被告知，这个集体机构持有该石油公司15%的股份，该公司是达科他州输油管道公司25%

的股东。我想请你放弃这项投资，今天与地球母亲站在一起。我是Winnebago 印第安人。当我们无处可去时，

密苏里河把我们带到了这里。我们现在和地球母亲站在一起，就像她和我们站在一起一样。想想看。Mni wiconi

水就是生命。Pinagigi。非常感谢。(掌声)

Richard Miller：尊敬的巴菲特董事长、董事会成员和股东们。我是Richard Miller。我是克雷顿大学哲学神

学和可持续发展研究的副教授。我就气候危机引发的伦理问题进行写作和教学。作为对撤资决议投反对票的理

由，

董事会坚持认为，伯克希尔不应基于复杂的社会和道德问题限制其潜在投资范围，遵守州和联邦法律足以履

行您的义务。

科学界不仅对气候变化的现实和危险达成了压倒性的共识，而且所有主要的伦理学理论也达成了压

倒性共识，认为利用增加利润作为伤害他人的理由在道德上是不合理的。通过继续投资并促进化石燃料的开采、

加工和燃烧，伯克希尔正在伤害世界各地的人们，并创造威胁子孙后代的条件。虽然一个人利用增加的利润作为

伤害他人的理由在道德上是不合理的，但是一个人也不能通过诉诸于道德的复杂性来选择不考虑道德因素。当你

是不言而喻的一样。事实上，随着越来越多的机构剥离化石燃料资产，人们对投资化石燃料不道德行为的认识正

迅速加深。巴菲特先生，你正站在一个道德的纸牌屋上。它倒塌只是时间问题。就像聚集在这里的成千上万的人

和直播中的数百万人一样，我钦佩你取得的巨大成就。但我担心，如果你们不尽快改弦更张，历史将不会友好地

评判你们。打扰了。(掌声)

巴菲特：好的。谢谢你。该动议现在可以付诸实施了。如果有任何股东亲自投票，他们现在应该在动议上标

记选票，并将选票交给过道中的会议官员之一。Amick 小姐，当你准备好了，你可以报告了。

Becki Amick：我的报告准备好了。委托书持有人对上周五下午收到的委托书的投票结果是，7,784 票赞成，

594,044 票反对该动议。由于反对议案的票数超过所有投票的A 类及B 类股份的多数，以及所有尚未投出的票

数，因此议案未能通过。特拉华州法律要求的确切票数的证明将交给秘书，与本次会议的记录放在一起。

巴菲特：谢谢你，Amick 小姐。提议失败了。Scott 先生，你有动议吗？

WalterScott：我提议休会。

巴菲特：有人同意吗？(我附议)。休会的动议已经提出，并得到了附议。我们将通过声音投票。如果没有任何

讨论，所有赞成的人说"同意"。反对者说"不"。(声音：赞成)。会议休会。